仁和药业(000650)战略定位清晰 看好药房网终端价值

　　事件：公司发布公告对非公开发行预案进行了修改：非公开发行股票数量调整为不超过1.43 亿股（原为3.94 亿股），募投资金总额调整为不超过12 亿元（原为33 亿元），募投项目调整为仁和药房网零售终端推广全国主要城市项目（原为收购通化中盛、叮当医药、京卫元华，开展叮当连锁"B2C"、叮当医药"B2B"、公立医院药房托管等6 个项目）。

　　募投项目为零售终端建设，战略定位更为清晰。终端布局是OTC 企业产业升级的重要方向，扮演了公司FSC 产业链建设中关键的一环，本次预案中仅保留仁和药房网零售终端推广（即原预案中的叮当连锁"B2C"），我们认为这意味着公司战略进一步清晰，将率先发展当前最具战略重要性的终端布局。此外，在上一轮预案的5 个项目中，通化中盛、叮当医药、京卫元华已通过公司自有资金完成，我们预计其他项目亦将通过公司自有资金继续推进，将显着减轻原预案对公司业绩的摊薄效应。

　　资金募集进度并不影响公司FSC 战略，业绩进入释放期。公司执行力强，在拟募集资金未到位时已通过整合产品集群、整合渠道、布局终端建立起了FSC 全产业链业态雏形。1）整合通化中盛+和力物连，产品品种已放大至近3000 个； 2）已有的6 家商业公司将上承生产商，下接终端，压缩中间流通环节；3）将发展集医药展示、医药库存、医生药师执业场所、店对门配送为一体的数十万家客户近邻终端体系。我们认为公司FSC 模式下将实现由品种、终端扩张带来的收入规模扩大和由中间环节压缩带来的盈利能力提升。

　　药房网为国内DTP 第一家，未来将发展成"OTC+处方药"双强的终端。药房网（原京卫大药房）是国内最早从事DTP 业务的药店，深耕DTP领域十余年，已形成了强大的资源体系，在承接医院处方药外流尚有天然优势。目前拥有自有药店40 家左右，将通过本次募集资金拟在 2-3 年内将门店数扩充至3000 家。我们认为药房网加入仁和后将实现"1+1＞2"的协同效应，一方面可借助仁和的上市公司平台实现其DTP 业务的规模化发展，另一方面扮演仁和FSC 的终端环节，为仁和的OTC 产品放量的重要渠道。

　　盈利预测与投资建议。预计2016-2018 年EPS 分别为0.38 元、0.49 元、0.64 元，对应PE 分别为19 倍、15 倍、11 倍，我们看好公司全产业链布局战略， 以DTP 见长的药店终端将享受由医院医药分家与分级诊疗带来的政策红利。维持"买入"评级。

　　风险提示：非公开发行进展或低于预期；FSC 全产业链布局进度或低于预期。