研报精选 6股值得关注（4.18）

　　恒立液压(601100)：口腔CT业务占比持续提升

　　事件：公司近日发布年报，2017 年实现营业收入10.94 亿元，同比增长21.39%，实现归母净利润3.65 亿元，同比增长17.89%点评：

　　全年业绩符合预期，口腔CT 业务占比持续提升。从季度经营数据来看，一至四季度分别实现1.54 亿、2.94 亿、3.27 亿，3.18 亿，增速分别为14.73%、23.85%、20.83%、23.18%，基本符合行业季节规律特征；分产品来看，色选机业务实现收入7.65 亿，同比增长12.5%，保持平稳，口腔CT 业务继续快速增长，全年实现2.60 亿，同比增长57.28%，该板块业务占比达到23.78%，较2016 年提升5 个百分点；工业检测设备业务全年实现0.56 亿，同比增长32.12%，占比仍然较小。

　　净利率小幅下滑：A、毛利率保持平稳：2017 全年综合毛利率为53.21%，基本保持平稳，但四季度仅为50.67%，主要是受工业检测设备部分产品零部件采用外购模式影响，对公司整体影响有限；B、净利率水平小幅下降：2017 年三费率为21.82%，较2016 年同期下降0.25 个百分点，全年实现净利率33.34%，降幅接近一个百分点。

　　公司整体经营状况良好：A、现金流正常：2017 年经营性现金净流量为4.42 亿元，现金/利润比值超过1；B、同时，公司在快速发展背景下，其应收账款、存货等指标绝对值在持续下降，显示公司内部良好的经营管理水平。

　　公司医疗板块产品线延伸，有望开展外延式并购。公司未来1-2 年内还将推出数字化口腔诊疗系统、耳鼻喉科产品、骨科产品等一系列产品，市场空间成倍扩大，看好公司发展前景。目前公司手上现金约21亿，未来公司有望向医疗板块业务倾斜更多资源，并且不排除通过外延式并购方式进行加速发展。

　　投资建议与评级：预计公司2018-2020 归母净利润至4.38 亿、4.97 亿和5.71 亿， PE 为31 倍、27 倍和24 倍，给予“增持”评级。

　　风险提示：口腔CT 业务发展不及预期；色选机业务竞争恶化

　　(东北证券(000686) 刘军，张晗，张检检)

　　索菲亚(002572) ：低点已过 未来收入端有望提速

　　事件：公司2018年Q1报告发布：2018年Q1实现营收12.43亿元，同比增长30.32%，净利润0.86 亿元，同比增长30.30%，归母净利润1.03亿元，同比增长33.48%，基本每股收益0.11元。相比于2017Q4的增速回暖明显。预计2018 年H1 公司将实现归母净利润3.68-4.27亿元，同比增长25%-45%。

　　索菲亚定制家具+司米橱柜+米兰纳木门多点开花，大家居战略稳步推进。收入端分拆来看，2018Q1 索菲亚全屋定制实现收入10.55 亿元，同比增长28.97%，(假设2017 年Q1 大宗业务占比4.61%)我们估计2018Q1 全屋定制2C 收入同比增长约为22%,大宗业务同比增长约为154%；司米橱柜实现收入0.96 亿元，同比下降5.88%；家具家品实现收入0.69 亿元，同比增长120.36%；索菲亚华鹤实现收入0.21亿元。截止2018Q1，公司共有门店3617 家，预计2018 年底门店将拓展至3920 家。

　　2018Q1 公司毛利率提升2.39pct 至34.75%，净利率6.9%，与去年同期持平。期间费用率提升2.65pct 至24.46%，销售费用率下降0.03pct 至11.18% ， 管理/ 财务费用率分别增加1.74/0.95pct 至12.95%/0.32%。

