定增收购：松绑后的资本热情

　　2014年、2015年接连两年，增发并购案例数及金额均出现井喷。数据显示，2014 年全年有超过300 家公司通过被并购的方式进入资本市场，远远超过2014 年的IPO公司数量。业内人士认为，相对IPO程序而言，当前通过并购重组进入资本市场的程序要更加简洁，耗用时间更短。

　　本报记者 刘泉江

　　波澜壮阔的A股牛市搅动了资本市场的一池春水，持续活跃的二级市场定增与上市公司并购正是其中两道亮丽的风景线。截至目前，牛市似乎仍在继续，而随着近期配套政策对定增收购的进一步松绑，潜伏在定增与并购后面的资本力量有望得到进一步激发。

　　市场化定增收购获支持

　　4 月24 日，中国证监会发布修订后的《〈上市公司重大资产重组管理办法〉第十四条、第四十四条的适用意见——证券期货法律适用意见第12号》。按照修订后的适用意见，上市公司发行股份购买资产同时募集配套资金比例不超过拟购买资产交易价格100%的，一并由并购重组审核委员会予以审核；超过100%的，一并由发行审核委员会予以审核。而在此之前，配套资金募集超过25%的即需要由发行审核委员会审核。

　　与此同时，新的适用意见还进一步明确和放宽了募集配套资金的用途。募集配套资金用于补充流动资金的比例不超过募集配套资金的50%；并购重组方案构成借壳上市的，比例不超过30%。此前，借壳上市不允许以补充流动资金为理由募集配套资金。

　　这对于A股市场正在持续的定增收购无疑是重大利好。事实上，就在发布上述公告的当周，A股市场共有15家公司发布了定向增发收购资产的预案，其中3家涉及借壳上市、4家进行多元化收购、8家进行同业和上下游收购。而在公告当日，上述公司股价悉数涨停。

　　不过，新的适用意见此时出台有怎样的背景呢？接受采访的星石投资总经理、首席策略师杨玲向记者表示，适用意见出台的大背景是十八届三中全会明确要求“提高直接融资比例”以及新国九条鼓励资本市场并购重组。“适用意见的出台使得产业资本展开并购重组时可用的杠杆更高，产业资本开展并购重组更加容易，将改变资本市场并购以金融资本为主的局面，能够大幅提升资本市场并购重组的活跃度。”杨玲表示。

　　“本次增发配资比例提升、配资使用用途扩大、用于补充流动资金的比例明确且较高，都将进一步提高上市公司增发并购的积极性，同时也可以让更多方参与进来，分享并购整合的盛宴。未来我们预计还会有一系列政策细则的出台，来支持和保证增发并购健康有序快速的发展。”国泰君安分析师孙金钜亦认为，市场化增发并购政策支持再次落地，将继续推升增发并购热潮。

　　产业资本并购手段更灵活

　　事实上，自2014 年3 月开始国务院和证监会相继发文鼓励增发并购，在经济转型的大背景下，增发并购作为资本市场稳增长、调结构的重要保障手段即获得快速发展。

　　2014年、2015年接连两年，增发并购案例数及金额均出现井喷。数据显示，2014 年全年有超过300 家公司通过被并购的方式进入资本市场，远远超过2014 年的IPO公司数量。业内人士认为，相对IPO程序而言，当前通过并购重组进入资本市场的程序要更加简洁，耗用时间更短。

　　而此次并购规则的修订有望对当前已经火热的并购市场再加一把柴，将使并购重组的火热程度进一步增加。杨玲向记者表示，股权分置改革以前资本市场并购的主要参与者是金融资本，股权分置改革后产业资本参与到资本市场并购重组的热情大幅提升，当上市公司股价低于一定程度后，产业资本就会积极买入自身股票使得股票市场向下有了底部，而当股价高到一定程度后，产业资本就会采取反向操作，从而对股价形成打压。

　　随着增发配资比例的提升，“上市公司股份+现金”并购的灵活性会极大提升。有券商人士分析称，按修订后的管理办法，理论上上市公司可以采取“股份+现金”的方式来收购，同时配套募集100%的资金来用于支付全部的现金对价。由于配套资金募集可以选择竞价发行，可以用较少的股份增发来募集资金，对于上市公司原有股权的稀释可以降到最低。

　　在此背景下，上市公司，尤其是那些现金储备不足，融资成本高的中小企业选择“股份+现金”收购方式的灵活性提升，将极大地促进中小市值上市公司增发并购的积极性。

　　并购多层面反哺二级市场

　　二级市场的牛市行情与政策上的监管松绑会催生定增并购的繁荣，而资本市场定增并购的活跃又将给二级市场带来更多的投资机会。有分析称，上述适用意见的修订极大的提升了上市公司在并购重组活动中的募集资金规模，对并购行为中的上市公司、券商中介、被并购标的相关各方均产生利好。

　　“由于一、二级市场价差的存在，并购对于上市公司尤其是小市值上市公司增加业绩、降低估值发挥了持续的作用。当市场对某一公司的并购事件预期足够强烈时，上市公司本身的业绩增长等基本面因素便成为次要考虑因素，市场愿意给出远远高于常规的估值倍数。”国泰君安分析师乔永远分析称，并购重组的进一步增加，将使更多的优质公司通过被收购的方式进入A 股市场。一方面在改善A 股上市公司本身的内容和质地，另一方面也提供了更多的停牌——复牌——上涨的机会。这对于当前快速上涨的市场一定程度上构成利好和支撑。

　　不过，更深层次的作用或许还是结构和机制上的。“适用意见出台后产业资本参与资本市场并购重组更容易，产业资本参与并购重组的欲望将进一步增强，在并购重组市场上与金融资本成为旗鼓相当的力量，并购重组活跃度将进一步提升，这样使得上市公司股价偏离其合理区间的范围有望缩小，进而改变A股市场熊长牛短的局面。”杨玲向记者表示。