阳谷华泰:受益橡胶助剂供需改善 国内橡胶助剂领导者

　　阳谷华泰(300121)

　　快速进步的国内橡胶助剂领导者，剑指国际龙头。 公司主营防焦剂、促进剂、微晶石蜡、不溶性硫磺等橡胶助剂，总产能 9.9 万吨(未来扩至 14.4 万吨)。 2016Q1-Q3 公司营收和归母净利润分别为 8.96 亿元和 1.20 亿元( YoY 分别+42.85%、 285.54%)，海外收入占比过半。公司防焦剂 CTP 产能 2 万吨，市场占有率近 70%，拥有寡头定价权; 促进剂产能 4 万吨位列前三。公司在多个细分领域占有产能、技术方面的领导地位，逐步比肩外资巨头。

　　公司作为龙头，显着受益橡胶助剂行业供需改善。 历史上环保因素对助剂行业影响极大，14、 15 年都曾因环保驱动一轮上升周期。 16 年 5 月国家成立环保督查组进行环保整顿，关停不规范工厂(如防焦剂大厂河南汤阴永新)。随整顿深化， 助剂大省的山东于 10 月进入核查搅动市场供给，驱动价格上涨。 2017 年春节后， 新一轮的环保核查即将开始，促进剂有望持续涨价。 下游轮胎行业回暖+传统旺季到来提振需求;轮胎升级驱动长期高端助剂增长;另原料苯胺/二硫化碳涨价及运输新政也将对行业形成正向刺激。公司自主开发符合规范的领先清洁高效低成本工艺，将成为最大受益者。

　　新型助剂市场空间广阔，成为新的有力增长点。 微晶石蜡属于高端橡胶防护蜡，我国进口量 06-15 年 CAGR 约 9%。公司现有微晶石蜡产能 13000 吨，毛利率近 35%;不溶性硫磺是公认的最佳硫磺硫化剂，每年需求量约 11 万吨，但国内高端产品被外资垄断。公司国内首创连续工艺，目前产能 8000 吨(连续工艺产能 2000 吨)，盈利能力高。未来随着2 万吨项目实施，成本将进一步降低，成为公司又一重要业绩贡献来源。

　　盈利预测和投资评级。 公司是国内橡胶助剂领导者， 受益环保趋严行业格局与市场地位不断改善，业绩望持续超预期，首次覆盖给予“增持”评级。 预计 2016-18 年归母净利润分别为 1.69、 2.64、 3.28 亿元， EPS 为 0.58、 0.91、 1.13 元，当前股价对应 16-18 年 PE为 31X、 20X、 16X。 按照相对估值法对公司进行估值，可比公司 2017 年 PE 均值为 32倍。综合考虑公司所处行业及增长性，给予 2017 年 30-35 倍 PE 较为合理。按 2017 年EPS 为 0.91 元计算，对应合理价值区间为 27.3-31.8 元，股价有 50%左右的上升空间。

　　风险提示： 1)橡胶助剂行业改善不及预期; 2) 新业务拓展不及预期。