　　销售网络持续加密拓新，索菲亚定制家具量价齐升。截止2018年Q1，索菲亚全屋定制产品拥有经销商1200 多位，专卖店2275 家(另有405 家20-60 ㎡超市店)及大家居店20 家。公司省会/地级/县级城市门店数量分别占比19%/29%/52%，销售额分别占比36%/32%/31%。

　　另一方面，客单价持续增长，截止2018Q1，索菲亚全屋定制产品实现客单价10566 元/单(不包括橱柜、木门)，同比增长14.8%……受价格政策影响，司米橱柜同比下滑，未来有望扭亏为盈。司米橱柜受前期价格调整政策的影响更大，收入同比下滑，随着价格政策的及时调整，业绩有望实现正增长。截止2018Q1 公司拥有司米橱柜专卖店730 家，预计2018 年底将拓展至1000 家，构建司索联动销售网络，橱柜、衣柜可相互引流。由于前期投入较大，目前司米厨柜仍然处于亏损状态，未来随着产能释放、渠道拓展、经营管理改善，有望扭亏为盈。

　　木门业务积极展店，有望贡献新业绩。截止2018Q1 公司拥有米兰纳木门专卖店187 家，Q1 单季木门门店净增加38 家，2018 年底木门专卖店预计将达200 家。随着渠道拓展，木门业务有望成为公司新的业绩增长点，同时木门处于家装前端，可为衣柜、橱柜引流。我们预计公司2018-2019 年EPS 分别为1.3 和1.74 元，对应2018-2019PE分别为24 和18 倍，维持“买入”评级。

　　投资风险：原材料涨价、房地产景气程度下滑。

　　(太平洋(601099) 证券 陈天蛟)

　　众信旅游(002707) ：Q4业绩反弹 出境游回暖支撑有望持续

　　投资要点

　　业绩总结：公司2017 年实现营业收入120.2 亿元，同比增长19.0%；实现归母净利润2.3 亿元，同比增长8.3%，扣非净利润2.3 亿元，同比增长8.5%。其中Q4 单季度实现营收28.12 亿元，同比增长60.1%，实现归母净利润0.5亿元，同比增长1095%。Q4 归母业绩大幅反弹一方面受益于出境游行业复苏，另一方面则由于去年同期业绩下滑形成较小基数，业绩符合市场预期。

　　批发零售协同巩固出境游主业，利润水平受费用影响。1)公司批发业务优势延续，通过进一步细分丰富欧洲产品，欧洲地区实现了30%以上增长，凭借竹园国旅亚洲市场优势地位，亚洲地区产品快速成长为第二大收入引擎，全年批发业务实现营收89.1 亿元(19.8%)；2)对部分零售端进行优化调整的同时公司加快华东开店进程，截至2017 年末公司已有门店127 家，华东地区扩展至25家门店，区域年营收同比增速超过200%，全年零售业务营收20.5 亿元(13.7%)，实现了稳健增长。3)公司不断推动营销整合服务客户多元化，中小企业收入占比有所提升，业务稳定性得以增强，实现整合营销收入8.7 亿元(24.1%)。公司全年批发/零售/营销整合毛利率分别同比变化-0.4pp/0.9pp/0.2pp，零售业务盈利能力提升明显，批发高占比导致整体毛利率同比略降0.5pp，经营管理能力提升带动期间费用率小幅下调，但受股权激励费用、租金和装修费用等影响，拖累公司净利率下降约0.1pp 至2.3%。

　　打通上下游产业链，多元化发展巩固龙头地位。公司通过强化机票资源的集中采购，通过与主流大型航空公司合作以获取机票资源的优先政策提升服务能力和产品质量稳定性，此外通过直接投资和战略合作等方式抢先布局世界主要旅游目的地资源，产业链一体化成果得到初步显现；公司积极推进健康、医疗、金融、移民置业等高端出境服务的发展，并于2017 年5 月底取得经营个人本外币兑换特许业务资质，全年外币兑换量折合2389 万美元，同比增长50.2%，综合旅游服务业务拓展顺利，进一步提升了自身竞争力和龙头地位。

