贵州茅台明年利润加速增长 吨酒价格逐步上移

　　贵州茅台(600519)

　　事件：公司发布2016年主要经营数据和2017年产销计划公告，2016年收入398.5亿，同比增长19.16%，营业利润241亿，同比增长8.8%，归属于上市公司股东的净利润166.5亿，同比增长7.4%，EPS为13.25元。单四季度收入123.2亿，同比增长27%，归母净利41.9亿，同比增长3%。2017年茅台酒基酒产量计划4万吨以上，茅台酒和系列产品计划销量5万吨左右，其中茅台酒2.6万吨左右。

　　投资评级与估值：公司四季度及全年收入增长超市场预期，印证我们此前对茅台真实收入增长超过20%的判断，利润增长7%，略低于我们此前12%的预测，主要是由于15Q4以来消费税税基调整以及16Q4税费可能确认但收入未确认，但明年起增速将趋于一致，业绩将加速释放。根据媒体报道，茅台12月20-21日经销商大会传递积极信息，今年经营全面超预期，明年起增长明显提速。根据业绩预告，我们略下调16年盈利预测，但上调17-18年盈利预测，预测16-18年EPS为13.26、16.46、20.70元(前次为13.9、15.9和17.9元)，同比增长7%、24%和26%，维持买入。

　　2016年集团经营全面超预期，明年收入利润加速增长。简单拆分，四季度报表收入123亿，估计对应销量约7000吨，全年接近400亿收入，估计对应销量2.2-2.3万吨，推测公司有确认部分四季度前已发货但未确认收入的预收款。但由于2017年春节提前，年底经销商积极备货，预计年报和一季报预收款及相关科目环比会继续提升。全年来看，我们预计茅台真实收入增速应在20%以上，股份公司16年的收入和利润增速与昨天集团公布的收入利润增速一致。根据此前媒体报道，公司17年投放量增加15%，增量主要在新产品、生肖酒和海外产品上，预计增量部分产品结构高于普飞，吨酒价格将逐步上移。

　　消费税是净利率下降的主要原因，单四季度更多是税费确认而收入确认的少。公司16年利润增速慢于收入，16年净利率41.8%，15年净利率46.3%，下降4.5个百分点，主要原因是去年四季度白酒消费税计价税基调整的影响。但消费税对利润增速的影响主要在今年，明年起收入利润增长将趋于一致，且利润增速会快于收入。单四季度净利率34%，下降8个百分点，考虑到税基调整已在去年四季度执行，因此今年四季度净利率下降可能是以下几个原因，1、部分已发货产品确认了税费但没确认收入而是在预收款里;2、其他销售费用可能在四季度确认。

　　股价表现的催化剂：一批价上涨、销售超预期、国企改革

　　核心假设的风险：经济下行影响高端酒需求