昆仑万维(300418)2017年半年报点评:闲徕+自研带动

　　公司发布中报，归母净利润同比增长57.52%，符合业绩预告

　　公司发布2016年中报，报告期内实现营收17.37亿元，同增41.73%；归母净利润3.84亿元，同增57.52%；扣非后归母净利润3.43亿元，同增65.2%。符合前期业绩预告（区间55.76%-84.46%）。同时公司公布2017年1-9月业绩预告，预计实现归母净利润5.7亿元-7.1亿元，同增15.65%-44.05%。

　　综合毛利率大幅提升至78%，主要由闲徕并表带动

　　2017年上半年公司综合毛利率为78%，较去年同期综合毛利率53%增加25个百分点（16年全年毛利率同样为53%），主要得益于闲徕互娱的并表。闲徕互娱作为国内领先的地方棋牌游戏研发和发行商，保持着较高的毛利率水平，2016年下半年各月闲徕的毛利率水平基本保持在98%左右。17年上半年业绩随着推广成本的增加有所下降，但仍将保持在较高水准。按照闲徕的发展规划，将计划进入河南、甘肃、贵州等市场，17年年底做到700万DAU（现在400万左右），随着其进一步发展，将对昆仑业绩带来持续助益。

　　自研游戏将陆续上线，有望带动毛利率在下半年持续提升

　　公司近些年开始将重心逐渐转移至自研游戏，16年7月上线的原创自研代表作《神魔圣域》上线约一年来，在月活和流水上均表现优异，17年7月公司自研游戏《希望：新世界(600628) 》上线第一天获得台湾地区IOS和安卓双平台下载榜第一名的成绩，超过去年同期《神魔圣域》的表现，充分证明了公司经过多年的储备，在自研方面的实力不容小觑，有望提升市场对公司自研产品的信心。下半年《轩辕剑之汉之云》、《死神》将上线，自研游戏的法力有望带动毛利率在下半年持续提升。

　　投资股权储备丰厚，下半年迎来变现窗口

　　公司在投资方面拥有独到眼光，优质股权储备包括映客、趣分期，银客等。其中，上市公司宣亚国际(300612)已经宣布拟收购映客创始团队持有的股权，按照现在公告进度，下半年收购大概率完成；趣分期预期下半年在美股IPO。下半年对于公司来说存在变现的时间窗口，有望提升公司的业绩厚度。

　　毛利率将持续提升，维持买入评级

　　公司现阶段的业绩主要由游戏贡献，随着手游化、研运一体化战略的持续深入，游戏业务的毛利率将持续提升；闲徕互娱随着覆盖省份的扩大，仍存在较大的发展空间，同时其特性为粘性较强，将为公司提供持续的现金流保障。opera、grindr业务发展态势良好，有望在未来为公司提供新的业绩增长点。考虑到上半年完成闲徕互娱并表，我们调高2017年-2018年EPS至0.81元、1.03元，对应PE估值为25.6X-20.1X。考虑到行业增速和板块估值水平有所滑落，调低目标价为24.3元-25.9元，维持买入评级。

　　风险提示：未来上线自研游戏表现不及预期。