安信证券：怎么看之前的来回切换与当前的低估值反弹

　　■截止上周五，本轮基金三季报已经披露完毕。一个可以被预知的结论是，无论在板块和行业层面，Q3主动型基金仓位（普通和偏股型基金）较Q2产生了明显的反差，环比增持中小创和科技成长行业，减持主板以及消费行业，市场将这种现象冠以一个强势的称谓：“切换”。十一之后，年初至今这种消费与科技“来回切换”的格局似乎发生了变化，以银行和地产为代表的低估值板块出现反弹，这让广大投资者开始犹豫，似乎在前景理论的笼罩下，只有不断变化才能保住今年胜利的果实。真相会是这样么？我们希望通过本文的梳理能够提供一个有益的参考。具体而言，将通过以下几个问题进行切入：

　　1、从Q2-Q3基金仓位切换中，如何看待成长和消费的此增彼减？2、怎样理解当前银行和地产板块的反弹，Q4的低估值切换是可持续的么？3、结合内外的配臵行为，我们可以获得哪些对未来有价值的线索？■Q2-Q3成长和消费此增彼减：Q3主动型基金对于消费的减持是历史规律下的均值回归。板块层面来看，2019Q3主板净减仓3.10pct，中小板配臵净增仓2.33pct，创业板净增仓0.77pct；行业层面来看，2019Q3主动型基金绝对净增仓较多的行业有电子元器件（+5.12pct）、医药（+1.93pct）、传媒（+0.52pct）、基础化工（+0.39pct）和通信（+0.27pct）；绝对净减仓较多的行业有食品饮料（-1.55pct）、非银金融（-1.13pct）、家电（-1.04pct）、商贸零售（-0.99pct）和银行（-0.83pct）。早在今年基金二季报的专题分析中，我们就旗臶鲜明地提出“在Q2“抱团”效应的发酵下，国内机构投资者对消费的配臵达到峰值。具体而言，国内普通股票型和偏股混合型基金对消费类行业持仓比例首次突破50%，达到51.01%，较Q1增配5.1%，达到新一轮历史最高峰，远高于近年来平均水平38.34%。因此，我们认为消费“抱团”的后续空间不大，此时考虑目前仓位比例较低的板块或许是一个更好的选择”。目前来看，这个结论之所以能够被验证就是相信物极必反，Q3主动型基金对于消费的减持是历史规律下的均值回归。其次，侧面参考今年以来外资对于消费的配臵态度发生变化，我们认为今后外资对食品饮料行业将继续以持有和兑现为主，增量资金十分有限。最后，针对年初至今基金仓位中消费和成长“来回切换”我们认为其背后其实是前景理论思维导致，这点在结合2018年会体现得更为明显。