高华证券：仍预计二季度环比增速提高

　　中国2月份的经济数据表现明显偏离了此前预测，其中货币、出口和CPI数据显著高于预期，而其它数据大多不及预期，特别是重要的工业增加值数据。有鉴于此，我们调整了部分2015年数据预测和政策预期：我们除了对通胀率预测进行了大幅调整之外，多数数据的调整幅度都比较小。我们预计经济环比增速将在3月份和二季度提高，年度GDP增速将达到“7%左右”的官方目标。

　　就经济增速而言，我们目前预计一季度环比增速可能从之前预测6.1%进一步降至约5.0%。这意味着，尽管比较基数偏低，但一季度同比增速可能从去年四季度的7.3%降至7.2%，而且全年平均年度GDP增速将从此前预测的7.1%降至7.0%。我们的这一预测调整既体现了不及预期的1-2月份数据，也计入了3月份和二季度增速或因政策放松而反弹的预期。虽然PMI数据显示2月份增速可能强于1月（官方和汇丰PMI数据在春节因素的下行干扰下仍双双反弹），但是我们认为这两个月的累计数据无疑非常疲弱。我们新的GDP预测还假设2月份可能的增长提速将持续至3月份和二季度。假如3月份经济增速未见进一步提高，那么即便是5.0%的季环比增速预测可能仍难实现，即使在考虑到第三产业、特别是金融服务业或将表现强劲的情况下也是如此。

　　基于以下两大因素，我们做出了实体经济环比增速提高的预测：

　　与1月份相比，2月份政策放松力度加大。额外的政策推动力并非主要来自降准或降息，这些措施虽有助益，但因其力度远小于我们认为所需的水平，它们并非最重要的推动因素；相反，我们认为近一段时期内其它非市场举措显得更为有效。这些措施可能包括加大向实操层面的政府机构施压以支持经济增长（特别是更快向基建投资调配财政支出）、提高对于地方政府借贷的容忍度，以及放松信贷控制等。这些因素曾在2014年二季度推高了环比增速，我们认为如今它们将再度发挥作用。我们还预计政府将采取其它放松措施，例如为支持出口增长而允许人民币温和贬值、针对具体行业定向放松等，例如可能降低房地产行业的购房首付比例并削减税率/手续费等。

　　来自反腐行动的拖累减轻。反腐倡廉行动对于年初两月的冲击往往格外严重，因为期间正值礼赠等活动频繁的春节。随着二季度到来，此类活动的占比呈季节性降低之势，因此反腐对于整体经济的影响也将减轻，增长所面临的拖累也将缓解。我们预计下半年环比增速在回升之后将持稳在7%左右，但实际的环比增长轨迹可能仍像2014年下半年那样有起有伏。我们所认为的政策假设是，下半年GDP同比增速将因基期效应而降至略低于7.0%的水平，因此决策者可能保持偏宽松立场，但是放松措施的行政色彩意味着很难保持有效政策立场的稳定性，就像过去几年那样。因此，实际增长轨迹可能不是平稳的。