　　欧洲线路强势回暖，亚洲线路快速成长，龙头享受行业红利。随着宏观经济的转暖和国民消费能力提升出境游复苏趋势已确立， 2017 年中国内地公民出境旅游为1.3 亿人次，同比增长7%，国际旅游支出达1152.9 亿美元，同比增长5%，相较2016 年回暖趋势明显。随着欧洲政治局势紧张态势缓解，欧洲旅游市场呈现较强的回暖态势，此外以泰国为代表的亚洲线路仍为我国出境游主要目的地， 泰国/ 日本/ 越南/ 菲律宾全年中国旅客同比增幅分别为82.9%/35.0%/38.6%/64.5%。公司亚洲地区线路全年服务人次已达100 万人，约占总服务人数50%，收入贡献体量达到与欧洲线路相当，同时亦加速开发其他国家高端产品带来差异化发展方式。出境游平稳复苏趋势仍继续，众信作为旅行社行业龙头企业将持续受益。

　　盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.37 元、0.47 元、0.61 元，未来三年归母净利润将保持30.3%的复合增长率。公司系出境旅游服务龙头企业，率先享受行业回暖红利，产品结构优化+经营管理提升巩固龙头地位，盈利有望持续，参考可比公司估计给予公司一定估值溢价，给予2018 年40 倍估值，目标价14.8 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济不景气的风险；全国出境游旅客量不达预期。

　　(西南证券(600369) 朱芸)

　　花园生物(300401) ：一季度净利润大幅增长493.55% 毛利率创上市以来新高

　　事件：

　　公司发布2018 年第一季度报告。2018 年一季度，公司实现营业收入2.36 亿元，同比增长171.66%；归属于上市公司股东净利润1.22 亿元，同比增长493.55%；扣非归母净利1.20 亿元，同比增长529.45%；折合基本每股收益0.64 元/股，同比增长481.82%。

　　点评：

　　维生素D3 价格上涨，公司毛利率达到上市以来最高水平。公司业务围绕维生素D3 上下游布局，主营产品有维生素D3、25-羟基维生素D3、NF 级胆固醇等。2017 年，公司首发两个募投项目羊毛脂综合利用项目和25-羟基维生素D3 项目均顺利达产，并产销两旺。2018 年1 季度，VD3 价格同比仍维持高位，胆固醇及25-羟基维生素D3 原产品销量增加，推动公司营收同比增长171.66%至2.36 亿元，受益VD3 价格同比上涨等因素影响，公司一季度毛利率同比增长23.74 ppt.至68.54%，达到上市以来的最高水平。受益于销售收入的大幅增长，公司一季度期间费用率同比下降11.25ppt 至7.42%，净利率高达51.76%，同比增长28.07 ppt.，环比增长26.92 ppt.，归母净利润1.22 亿元，同比增长493.55%。

　　供需矛盾下维生素D3 价格有望维持高位。2017 年6-7 月，一月之内VD3 价格由69 元/千克涨至435 元/千克，涨幅达4.3 倍；年底，受印度最大VD3 工厂起火停产影响，价格进一步攀升至540 元/千克。目前VD3 价格回落至305 元/千克，但仍处近年来高位，同比增长342%。我们认为，此前VD3 价格在底部徘徊时间较长，低价逼近生产厂家成本线，部分小产能逐渐出清，加之国家环保督察力度不断加大，行业竞争格局开始变化，有望形成良性循环。2017 年下半年，受VD3价格暴涨影响，下游观望情绪浓厚，去库存降低采购量，导致公司下半年VD3 销量大幅下滑，但随着近期下游库存的逐步消耗与VD3 价格的回落，需求有望再次提升。

