交易机会接近尾声 杠杆价值仍然保持

　　◆1、中采PMI低于预期，印证经济企稳基础不牢8月1日，中国物流与采购联合会、国家统计局服务业调查中心发布数据显示，2015年7月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.0%，比上月回落2个百分点，低于预期。PMI各权重指标均呈现回落趋势，尤其生产指数出现3月以来的首次下跌，显示生产面并没有实质性改善。同时新订单指数持续走弱，是2012年10月以来首次降至荣枯线以下，虽然7月环比降幅已有收窄，但仍反映出需求低迷的状况并未得到解决。稳增长的政策已经不断加码，基建投资的扩大、地产销售的回升对制造业的拉动作用尚不明显，实体经济下行的压力仍大。

　　◆2、上周央行公开市场操作活跃本周央行小幅下调公开市场逆回购操作量，净投放资金有所减少，但考虑到国库现金定存投放，市场资金供给仍宽裕。经济企稳基础薄弱，下行压力仍存，央行连续两周保持适度的短期流动性投放力度，意图在于稳定市场流动性预期，预计央行公开市场操作未来一段时间将保持连续性。

　　◆投资策略：

　　七月以来，在股市大幅下挫引发的避险情绪推动下，在打新资金回流带来的需求增长的影响下，债市走出了一波小牛行情。在上周周报中，我们提示短期交易机会正在接近尾声，本周收益率走势出现逆转，中长期收益率有所回升。7年期国债上行5bp至3.45%，10年期国债上行2bp至3.48%。

　　但短期收益率曲线仍保持下行态势。期限利差重回上行，再度回升至历史均值以上。目前来看经济企稳的基础仍不牢固，政策仍有稳增长的必要性，伴随地方政府债务置换的推进，财政政策有加码的迹象，但我们仍然强调单纯的财政政策是伪命题，债务置换也需要货币政策的支持。政策是货币政策与财政政策并重，基本面上仍是对债市较为有利的环境。近期猪肉价格上升明显，市场存在猪周期推升通胀的担忧。我们以历史上能繁母猪价格与猪肉价格同比的领先关系，以及猪肉价格对CPI拉动的影响预测，如果条件不变的情况下猪周期启动单月至多拉动CPI1个百分点。而母猪产仔量较著提高和规模化养殖的扩大，能繁母猪减少对于猪肉价格的推升力量小于之前，对CPI的拉动也将小于1个百分点。整体上我们认为猪周期对通胀的推升有限，高点11、12月在较为乐观测算下可能达到2.5%，但仍然不足以带来货币政策的逆转。债市仍处在较为有利的环境之中，但目前的收益率水平上，交易性机会正在接近尾声，期限利差仍然较高的情况下，杠杆价值仍然存在。继续维持10年国债3.4%-3.7%的判断不变。