百润股份：关注重组成功后预调酒业绩的快速增长 增持评级

　　公司公布2014年年报，实现营业收入1.57亿元，同比增长22.37%；实现归母净利润5700.46万元，同比增长36.13%；EPS为0.36元。4Q公司实现营业收入3708.80万元，同比增长19.75%；实现归母净利润1013.16万元，同比增长2.03%；EPS为0.06元。

　　收入实现恢复性增长，符合预期。14年公司香精香料销售量为1708.87吨，同比增长9.26%；实现营业收入1.57亿元，同比增长22.37%。公司坚持大客户发展战略，同时在植物蛋白、茶饮料、含乳饮料等相关行业中积极开发优质的中型客户，通过加大研发投入、积极开拓市场等方式实现了14年收入的恢复性增长。公司计划持续加大在细分市场的投入，预计未来随着公司新产品、新客户的不断开发以及新产能的达产，香精香料业务将可实现持续稳定增长。

　　费用控制较好，盈利能力显著提高。公司2014年综合毛利率为71.38%，较去年同期下降0.72个百分点。销售费用率为8.87%，同比下降3.53个百分点，主要原因是公司对销售费用合理控制；管理费用率为28.17%，同比下降5.6个百分点，主要原因是公司管理费用主要项目（人工成本、研发投入）两期基本持平，营业收入增长较快；财务费用率为-7.07%，同比增长2.55个百分点。在费用的良好控制之下，公司净利率为36.27%，较去年同期增长3.67个百分点。

　　预计预调酒收购项目15年可顺利完成，未来公司业绩将实现快速增长。公司2014年9月12日公布拟通过发行股份的方式收购巴克斯酒业100%的股权，交易对价为55.63亿元，并签署了对赌协议（标的资产15-17年利润增速分别为73%、42%、29%），借以进入国内预调酒市场，目前该项目正在等待证监会核准，预计15年可顺利完成。我们认为随着该收购项目的完成，未来公司业绩将实现快速增长：

　　1）预调酒行业作为酒业新品类，在中国起步较晚，目前处于快速成长期，2014年规模约为25亿元，同比增长约67%。

　　预调酒具有年轻时尚、低酒精度和大众消费的属性，符合酒类饮品消费趋势，未来发展空间巨大。

　　2）巴克斯酒业旗下的“RIO”品牌多年来专注预调酒的研发、生产和销售，目前已在产品、品牌和渠道方面树立竞争优势，并已成为行业中的龙头企业。RIO运营团队拥有丰富的快消品经营，擅长市场营销与推广，14年以来通过广告营销和植入电视偶像剧的方式实现了产品销售的持续快速增长和品牌知名度的进一步提升。RIO目前在国内的市占率约为40%，预计未来随着产能的逐步投产以及渠道的进一步开拓和深耕，市占率将会有更大的提高。

　　盈利预测与估值。我们看好公司资产重组成功之后预调酒业务的快速增长，考虑到资产重组今年顺利完成的概率较大，按本次发行3.18亿股购买资产计算，预计公司15-17年摊薄后EPS分别为1.65/2.54/3.49元，给予公司15年55xPE，对应目标价90.75元，增持评级。