华泰证券：资金撤离致沪指暴跌 警惕踩踏风险

　　今日沪指创出新高后大幅跳水超250点，收盘重挫5.4%创63个月最大单日跌幅，两市成交1.26万亿再创历史天量。华泰证券认为，今日大幅调整的原因是债市调整带动股市资金开始撤出导致踩踏，并促使股指急跌。 　　对于a股后市走势，华泰证券认为，考虑到两融业务所特有的助涨助跌性，需要警惕短期踩踏效应，但中期上行趋势不变。 　　投资策略方面，继续推荐券商非银板块，但行业短期调整难免。另外，过去一年被冷落的蓝筹股逐渐迎来投资机会，首推环保和医药;主题投资方面，推荐生态文明、技改、国企改革、一带一路以及军工等。

　　以下为主要观点： 　　今日急跌的原因 　　推动本轮上涨的资金是带杠杆的，对下跌具有自循环的加速效应，债市调整带动股市资金开始撤出导致踩踏，股指急跌。

　　1、我们判断推动11月21日以来股市大涨的增量资金来自于银行理财的间接入市，通过与信托产品(背后可能是产业资本或者私募)的配资、与券商两融的收益互换等方式加杠杆入市。机构加仓并不多，公募基金11月份比10月份仓位大约提高3.5%，对应400亿左右资金，调仓(减持小股票，增持大股票10%)约1200亿，共计1600亿左右的资金不足以推动500多点的上涨。保险机构赎回较多，etf份额从7月份的1050亿下降至750亿，而保险机构被动投资是配置etf的主力。海外资金持续流出，以南方a50 rqfii etf基金为例，11月份海外资金净赎回64亿。因此我们猜测除了散户之外，银行理财资金通过与信托产品的配资、与券商两融的收益互换等方式的入市是这波上涨主要的推动力，一方面此类资金的投资期限较短，所以选择流动性较强的金融;另一方面资金量足够大，可以推动大象起舞。

　　2、《通知》逼迫债市去杠杆，固收类产品面临大额赎回压力，直接效应是流动性较好的资产面临变现压力。三季度末公募基金(非货币)债券资产5500亿，其中企业债3300亿，面临大额赎回。由于单边预期强烈，债市流动性可能枯竭，流动性更好的股票资产可能被变现。交易所企业债可能难以找到对手盘，那么流动性更好的国债、可转债、股票都会成为变现的对象，参考去年“钱荒”，银行间资金面的紧张最后引发了股市的大跌。

　　3、债市调整的间接效应更大。由于理财等产品本身也通过债券质押放了杠杆，那么一旦开始去杠杆，各类交易(包括通过伞形信托进行的配资等加杠杆的途径)面临逆转，股市资金面临流出风险。但与去年“钱荒”不同，市场预期今年态度积极的央行可能通过逆回购甚至降准来释放流动性，因此央行的态度是未来股市走势的关键，此外，各家券商以及管理层对两融业务的态度也将影响股市。

　　短期市场趋势判断： 　　中期(2015年)判断不变，短期股市面临继续调整的压力，但央行的态度不同于去年“钱荒”，正常来说跌幅相对良性，但是考虑到两融业务所特有的助涨助跌性，需要警惕短期踩踏效应。

　　1、上周末的券商上调融资保证金比例对股市投资者去杠杆，昨晚公布的企业债抵押融资规定对债市投资者去杠杆，资金推动的行情最怕釜底抽薪，所以短期股市可能继续调整。

　　2、此前宽松的流动性催生了泡沫化的过快上涨。今年以来经济下行背景下宽松的流动性推动金融资产表现优于实物资产，金融资产中的股、债同涨，显示了金融资产与实体经济的背离局面，主要原因在于央行释放了巨量的流动性意图降低融资成本，但由于银行“惜贷”使得流动性从银行间到实体经济的传导并不顺畅，实体融资成本仍然偏高，流动性停留在金融体系造成金融产品价格大幅上涨。

　　3、未来央行的态度将决定短期市场调整的幅度。可质押的交易所企业债减少将带来的流动性紧缩效应，我们判断如果央行没有释放流动性来应对，股市很可能继续受到流动性冲击而继续调整。而一旦央行通过逆回购或者降准释放流动性，股市有望重回升势。 　　未来一段时间买什么： 　　资金聚集效应边际减弱，热点扩散，风格端从蓝筹单边行情逐渐向回摆，蓝筹占优搭台，主题抢眼唱戏。 　　1、跨年度来看，券商非银的行情还没走完，基本面摆在那里。但短期来看，震荡加剧在所难免。 　　2、过去一年被冷落的蓝筹股逐渐迎来投资机会，首推环保和医药。 　　3、主题投资此起彼伏，生态文明、技改、国企改革、一带一路以及军工会成为大的热点，贯穿全年。 责任编辑：lss