齐鲁证券：企业盈利验证经济继续走弱

　　齐鲁证券：企业盈利验证经济继续走弱 2015-03-27 类别：策略 机构：齐鲁证券 研究员：刘启元 罗文波 杨 超

　　[摘要]

　　投资要点：

　　数据：1-2月份全国规模以上工业企业实现利润总额7452亿元，同比下降4.2%。

　　我们的观点盈利增速下降验证经济继续下台阶由于企业盈利是经济的滞后指标，因而1-2月工业企业盈利继续下降表明前期经济的确在继续走弱。如果看工业企业收入增速也发现，2014年已经较2013年明显下台阶，而2015年头两个月的收入增速也是较2014全年减少4.1个百分点，从而可以验证经济需求端下降较快。此外，尽管原材料价格等由于PPI大幅下降，但是显然需求端恶化的速度要多于成本端改善程度，因而总利润同比下降4.2%。

　　从行业看，行业间差异分化明显。一方面资源原材料行业利润下降较多，另一方面高技术制造业利润增长较快。1-2月份，因油价大幅下降，石油和天然气开采业实现利润151.8亿元，同比减少453.3亿元；因成品油消费税上调、价格回落等原因，石油加工炼焦和核燃料加工业亏损202.8亿元，而上年同期盈利82.7亿元，相当于减少利润285.5亿元。两个行业合计减少利润738.8亿元，为全部规模以上工业利润减少额的2.2倍，如果扣除这两个行业，规模以上工业利润同比增长5.8%。

　　由于经济继续下行，需求端收入增速持续向下，成本端由于调整相对刚性因而空间不大，长期来看工业增加值和工业企业利润保持高度相关性，因而后期我们也对企业盈利回升并不看好。

　　主动去库存过程继续应收账款依然低位徘徊，从2011年7月左右应收账款增速进入一个长期下降通道，除了在工业增加值反弹的时候偶有反弹，基本一路处于下行趋势。我们认为一个重要的原因是货币增速也处于一个下台阶的下降通道中，应收账款从某种程度上反应实体经济对货币信贷的需求。由于货币增速和社会融资总额增速都继续下行，而且经济也继续下行，那么应收账款增速也将继续下降。

　　产成品库存继续下降。由于从2013年开始经济持续下台阶，以及产能过剩问题始终并没有得到解决，因而企业开始主动去库存就，库存周期作为经济周期的滞后周期，那么整个去库存周期还将继续。