安琪酵母(600298)2016年年报点评:2016完美收官

　　事件描述

　　2016 年公司实现营业收入48.61 亿元，同比增长15.4%，净利润5.35 亿元，同比增长91%；净利润率11.01%，同比上升4.36 个百分点。EPS 0.65 元。

　　有别于市场的观点

　　1、收入和利润增速实现目标，Q4 加速，净利润率进一步提升至11%：公司收入和利润顺利完成全年的目标，其中Q4 收入13.59 亿元，同比增长18.4%。国内外增速分别为18.61%和8.46%，受益于人民币贬值等因素，下半年国外收入增速加快至11.16%。烘焙酵母、YE 等高端产品预计保持20%以上增速。

　　2、提价和成本下降带来毛利率提升，费用率微增，未来还有下降空间：公司全年毛利率提升2.7 个百分点至32.62%，主要由于提价和糖蜜成本的微幅下跌。费用率方面销售费用率和管理费用率同比微增，开展融资租赁等新融资渠道以及汇兑收益增加带来财务费用下降1.63 个百分点。这两项因素是16 年净利润率提升4.36 个百分点的最主要原因。16 年俄罗斯工厂员工增加，随着后续产能逐步释放，费用率还有下降空间。

　　3、17 年成本下降成定局，利润有望继续保持高速增长：国内糖料增产、酒精需求减少，玉米价格下跌替代效应显现等原因使得16/17 年公司的糖蜜采购成本下降至750 元左右，而15/16 年平均成本为920 元左右，下降幅度明显。按照全年采购70 万吨甘蔗糖蜜计算，节约成本约1.2 亿，达16 年利润总额的18.4%。

　　4、产能布局稳步进行，17 年15%以上收入目标不变：公司埃及工厂运行顺利，有利于对欧盟以及非洲周边国家的出口。公司拟投入3.55 亿元扩建1.2 万吨YE 产能，预计将在2019 年建设完成，届时埃及工厂的酵母及抽提物总产能将达到3.2 万吨。公司17 年收入目标仍然为15%以上，从四季度以来收入加速增长的趋势来看，一季度收入有超预期的可能。

　　5、盈利预测与估值：我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.95 元，1.19 元和1.46 元，估值明显偏低，维持强烈推荐评级！

　　6、风险提示：汇率波动，海外政策风险、产能释放不达预期。