申银万国策略周报：解铃还需系铃人

　　本周市场强势行情延续，但波动明显加大，上证综指一度突破到达2978点，交易额再创历史新高，市场已经完美演绎了我们从9月26日以来通过《沧海蓝筹，坐标变换》、《世界终将属于乐观者》、《英雄时代》等一系列报告看多蓝筹与大盘的逻辑。我们在《英雄时代》中明确指出，上证综指将向上突破3000点，而目前突破这一第一目标位已经胜利在望，未来仍有向上空间。在融资余额持续扩大、杠杆交易和创新工具(上交所将计划于2015年1月28日行权日推出50etf期权)日益增加的背景下，成交额创新高和波动幅度加大将成为2015年的股市新常态。

　　从券商、保险等非银金融开始，再到银行，一直到煤炭、有色，再到周四“两桶油”也双双涨停，蓝筹股经过一轮相对完整轮动后，短期休整可能在所难免。但我们还是那句话，以多头思路看待!当前的行情是流动性驱动的行情，从大类资产配置的角度有增量的钱进入a股市场，的确很难从演绎法逻辑推演，只能通过大量自下而上的归纳法去总结，而股票市场的“赚钱效应”+融资融券形成的正反馈效应则加强了流动性驱动行情的空间和时间。

　　什么因素会打断这波行情?解铃还需系铃人。从市场操作层面上来说，这波行情趋势这么强，有足够的时间做右侧，等头部出来再撤退也不迟。从逻辑层面来说，什么因素可能打断这波行情?2014年高层通过新股发行改革，鼓励融资和宽容跨界成长开启了股票市场的正循环，股市财富效应逐渐累积。而本轮快速上涨行情正是以降息为契机，居民大类资产增加权益类配置短期内集中爆发的体现，而资金入市信心的来源很大程度上是来自于政府。所以，只有出现更多类似分级b溢价过高、人民日报海外版疯牛言论之类的风险提示出来，或者对监管层对融资杠杆进行限制，让大家体会到政府态度变化，行情才会真正进入休整，这就是“解铃还须系铃人”。不过，这种信心变化需要一个过程。而展望明年，可能导致阶段性市场调整的风险因素可以关注：1)地缘政治;2)静态的测算融资余额达到1.25万亿元可能达到上限，如果券商股权融资资金尚未到位，短期会对市场有心理影响;3)经济阶段性的超预期下滑，可能会引起市场对信用风险的担忧;4)人民币阶段性贬值风险;5)放水过快，经济受刺激阶段性反弹，非标或其他资产的收益率提升，对于股市流动性可能会分流部分资金。

　　经济下行压力下流动性维持宽松，理财资金增加权益类配置可期。12月1日，汇丰公布中国11月制造业pmi终值录得50.0，为六个月以来最低点，显示经济下行压力仍大。周四，央行连续三次暂停公开市场操作，本周净投放300亿，已连续第三周净投放。12月以来，随着月末和打新扰动因素消退，银行间市场资金面回归宽松，近期银行间7天回购利率回落至3.5%左右。由于年末商业银行吸储需求增长，以11月30日为基准的存准清缴可能在12月初抽离500亿-1000亿元流动性，不过从短期来看，央行对冲了这一效应，整体流动性仍宽裕。周四，银监会发布《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》，提及“允许以理财产品的名义独立开立证券账户开展直接投资”。需要注意的是，银监会鼓励直接投资并非意味着大量理财资金可以直接入股市，而是仅允许银行对高净值客户进行股票资产配置。本次征求意见稿主要目的在于“去通道化”，逐步打破银行的隐性担保和刚性兑付，进而降低融资成本，中长期来看仍利好股市。而随着近期股市赚钱效应的逐步累积，预计明年理财产品通过信托、私募等配资优先级等间接入市的步伐也将加快，保守估计如果从目前约的1%的比例提升至2%将带来1500亿左右的增量资金。除此之外，近期产业资产增持二级市场股票的动态也值得关注，安邦保险本周两次举牌，大量增持民生银行与金融街股份，持股比例分别达到5%与15%。

　　中长期看，鼓励直接融资背景下，券商依然是最大受益者。本周证监会副主席姚刚透露，11月底将发行注册制改革方案上报国务院，而证监会近期也正在密集调研，研究支持区域市场进一步发挥作用，同时还在抓紧制定股权众筹融资监管规则，支持企业通过互联网平台创新融资方式和模式。种种迹象表明，政府通过扩大直接融资规模来降低融资成本，促进经济转型的意图已十分明显，未来新三板及二级市场的各种工具创新也会很多。正如我们前期反复提示的，高度重视新三板公司的制度红利。(申万年会新三板专仇爆，12月12日将再度召开新三板战略发布会，欢迎参加)。从二级市场来看，券商仍是金融改革最大的受益者。我们自9月份以来持续提示，尽管注册制真正实施还要一段距离，但对注册制的担忧会逐步加大，继续兑现纯市值管理的壳资源。

　　蓝筹仍有望维持强势，风格或将更加均衡。从12月来看，蓝筹股仍有望维持强势，除了最为强势的券商，银行、建筑、煤炭等低估值蓝筹仍有上升空间，特别是在中央经济工作会议之后，相关改革政策催化有望密集出台。而另一方面，市场风格可能会更加均衡，大票强势了快2个月，小票活跃一下也无可厚非，除了在部分新纳入沪深300指数标的的带动下白马成长有望阶段性活跃之外，也不排除部分基金年底做净值拉重仓小票，毕竟近期基金申购非常活跃。在短期蓝筹休整阶段，部分主题性机会有望维持市场热度，不过轮动速度也可能较快，其中重点可以关注：高送转、园区改革、土改、环保，工业4.0、军工无人机、国企改革等。中长期看法不变，从15年全年来看蓝筹股仍是最优选择，利好蓝筹股的政策会越来越多，白马成长是次优资产(代表未来、有业绩，但估值弹性略显不足)，而在短期亏损但商业模式清晰的互联网公司中寻找未来巨头可能是明年成长股投资的新演绎方式。