长城证券--轻工制造行业双周报20年22期：透过名创优品看九木成长空间 持续推荐晨光、梦百合、飞亚达

　　【研究报告内容摘要】

　　上周轻工板块跑赢大盘。本周，上证综指上涨 2.72%，轻工制造指数上涨3.91%，跑赢上证综指 1.19%，在申万 28个版块中排名第10。轻工制造板块细分行业涨跌幅由高到低分别为：家用轻工Ⅱ（+4.69%）、造纸Ⅱ（+3.88%）、包装印刷Ⅱ（+2.46%）。上周板块成交量下降 0万手，周环比 0%。个股方面，敏华控股（+27.24%）、盛新锂能（002240）（+16.83%）、【康欣新材(600076)、股吧】（600076）（+16.1%）涨幅靠前；*ST 升达（-5.68%）、美克家居（600337）（-5.35%）、吉宏股份（002803）（-4.76%）跌幅靠前。

　　本周专题：透过名创优品，看晨光九木杂物社的发展空间。九木收入端扩张提升估值，利润端贡献体量较小。参考名创优品，九木的门店、坪效、以及收费模式上均有较大空间，收入端扩张至稳态（约 1500家门店），预计可贡献 42亿收入。参考名创优品的估值体系，可支撑约 130~180亿的市值。利润端来看，参考名创优品，FY2019~2020的净利率为-3.1%、-2.9%，该类低单价杂货铺模式实现盈利的难度较大。九木当前盈利模型跑通，开启加盟模式扩张。轻资产加盟商模式下，预计长期来看预计呈现微盈状态。但更为重要的是，九木在 Shopping Mall 业态下，能够带动自主品牌精品文创的销售，同时对于晨光的品牌塑造带来长期正面的影响。

　　家具：床垫二轮反倾销初裁落地，原材料价格持续回调，推荐关注梦百合（603313）；敏华引入职业经理人，管理体系变革开启。10月 28日，美国国际贸易委员会床垫二轮反倾销初步裁定，拟对七个床垫出口国征收反倾销税。

　　梦百合位于泰国、塞尔维亚的工厂将被加征反倾销税。其中，泰国工厂将被加征 763%的反倾销税，但其主要对美出口电动床及记忆棉厚垫以外的产品，此次反倾销税加征影响不大。塞尔维亚工厂来看，反倾销税率为 13.65%，在七个国家中税率较低，订单集中下仍可以较高的利润率实仿宋 现对美出口。此外，公司于美国及西班牙工厂产能扩张提速，有望承接美国记忆棉床垫缺口（此前测算进口占比约为 28%）。二轮反倾销加速梦百合收入扩张的逻辑不变。原材料端来看，公司成本压力将逐步缓解。

　　聚醚、TDI 等主要原材料价格 10月已开始快速回落，其中占比最高的聚醚价格从 9月高点 2.1万元下跌至 1.5万元，跌幅接近 30%；TDI 价格从1.7万元下跌至 1.4万元，跌幅约 20%。11月 3日，敏华控股公告将引入职业经理人冯国华先生担任 CEO，冯国华先生曾供职于微软，担任大中华地区企业服务部总经理为敏华提供新零售企业咨询服务，此次为公司首次设立 CEO 职务，是公司管理体系转型的第一步，公司有望在管理变革及数字化转型双轮驱动下焕发新机。