申银万国：不动如山 博弈地产

行情大格局没有改变，年初流动性支撑下春季躁动仍可期待。从12月份pmi等先行指标推测1月份公布的经济数据依然不好，对于货币政策宽松的预期有助于支撑市场；而由于14年底大量财政存款下放、银行在一季度倾向于加速信贷投放，年初实际流动性环境将维持宽松，市场有望延续14年末的行情惯性，春季躁动仍可期待。总体来看，目前市场相信国家需要股市兴旺承担降杠杆、促改革、利创新的大方向，居民大类资产配置的大趋势没有变化，股票市场的资金有巨大的粘性，行情的大格局没有结束。从证券化率与市值占m2的比重来看，中长期市场仍有较大的上升空间。 　　

风格选择上依然偏好大盘蓝筹，改革风口下估值弹性仍在；而尚未充分调整的小票依然面临多重考验。经过前期上涨蓝筹估值有所修复，但估值优势仍在，目前主板重点公司/中小创业板合计的相对pe估值为0.41，仍明显低于历史平均的0.67，更远低于08年10月的高点0.97。改革风口期+估值低位仍有较大向上弹性+机构配置比例较低+新增资金偏好(保险、外资等)的逻辑将继续支撑蓝筹表现。小市值股票除了整体估值弹性不大之外还面临多重考验，包括：1)“收购兼并”的逻辑遇到了监管的障碍；2)新股发行节奏的不确定性；3)年报业绩证伪；4)新三板活跃度提升导致的分流压力。 　　

居安思危，不得不去考虑的几大潜在风险因素。1)短期上涨过快的导致的监管风险和保险等增量资金入市时点推后；2)注册制推进下，股票供给的不确定性加大；3)信用风险的暴露导致流动性收紧和风险偏好下行；4)市场乐观的改革预期与渐进的改革进程之间产生偏差导致的市场阶段性调整风险；5)到二季度传统投资框架中的“四月决断”时刻来临，可能发现地产销售回暖无法转换为投资的企稳回升。 　　

行业配置上继续推荐金融、地产等蓝筹，同时关注受益于产能去化、成本下降的部分中游。申万策略九月末推荐蓝筹，十月中旬就已经开始推荐券商，降息之后陆续推荐银行、建筑，12月认为地产将表现出明显超额收益，至今收获颇丰。券商短期内涨幅过大，首推行业阶段性换成银行与地产：银行估值优势仍在，将继续受益于国企改革、衍生品推出以及地产销售改善带来的不良担忧减弱；地产正处于有望降息周期、销售恢复期以及政策边界突破期三期叠加阶段，前期涨幅落后于金融板块，估值优势下有较强的博弈价值。此外，受益于供给收缩+成本下行部分中游行业毛利率出现企稳改善现象，低估值加上一定主题催化，有望体现较强的看涨期权价值。 　　

主题方面，随着顶层方案的逐步落地，央企和地方国企改革将有章可循，2015年新一轮国企改革有望渐入高潮。后续建议重点关注的央企改革标的：际华集团、国投新集、中国玻纤、中国建筑、北新建材、国药股份、太极股份、农发种业、瑞泰科技、中粮生化。地方国企改革标的：兴业银行、黑猫股份、广安爱众、百联集团、浦发银行、南京高科、山东高速、五粮液、涪陵榨菜、云天化等。