上海石化：羊年盈利修复 推荐评级

　　公司2014年净亏损6.5～7.5亿，14年q4净亏损4.9～5.9亿。

　　亏损主要原因是成品油下调机制和原油采购周期偏差，公司主要从中东采购原油，考虑船运周期，抵达国内港口（宁波、舟山），经清关、驳接、石化管道计划送至金山，合计55天。虽然石化炼厂统一采取装船日成本价核算当期加工原料成本，但因物流周期产生成本倒挂，发生5~10美元/桶成本溢出，按照120万吨月加工量，q4产生损失7.2~14.4亿，正常化后盈利将恢复。

　　低油价助力化工品业务扭亏转盈。石油-石脑油-烯烃-衍生物产业链，80$/桶以下低油价改善化工业务，有助于恢复对煤化工和北美页岩气化工品的竞争力。以烯烃为例，和石油价差已从2014年的平均400$扩大到600$，公司化工业务有望转盈。

　　油价低位促使炼油加工利润正常化。从成品油定价机制分析，当国际油价80$/桶，扣减加工利润率，直至按加工零利润计算成品油价格。>130$/桶，按照兼顾生产者、消费者利益，汽、柴油价格原则上不提或少提。

　　我们判断油价低于80$/桶以下低油价改善炼化企业的盈利。

　　汽柴油升级带给公司额外利好。依照规定，iv车用柴油过渡期至2014年底，v级过渡期至2017年底。确定车用汽、柴油质量标准升级至iv加价标准分别为每吨290元和370元，升级至v加价标准分别为每吨170元和160元，去除给销售公司比例，公司在柴油加价121元/吨，汽油167元/吨。作为华东区域主力炼化企业，已获得给上海、浙江、广东供应升级油品的资质，预计2015年60%油品将以高标号出厂。

　　维持“推荐”评级。预计公司14-16年eps分别为-0.06、0.23和0.25元，对应a股4.05元，2015年18x、2016年16x，h股1.73元，2015年7.69x、2016年6.86x。给予公司15~20倍的市盈率，目标h股4.38港币，a股4.6元，维持“推荐”评级。