海螺水泥(600585)2015年年报点评:优势区域景气见底

　　2015 年净利润75.16 亿元，同比下滑31.63%，基本符合预期。2015 年公司实现营业收入509.76 亿元，同比下滑16.1%；归母净利润75.16 亿元，折合EPS 为1.42 元，同比下滑31.63%，基本符合我们的预期1.53 元。四季度单季实现营业收入130.07 亿元，净利润14.14 亿元（折合EPS 为0.27 元），同比分别下滑23.86%，49.87%。2015 年公司产品综合毛利率28.09%，同比下滑6.41%，其中四季度单季毛利率为30.74%，环比上升7.03%。

　　基建、地产投资低迷拖累水泥盈利回落。2015 年基建投资、地产投资低迷，增速仅为17.29%/1%，同比分别下降3%和9.5%，水泥需求下滑4.9%，自1991 年来首次出现负增长，其中华东市场水泥需求下滑5.3%至7.52 亿吨，华东水泥价格持续回落， P.O42.5 从年初 315元/吨，至3 月初跌至229 元/吨。受基建和地产投资低迷影响，公司虽然产量略有增长但价格大幅下滑拖累业绩。公司2015 年水泥熟料合计销售2.56 亿吨，较去年增加700 万吨，同比上升3%；水泥均价194 元/吨，较去年下降43 元/吨，同比下滑18.1%；吨成本139 元/吨，较去年下降16 元/吨，降幅10.2%；吨毛利55 元，较去年下降27 元，降幅33%。四季度单季水泥销量约6970 万吨，均价约187 元，吨成本129 元，吨毛利58 元，环比回升12 元，增幅26%。

　　华东区域需求复苏较快，价格率先上涨，竞争格局良好，优势区域龙头企业有望充分受益。近期华东市场水泥需求复苏较快，大部分企业出货已恢复至7-8 成，水泥价格率先开始上涨，江浙沪陆续上调20-40 元/吨，整体库存水平中等，开工率上升至61%，为近5 年同期最高水平。未来随着地产、基建投资复苏，需求继续回暖，同时华东市场竞争格局良好，龙头企业协同度较高，价格有望继续回升，海螺作为优势区域龙头充分受益。

　　外延并购与海外项目布局并行。2015 年公司产能稳步扩张，全年新建成熟料产能1150 万吨、水泥产能2250 万吨，骨料产能2340 万吨。15 年并购江西圣塔水泥（熟料产能480 万吨），巢东股份水泥项目、控股西部水泥（熟料产能1580 万吨），行业底部时期加大市场整合。未来外延并购持续推进，公司预计全年将新增熟料产能约1460 万吨，水泥产能约2600 万吨。海外方面印尼南加海螺二期（3200d/t）工程已建成封顶，缅甸项目（5000d/t）2016 年2月点火，2016 年公司海外水泥产能有望达到450 万吨。印尼北苏、巴鲁自营项目，孔雀港粉磨站、马诺斯、西巴布亚等在建项目稳步推进，长期来看公司规划海外总投资100 亿美元元，新增产能5000 万吨。

　　行业盈利有望见底回升，维持“买入”评级。我们认为华东水泥回暖确定性较高，但考虑到1-2 月价格回落幅度较大，我们下调公司16-18 年盈利预测至1.31/1.61/1.79 元(原预测16-17 年1.88/2.35 元)，公司未来外延并购及海外布局还将继续推进，维持“买入”评级。