国泰君安：风险偏好的旋风

　　国泰君安：风险偏好的旋风 2015-05-31 类别：策略 机构：国泰君安 研究员：乔永远 戴康 杨腾

　　[摘要]

　　本报告导读：常规性的监管政策、部分事件性因素可能对市场形成情绪上的扰动。

　　波动性的阶段性提升在上证5000点附近将出现，但无疑也为市场进一步上升提供更为良性的基础。我们认为市场可以继续看好，成长股主导的风格短期内不会改变。

　　摘要：

　　1.2015年的成长牛市源自风险偏好的提升。与2014年不同，当时无风险利率下降，增量资金启动了进入股票市场的第一阶段；而当前更多是财富效应等因素推动下，风险偏好提升驱动资金进入市场。这一点可以从年初以来快速上升的开户数、持续增加的银证转账资金量看出。上周央行启动了定向正回购，引发市场对于流动性条件的担忧。我们认同市场对债券市场的担忧，这确实会改变债券市场对流动性条件和货币政策方向的认知。

　　但是这一变化并不会改变市场（特别是群众性的）风险偏好的提升过程，因此不会影响市场的方向和风格（参见5月28日《侵掠如火》）。我们认为市场可以继续看好，成长股主导的风格短期内不会改变。

　　2.市场情绪提升短期市场波动水平。两会以来，市场在很长一段时间内呈现“无回调上涨”的态势，这种态势在成长股领域中体现得尤为明显。

　　正是这种态势，使部分投资者在进入四月以后一直在“猜顶”。与这种猜顶相伴随的是对监管政策和杠杆的担忧。常规性的监管政策、部分事件性因素（比如上周汇金减持）可能对市场形成情绪上的扰动。这种扰动使得部分看空的力量暂时性放大。市场波动性的阶段性提升在上证5000点附近将出现，但无疑也为市场进一步上升提供更为良性的基础。

　　3.牛市逻辑仍在市场中被进一步强化。每一轮牛市都有其贯穿始终的核心逻辑，对这种逻辑的破坏才会是牛市进入尾声的标志。在2007年大牛市后期，发酵于海外的次贷危机使外需大幅下降，中国外向出口主导的经济繁荣的逻辑被破坏；在2009年反弹后期，四万亿政策的刺激效用逐渐退散，地方债务等负面影响水落石出。而在本轮牛市中，核心逻辑在于宽松周期下的经济微观层面转型。这种转型的进程在当前远未看到结束的迹象。（参见1月25日《存量博弈：向2013年模式回归》和《大分化》系列报告十篇）。

　　4.继续侧重成长风格。建议继续侧重成长性及传统转型公司的机会。中国制造2025及工业互联网是大风口。具体包含三条受益逻辑：一是智能制造，包括军工、机械（康力电梯等）；二是工业互联，包括电子、通信（中恒电气等）、计算机；三是核心应用，首推能源互联网（积成电子）及车联网（保千里）。主题方面，供应链金融3.0主题（农产品等）、军工（博云新材等）、迪士尼（中路股份等）、国企改革（中国巨石等）及新能源汽车（特锐德等）主题在当前市场风格下将受益。