毛利下滑 越赌越输 以下简称九恒条码 或许与此次IPO申报有哪些隐情

　　原标题：毛利下滑,越赌越输,以下简称九恒条码,或许与此次IPO申报有哪些隐情

　　无论是原材料成本比重、存货账面价值,还是应收账款、坏账准备,均处高位,将进一步挤压九恒条码未来的盈利空间

　　近期,广州九恒条码股份有限公司以下简称“九恒条码”预披露了招股说明书,拟上交所主板上市,公行不超过2125.5628万股,占发行后总股本的比例比低于25%,募资54451.33万元。

　　据《每日财报》了解,九恒条码成立于2002年,是一家快递物流应用材料整体解决方案商,其产品涵盖电子面单、快递运单及快递包装材料等全系列快递物流应用材料产品,主要为国内各大快递公司服务。

　　然而利润率和利润双双下滑,高额坏账准备吞噬了九恒条码大量利润,靠签订对赌协议来吸引股东高价入股,对赌失败后却意外达成和解,九恒条码背后究竟隐藏着什么秘密呢？

　　财报显示,2017年至2019年,九恒条码的营业收入分别为9.9亿元、14.16亿元、14.93亿元,净利润依次为3107.02万元、10253.6万元、6802.3万元,营收保持增长,但去年的增速明显下滑,而净利润则在去年直接大幅下滑30%以上。

　　根据《每日财报》的统计,负债合计依次约为7.13亿元、7.06亿元、6.57亿元；资产负债率(母公司)依次为52.38%、46.47%、49.09%。

　　展开来看,九恒条码主要的两大拳头业务是电子面单和快递包装材料,财报显示,2017年-2019年电子面单产生的收入分别为3.19亿元、6.85亿元、7.35亿元,快递包装材料产生的收入分别为1.96亿元、3.40亿元、4.24亿元,两者合计占当期主营业收入的52.45%、72.75%、77.99%,为公司主要收入。

　　根据国家公布的邮政行业运行情况和九恒条码的产品数据,九恒条码快递面单(包含电子面单和快递运单)2019年的市场占有率为37.11%,国内各大快速公司基本都是九恒条码的客户,比如顺丰控股、申通快递、中国邮政、韵达股份、百世集团、圆通速递、中通快递、【德邦股份(603056)、股吧】、天天快递等。

　　每日财报注意到,九恒条码的客户集中度较高,报告期内公司前五大客户的收入占当期营业收入的比重分别为 54.21%、53.60%和56.02%,这和下业的属性有直接关系,数据显示,2019 年快递与包裹服务品牌集中度指数CR8达到 82.5,行业集中度指数维持高位。

　　值得注意的是,九恒条码的盈利能力正在逐年下滑,2017-2019年,公司主营业务毛利率为24.39%、21.12%和19.52%,其中主要原因是快递运单利润率的断崖式下跌。

　　2018年的时候快递运单的毛利率为21.37%,但到了2019年这一数值就变成了9.54%。公司快递运单产量与销量出现了下降,2017年到 2019年,快递运单产量从28.26亿份下降到4.67亿份,销量从 24.34亿份下降到 8.72亿份,快递运单收入占营业收入的比例从 22.93%下降到3.38%。由于下游客户对快递运单的需求减少,使得公司快递运单生产线产能利用率下降,进而导致分摊的固定成本较高。

　　每日财报发现,九恒条码虽然2019年的市场占有率为37.11%,但受制于可替代性强、议价能力较差等原因,无论是原材料成本比重、存货账面价值,还是应收账款、坏账准备,均处高位,将进一步挤压九恒条码未来的盈利空间。

　　招股书显示,九恒条码生产经营所需要的原材料包括原纸类、特种纸类及化工料类等,在2017年至2019年,九恒条码原材料成本占主营业务成本比重分别达到了 80.61%、81.55%和82.82%。因此,原材料的采购价格正对九恒条码的生产成本产生较大影响。

　　根据九恒条码2019年采购金额最大、占年度采购金额近15%的原材料-格拉辛原纸的价格走势,《每日财报》发现,九恒条码所使用的原材料具有剧烈的波动,若未来主要原材料价格出现了大幅上涨,将大大增加九恒条码的成本压力；若九恒条码不能通过调整产品价格向下游转移成本,极有可能对公司的盈利能力造成不利影响。

　　九恒条码采取的是“以销定产”的模式,但效果并不明显。另外由于九恒条码的客户主要集中于大型快递企业,自身议价能力有限,转移成本并不容易。

　　同时,客户的生产经营、产品需求以及市场经营环境一旦发生重大不利变化,就会直接导致九恒条码的部分存货难以继续,从而需要对存货补充计提跌价准备,而这将对公司经营业绩造成非常不利的影响。

　　每日财报还注意到,九恒条码的存货账面价值也在持续高企,2017年到2019年的存货账面价值分别为 2.35亿元、3.30亿元和 2.67亿元,占同期期末流动资产总额的比例分别为 32.9%、35.24%和 28.9%,占比较大。

　　除此之外,九恒条码的应收账款也已成为一个大问题,2017-2019年,公司应收账款账面价值分别为 2.70亿元、3.42亿元和 4.66亿元,占流动资产比例分别为 37.85%、36.59%和50.39%。

　　同时值得注意的是,2017年到2019年,九恒条码的坏账准备分别为2366.74万元、2630.58万元、3633.19万元,而去年公司的净利润才只有6802.3万元,每年的坏账准备给公司造成了巨大的损失。

　　2016年的时候,九恒条码进行了多次股权转让,但奇怪的是,股权转让的价格并不相近。

　　其中2016年5月15日发生的股权转让中,沈雁将持有九恒条码0.11%的股权转让给永州恒通,0.56%的股权转让给永州恒盛,转让价格为4.38元/出资额,而2016年5月22日,珠海乾亨却以11.04元/出资额的价格入股九恒条码。

　　两次时间相近的转股过程中的价格差距如此悬殊,显然不是因为估值和业绩的提高,《每日财报》研究后发现,靠对赌协议来吸引股东高价入股才能解释这一情况的出现,而九恒条码和实控人曾签署多份对赌协议。

　　很遗憾的是,九恒条码2016 年-2018年经审计的扣除非经常性损益后净利润分别为6886.91 万元、5955.64 万元、7779.41 万元,除了2016年,九恒条码、沈云立与资方的对赌均以失败告终。

　　事已至此,如果按照正常的流程进行,那么九恒条码将会面临巨额的赔偿和股票回购任务,需要大量的资金,公司的经营很可能因此而受到毁灭性的打击。

　　但不可思议的是,去年五月份到六月份这一段时间,以上参与对赌的股东全部终止了投资协议之补充协议中的业绩对赌、股份回售等特殊条款,同时不再要求沈云立和公司承担任何法律。

　　天下没有免费的午餐,2019年6月28日,九恒条码首次提交了申报稿,“终止对赌”不久,就计划主板上市。

　　而珠海乾亨、广发信德、宁波约拿等公司愿意“无偿”终止对赌协议的履行,或许与此次IPO申报有哪些隐情？就此问题,截至发稿前,尚未收到九恒条码相关回复。