利民股份：国内杀菌剂行业龙头

　　公司是国内杀菌剂行业的龙头企业之一。公司主营业务为农用杀菌剂原药及制剂的研发、生产和销售，主要产品包括代森类、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺等杀菌剂原药和制剂系列产品及杀线虫剂威百亩，各类产品产能合计约3.3万吨/年。公司收入呈现较稳定的增长，2008年-2013年间，公司营业收入年均复合增速为6.4%，毛利率基本保持稳定。近几年来受搬迁等影响，公司净利润有一定的下滑。

　　农药行业增速稳定，进入壁垒较高。我国农药行业发展迅猛，已经成为世界第一农药生产国。随着我国人口及粮食需求的增长、农产品消费结构的调整、以及农民收入水平的提高和农业规模化经营的推进，预计未来我国农药需求仍将保持刚性的稳定增长，而除草剂和杀菌剂的增速将大于杀虫剂。农药行业的进入壁垒较高，主要有行业准入及资本壁垒、技术壁垒、环保及安全壁垒、规模及市场先行壁垒等。

　　公司在杀菌剂行业具有技术、质量、品牌、规模、环保五大竞争优势。公司是国内最大的杀菌剂企业之一，主导产品代森类、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩产能和产量均为国内第一。公司成功研发了多种原药和制剂的生产工艺，具有持续改进工艺水平的能力。公司产品质量和稳定性达到了国际先进水平，“利民”品牌在杀菌剂行业拥有较高的知名度，公司已成为杜邦、先正达、拜耳等跨国农药公司的供应商。

　　募投项目落地将改进公司生产工艺，提升公司盈利水平。此次股票发行总量2500万股，发行价格为10.69元/股，拟募集资金净额2.27亿元，用于建设年产25000吨络合态代森锰锌原药及系列制剂技改项目、年产2000吨霜脲氰原药及水分散粒剂项目、省级工程技术研究中心技改项目。募投项目投产后，公司代森锰锌实际产能将由15000吨增加至25000吨，霜脲氰产能从1000吨增加到2000吨，公司优势产品规模扩大，供货能力提升，有利于增加公司收入和利润。技术中心升级有利于现有产品的生产工艺改进，提升产品品质，降低产品成本，强化产品竞争优势。

　　盈利预测与估值分析。我们预计公司2014-2016年eps分别为0.54元、0.61元、0.70元。参考可比公司估值情况及公司未来的增长性，我们认为给予公司2015年20—25倍的估值是合理的，对应合理估值区间12.2—15.3元。

　　风险提示：原材料价格变动的风险；市场竞争加剧的风险；环境保护的风险。