昭衍新药：业绩依赖政府补毛利稳定格外蹊跷

　　日前，北京昭衍新药研究中心股份有限公司(以下简称“昭衍新药”)发布了IPO招股说明书并且成功过会。公司拟发行不超过2050万股，募集资金4.62亿元用于建设药物临床前研究基地项目、建设实验动物繁殖基地项目、增建科研实验用房项目。

　　股市动态分析记者通过研读招股说明书发现，公司虽然毛利率和净资产收益率较高，但是经营业绩却存在不稳定因素，从净利润构成来看，昭衍新药比较依赖政府补助。此外公司的客户不稳定及报告期内的净利润增速表现不甚理想，不由得让人对其前景多了一分疑问。

　　业绩有波动风险

　　盈利能力是投资者关注的话题，根据招股说明书披露，2014年-2016年，昭衍新药归属于公司普通股东的加权平均净资产收益率分别为34.91%、26.82%、22.10%，整体呈现明显下滑趋势。虽然持续下滑，但是昭衍新药的净资产收益率仍然远高于可对比公司泰格医药(300347) 和博济医药(300404)。对比来看，泰格医药2014年-2016年的净资产收益率分别为15.44%、17.23%、9.34%，博济医药2014-2016年的净资产收益率分别为18.27%、7.19%、0.48%。在行业整体下行的情况下，昭衍新药能否保持高收益率还是未知数。

　　目前上市公司中具有临床前CRO业务的企业为博济医药，报告期内，博济医药的临床前研究服务的毛利率分别为53.29%、58.97%、28.95%，公司的毛利率分别为53.19%、51.53%、50.46%。博济医药在2016年毛利率大幅下滑的情况下，公司的毛利率依然保持相对稳定。记者就该问题向公司进行了采访，公司表示毛利率变化走势与博济医药存在较大差异的原因是所从事的具体业务不同，博济医药提供一站式新药研发外包服务，其提供的临床前研究服务涵盖前期的药学研究阶段(处方筛选、工艺、理化性质、质量标准、稳定性等服务)和狭义的临床前研究阶段(药理、毒理、动物药代动力学等服务)。昭衍新药主要从事药效学、安全性评价、动物药代动力学(即药理、毒理、动物药代动力学等服务)等临床前研究服务业务，安全性评价业务为公司的核心业务，公司并不开展药学研究阶段的服务业务。公司的毛利率依然保持相对稳定的原因是公司所处的经营环境未发生重大变化，同时公司内部经营正常运转，业务结构和技术团队均保持稳定。

　　诚然如此，公司却依然面临着业绩波动的风险，公司披露，不同营业周期内所开展的实验项目类型可能存在差异，若当期所开展的大额、高毛利、6 个月以上的试验专题占比较大且未能在当期结题，则当期营业利润可能下滑，而下一营业周期的营业利润可能有所增长。因此，公司营业周期内试验项目类型的差异将会对其经营业绩产生影响，公司存在经营业绩波动的风险。

　　依赖政府补助

　　昭衍新药表示，临床前CRO行业的发展主要依赖于医药企业的研发投入尤其是创新药物研发投入的增加，以及医药研发企业将研发外包的意愿。近年来在国家政策支持和社会分工专业化背景下公司业务持续增长，但是如果未来政策、经济周期等原因使得药品研发投入增长放缓或减少，公司业务将受到影响，且公司的大客户由于内部调整、研发政策变化也可能对公司业务产生影响。

　　昭衍新药对政府的依赖从非经常性损益就能反映出来。昭衍新药及子公司苏州昭衍是高新技术企业，也是国家鼓励建设的非临床安全性评价实验室，报告期内收到国家及地方政府大量资金支持，2014年-2016年，公司的非经常性损益分别为1426.24万元、980.74万元、715.29万元，非经常性损益占当期净利润的比重分别为29.11%、19.94%、13.84%。一旦未来国家及地方政府对公司的资金支持减少或者停止补助，对公司的发展将产生很大的影响。

　　发展前景存疑问

　　昭衍新药指出，公司是国内具有核心竞争优势的临床前CRO企业，公司业务开拓依赖于品牌、行业口碑等优势，主要客户来源分为老客户、客户介绍客户以及客户主动上门这三种形式，但是仔细比对报告期各年度公司主要客户的情况，股市动态分析记者发现公司的老客户也并不稳定。2014年，华兰生物(002007) 、海正药业(600267) 、丽珠集团(000513) 这三家上市公司出现在公司前五大客户名单中，一年后的2015年，华兰生物和海正药业从公司前五大客户名单中消失，而2014年对华兰生物的销售额达到了1282万元，对海正药业也有729万元的销售额。丽珠集团在2016年也退出前五大客户名单，2014年第三大客户深圳龙瑞药业有限公司也在2015年后便不出现在名单中。除丽珠集团外，2015年新进前五的第四大客户天津合美、第五大客户BeiGene Aus Pty Ltd。也未出现在2016年的前五大客户当中。报告期内始终出现在前五大客户中的只有关联方舒泰神(300204) 。公司既然具有核心竞争力，为何客户却那么不稳定？

　　公司表示我国CRO行业市场规模持续增长，临床前CRO的市场规模从2007年-2014年的年均复合增长率超过30%，到2015年、2016年我国临床前CRO行业的市场规模预计将达到131亿元和154亿元，且未来该市场规模仍有望持续提升。我国CRO行业面临较好的市场环境和政策环境，预计在未来一段时间内，我国CRO行业仍将保持较快增长。昭衍新药的净利润增速却差强人意。公司2014-2016年净利润分别为4899.72万元、4917.49万元和5169.27万元，同比仅小幅增长0.36%、0.51%。公司的净利润表现显然与行业高景气度发展不相吻合。

　　客户的不稳定及净利润的增长不理想情况下，公司的未来前景如何我们要打一个问号。