天风证券策略周报：躁动过后，当怀敬畏

　　市场行情回顾

　　上周，美元指数涨0.23%，CRB综合现货跌0.24%，上证综指涨1.6%，深证综指涨2.84%，中小板综涨2.49%，创业板综指涨3.17%。

　　重要焦点及市场观点

　　上周市场的上涨没有偏离我们的判断。站在当下时点，我们去回顾今年以来的市场表现，可能对后续判断会更有意义一些。今年以来，上证综指上涨4.83%，2月份上涨了2.98%，2017年前两个月的开局可谓不错，2月份的市场表现也基本上算是印证了“春季躁动”逻辑。不过，股票市场中的一个最浅显不过的道理是，市场不是线性的，很多时候我们需要反过来想。当前，至少有三个理由表明我们可能已到反过来想的时候了。

　　其一，自2015年股灾之后，A股市场运行的一个显著性特征是“慢涨急跌”。这个特征背后的主要原因是市场没有真正意义上的新增资金入场，A股市场原有投资者在进行博弈。要打破这个博弈之局，要么市场暴跌至跌无可跌，然后浴火重生；要么有新增资金入场。当前的市场似乎并不符合前者，至少我们看到的是各大指数估值距离历史低点还有距离。而后者，即要有新增资金入场，我们认为主要在于企业部门，一要看它是否有资金，二要看它是否有意愿。2016年企业部门资金应当是充裕的，但企业不愿意配置股票，原因在于对“股灾”的恐惧远没消除。2017年，在时间上距离“股灾”远了一些，但在货币政策已然微变的背景下，企业手头的资金未必是充足的。在这种背景下，市场存量博弈战之困局在可预见的一段时间里，似乎是难解的。从“股灾”后的市场表现来看，“慢涨急跌”，涨的阶段，时间长度多是两个月左右，长一点短一点都有。这一轮反弹，如果从去年年底算起，时间长度上来看，已符合“慢涨”时间长度。

　　其二，“春季躁动”逻辑一个重要的时间节点是每年的“两会”，“两会”来临，各种依据对政策的预期进行操作的主题投资将面临被证实或被证伪的结局。若是被证伪，对应的上涨要面临对应的调整；若是被证实，主题投资面临“靴子落地”，调整亦是难免；无非是马上调整还是再涨一段调整。随着三月份“两会”即将来临，市场亦处在“春季躁动”逻辑时间窗口期逐渐走向关闭的前夕。

　　其三，年初以来，A股表现最好的行业分别是钢铁、家电、军工、有色、建材、食品饮料、交通运输、银行、建筑装饰和汽车、采掘等，周期类板块明显突出，意味着年初以来的市场行情存在明显周期逻辑。不过，我们认为这个逻辑基础并不牢固。虽然去年PPI的上涨是很多周期品价格上涨的结果，但背后的驱动力量主要在供给端，而不在需求端，否则我们怎么会看到，在PPI暴涨的同时，CPI却如此虚弱呢？上游价格暴涨，而终端需求没有起来，中下游成本压力能否转嫁出去成为很大问题。当前，货币政策实际上偏紧，在2016年周期品已经狂躁过后，继续把投资逻辑建立在周期之上，市场难免不会进行反思。

　　行文至此，当前时点，鉴于上周的市场行情及行业表现，我们不排除近期成长性板块可能会出现补涨躁动，但随着时间进入三月份，面对市场，我们对市场应当越来越心怀敬畏！

　　配置方面，我们建议关注三个板块：第一个是国防军工，逻辑是今年的地缘政治大概率会加剧，以及国企改革催化，我们认为这是需要全年进行战略性布局的板块；第二个是银行，板块PB极低，不良率改善的可能性较大，有利于PB修复，修复行情一旦出现，收益空间相对较大；第三个是电力，该板块过去表现差自有其道理，但这也导致其估值对负面因素反映相对充分，同时也蕴涵契机，这个契机在于供给侧改革，2016年重点落在钢铁和煤炭，电力行业对供给侧改革的诉求并不亚于这两个行业，看好该行业在2017年落后产能淘汰和企业兼并重组上的力度。

　　风险提示：“去全球化”可能加剧，引发外围经济和市场风险上升。 ：