新股首发融资“吃不饱” 上市后不得不“加餐”

　　对于上市后半年内通过资本运作来融资的行为，在上海一投行人士看来，除IPO时不能随意变动募资总额外，另一个更关键的原因是IPO募集的资金不够用。武汉科技大学金融研究所所长董登新表示，由于23倍市盈率“封顶”，一些公司会选择在上市后进行大量增发，由此募集更多资金用于资本运作。

　　●投行人士：IPO时不能随意变更募集资金总额

　　由于广信材料等5家上市公司是上市半年内筹划重大资产重组，这也意味着此次融资距离其上一次融资的时间间隔并不是很久。

　　招股书显示，广信材料募集资金净额为1.96亿元，将用于年产8000吨感光新材料项目；兆易创新募集资金净额为5.17亿元，将由于NOR闪存等项目；金冠电气募集资金净额为2.39亿元，将用于智能型高压开关控制系统技改等项目；帝王洁具募集资金净额为1.74亿元，将用于年产36万台（套）亚克力洁具产能扩建项目等；恒泰实达募集资金净额为1.96亿元，将用于智能电网生产等项目。

　　从5家上市公司募投项目进展来看，它们尚未“花光”首发募集资金。截至9月22日，广信材料同意用募集资金置换的自筹资金金额为550万元；截至10月28日，兆易创新、金冠电气、恒泰实达分别使用的募集资金为1.33亿元、3456.1万元和9510.47万元；截至8月9日，帝王洁具已投入的募集资金为8933.43万元。

　　首发上市募集的资金尚未用完，为何5家上市公司又急忙开始新一轮资本运作？既然上市时间和停牌重组时间离得很近，为何上述上市公司不一并在招股说明书中“解决”？

　　记者以投资者身份致电上述5家上市公司。广信材料和兆易创新的电话没人接听；金冠电气证券部工作人员表示，“我不清楚，只有问高层，董秘现在已出差了。”恒泰实达证券部工作人员表示，“不是很清楚，这是董事会高层决定的。”帝王洁具方面表示，“这是为公司发展做这个动作，这个和上市之前是两回事。因为在上市之前，公司在招股中根本没有想到这个事情。”

　　“IPO过会‘待’的时间很长，而在这段时间内不能随意变动股本，所以也就不能变动募集的资金。”上海一投行人士表示，如果是为了业务拓展需要，这个也是正常的重大资产重组。由于总股本不能变动，那么发行的公众股份数量也是不能变动的，加之一般发行价不能超过23倍市盈率，所以募集资金总额基本上也是定死的。

　　通过Choice数据统计发现，今年上市的新股中，除来伊份（603777，收盘价71.56元）、新天然气（603393，收盘价71.10元）外，其余基本上都是在2014年开始首发申报IPO。值得一提的是，苏奥传感（300507，收盘价140.01元）更是早在2012年4月就已开始首发申报。这也意味着一家公司走完“首发申报IPO—过会审核—成功首发上市”这一系列流程大致需要2年的时间。

　　“因为过会审核时间较长，即使期间公司有重组、定增等资本运作想法的话，也还是做不了。”上述投行人士表示，如果上市公司在此期间有新的资本运作打算，将其推迟到上市之后是一种选择。

　　●平均发行市盈率连年下降首发“吃不饱”

　　2014年是一个“分水岭”：2014年之后上市的新股，有部分新股上市不久就心急火燎地发布再融资方案，2015年则有进一步扩大的势头，而2014年之前却几乎没有。为什么会出现这种现象呢？

　　一个数据引发了记者的注意，这个数据就是IPO募集资金净额。以年内上市、目前停牌筹划重大资产重组的5只新股——广信材料、兆易创新、金冠电气、帝王洁具和恒泰实达为例。5只新股中，首发募资净额最高的是兆易创新，也不过5.17亿元；最少的是帝王洁具，其募资净额仅为1.74亿元；其他3只的首发募资净额均在2亿元左右。

　　Choice统计数据显示，2012年上市的154只新股，均出现了超募现象，超募资金总额高达331.9亿元；到了2014年，首发超募的新股锐减至24只，超募总额不过7250万元；2015年，首发超募的新股只有14只，超募总额为255.1万元；2016年，首发超募的新股是0只！

　　董登新认为，正因为企业在IPO阶段有超募资金，所以没有必要上市后在二级市场进行再融资。然而从2014年开始，企业IPO超募的现象已经急速减少。

　　“以前恰好是高市盈率发行，对应的新股发行价很高，所以IPO经常会出现超募。”董登新坦言，2010年、2011年的时候，IPO首发市盈率一直都保持高位，彼时甚至出现过100倍市盈率发行的现象。

　　2010年、2011年，新研股份、星河生物、沃森生物等15只新股的首发市盈率均超过了100倍。其中，新研股份的首发市盈率更是达到了150.82倍，甚至创出IPO市盈率最高纪录，其对应的发行价高达69.98元/股（首发超募7.42亿元，超募率为66%）。新研股份2011年1月上市后，股价一路下行，直至2012年9月触及大底后开始回升，股价区间跌幅超过50%。

　　“高市盈率、高发行价及高超募”的“三高”现象一度为市场所诟病。

　　同时在超募资金使用上，部分上市公司的做法也引发了市场热议。2011年3月23日，《证券日报》曾报道了上市公司超募资金使用乱象。譬如有上市公司将超募资金用于偿还银行贷款，或是投向房子、土地使用权等不动产，甚至通过资金置换方式变相挪用募集资金。

　　伴随超募资金缩水的是上市公司的平均首发市盈率。从2010年开始，新股平均首发市盈率是逐年下降的。

　　具体来看，2010年上市新股平均首发市盈率为58.2倍；2011年上市新股平均首发市盈率为47.5倍。2012年上市的154只新股的平均首发市盈率为30.2倍，首发市盈率超过30倍的亦多达71家。其中，华录百纳的首发市盈率最高，达82.4倍。由于IPO暂停，2013年没有新股上市。

　　到了2014年，当年上市的123只新股的平均首发市盈率已降至23.6倍，首发市盈率超过30倍的仅有19只。其中，首发市盈率最高的是全通教育，为51.37倍。2015年上市的223只新股的平均首发市盈率更是降至21.87倍，首发市盈率超过30倍的仅有石大胜华一家，其首发市盈率为32.55倍。进入2016年，新股平均首发市盈率进一步下降至21.35倍。

　　“既然发行市盈率不是很高，那么对应的募集资金总额就不会很大，特别是那些发行股本小的公司。”董登新如此表示，由于每家企业不一样，特别对于股本小的公司，如果IPO募集资金不足以开展新的资本运作，那么在上市后就会以大量增发等方式进行再融资。

　　有市场分析人士表示，没有过去的新股“三高”发行，现在IPO发行也很少有超募现象，这样企业反而能“走一步是一步”，可以根据自己的战略需求再择机到二级市场进行再融资。

　　其实，“新股发行市盈率不超过23倍”已成为一条默认的准绳，年内发行上市的新股中，还没有一只破例，贵阳银行（601997，收盘价16.34元）、多伦科技（603528，收盘价81.98元）等少数新股的首发市盈率更是低至个位数。

　　根据证监会《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，拟定的发行价格（或发行价格区间上限）的市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率，发行人和主承销商需要发布投资风险公告。由于行业市盈率不高，所以江苏银行、贵阳银行等银行股的首发市盈率就处于较低水平。

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