中信证券：长协新政渐明，煤炭板块估值修复行情或进一步强化

　　2022年长协煤定价机制确定，预计长协基准价格由535元/吨上调至700元/吨，同时定价公式也有所改变。基准价格的上调，有助于抬升长周期的煤价中枢，也显示政策对煤价的压制或减缓。经过9月中旬开始的大幅调整，目前龙头公司具备明显的估值吸引力，在情绪改善的背景下，我们预计年内板块估值修复行情将进一步强化。

　　▍长协基准价上调，有助于预期改善。

　　根据财新网报道，《2022年煤炭长期合同签订履约方案（征求意见稿）》发布，2022年煤炭长协定价基准价为700元/吨，定价方式延续“基准价+浮动价”，价格波动区间限定在550～850元/吨。浮动价由四大指数确定，以每月最后1期指数均值为基础，将与700元的差额，每1元对应0.5元折算为浮动价格部分，但目前最终版政策尚未印发。如果政策落地，这将是2017年煤炭长协机制确立后，五年来基准价首次上调，相较于原基准价（535元/吨）上调幅度超过30%。此次基准价上调或为市场预期带来明显的改善。一方面，9月中旬开始的板块下行行情，主要是政策调控对价格预期的压制，而明年新的定价机制，体现了煤价政策压力的缓解，有助于市场情绪的恢复；另一方面，基准价对长期煤价中枢有重要的引导作用，基准价上调也有助于长期煤价中枢提升。这些因素预计都将为板块进一步反弹提供基础。

　　▍新政下年度长协价格上涨预期强烈。

　　2022年长协基准价之所以上调，一是由于2021年市场煤价大涨下，长协价格与市场煤价差距过大，已不能反映合理的供需关系；二是政策要求2022年开始煤企长协比例进一步提升，销售结构变化下，煤炭企业也需要调整长协售价，以维持合理的利润水平；三是电价上浮空间打开，也为重新理顺电煤成本提供了机会。今年以来港口年度长协/月度长协/市场煤均价分别为638/910/1050元/吨，若按新定价公式模拟计算2021年年度长协价，较旧公式定价结果高13%。2021年港口各类长协加权后的均价在800元/吨，2022年长协均价从限价角度看仍有50元/吨的上涨空间

　　▍2022年煤炭景气虽有波动，但依然维持高位。

　　2022年或是煤价向中期均衡价格回归的一年，在经历了2021年需求大幅增长后，预计2022年工业用电及地产政策放松的效应对煤炭需求依然有支撑，行业或呈现供需双旺的格局，但会从极端的供给紧张回归供需平衡，在这一过程中，2022年动力煤市场均价或回落至850～900元/吨的水平，同比降幅在12~15%左右，但依然维持高位。由于年度长协价格有一定的提涨空间，叠加产量增长，龙头上市公司业绩或依然有增长。

　　▍风险因素：

　　“能源双控”政策加码，影响煤炭需求和煤价；保供政策继续推进，产量进一步宽松。

　　▍投资策略：板块估值修复行情或进一步强化。

　　10月中旬开始，煤价监管和干预政策给市场情绪不断带来压力。从目前煤价预期看，煤炭企业Q4及明年业绩依然有望维持高位。我们预计主流龙头上市公司Q4业绩环比或有15～20%的改善，对应全年业绩估值在5~6倍左右，估值依然有吸引力。随着长协政策的逐步落地，市场对限价的负面预期或基本消化，地产产业链政策回暖、12月旺季需求的进一步释放以及对龙头企业分红的预期，都有助于市场情绪的改善，成为强化板块估值修复行情的催化剂。我们推荐年度长协占比高、估值有优势的中国神华(行情601088,诊股)、晋控煤业(行情601001,诊股)、陕西煤业(行情601225,诊股)、【中煤能源(601898)、股吧】(行情601898,诊股)、电投能源等。