　　设立全资子公司花园营养，推进子公司搬迁及储备项目建设进程。公司生产饲料级VD3 的全资子公司下沙生物受《杭州市大气污染防治行动计划(2014-2017)》要求，于2017 年底开始进行搬迁，同时搬迁的还有紧临下沙生物的从事精制羊毛脂业务的全资子公司洛神科技。为尽快推进上述搬迁事项及储备项目建设，公司出资2 亿元设立全资子公司花园营养，实现资源整合、降低运营成本。公司采取先建后搬的策略，搬迁对公司生产销售不会造成影响。

　　打造完整的维生素D3 上下游产业链，成本优势明显。公司是全球最大的维生素D3 生产企业，是国内乃至全球提供维生素D3 上下游系列产品最多的生产厂商，上游原材料方面发展精制羊毛脂、NF 级胆固醇，逐步介入化妆品原材料领域；下游应用方面进入25-羟基维生素D3、核心预混料和环保灭鼠剂市场，未来还将开发全活性维生素D3 及类似物，进入医药保健品市场。相比于其他厂商，公司生产维生素D3 的主要原材料NF 级胆固醇实现自产，成本优势明显。

　　盈利预测及评级：我们预计公司2018-2020 年的营业收入分别达到6.83 亿元、6.94 亿元和7.12 亿元，同比增长62.62%、1.62%、2.62%，归母净利润分别达到2.27 亿元、2.73 亿元和3.18 亿元，同比增长74.09%、20.19%和16.69%，以公司当前股本1.92 亿股计算，2018-2020 年EPS 分别达到1.18 元、1.42 元和1.66 元，对应2018 年04 月16 日收盘价(48.06 元/股)的动态PE 分别为41 倍、34 倍和29 倍，维持“增持”评级。

　　风险因素：业务领域较为集中；核心技术流失；人民币升值；禽流感；维生素D3 产品价格大幅波动。

　　(信达证券 郭荆璞，李皓，葛韶峰)

　　合众思壮(002383) ：一季报业绩增速962.14%，在手订单充足助力业绩增长

　　一季报业绩增速 962.14%，略超业绩预告上限

　　2018年4月17日晚，公司发布公告： 2018年Q1公司实现营业收入为 8.79亿元，同比增长 214.22%；实现归属于上市公司股东的净利润 5377.55 万元，较去年同期增长 962.14%，略超业绩预告上限。 公司营收快速增长主要原因有： (1) 高精度时空一体化合成指挥调度平台项目的进一步实施；(2) 2017年签订的自组网订单逐步交付确认收入。

　　自组网业务订单持续落地，助力公司业绩增长

　　自组网技术来源于军事通信协同作战需求， 在军用领域市场空间巨大，同时在公共安全、应急指挥等领域具有较大的应用前景。 公司进一步布局通信导航一体化应用领域的产业发展，强化自组网业务的产品技术优势，自组网订单持续落地。 根据公告数据，公司 2018 年 1-4 月自组网订单额合计为14.14 亿元，超过 2017 年全年订单额的三分之二。公司自组网业务在手订单充足，随着订单逐步确认， 将对公司业绩产生积极影响。

　　短期看好公安系统集成和自组网业务支撑公司增长

　　卫星定位导航在公共安全领域的应用市场处于快速发展阶段。公司 2017年公司签订了 10 亿元雪亮工程业务订单。公司警综平台已覆盖全国十多个省分，随着公共安全需求快速提升，公司有望获得更多公安系统集成订单。另外，公司自组网在手订单充足，大部分都在 2018 年确认，支撑公司业绩增长。

　　长期看好北斗高精度业务持续发力

　　公司在北斗高精度实现全产业链布局，立足终端产品，积极向上游芯片、天线、板卡以及下游系统集成、数据服务延伸。推进全球化发展战略， 先后收购 Hemisphere 和 Stonex， 产品销售网络遍及全球。在行业应用方面，公司持续拓展传统测绘业务， RTK 产品稳居国内前三 ；精准农业龙头地位稳固，“慧农”系统市占率稳居国内第一。

　　公司北斗导航民用龙头企业， 维持“推荐”评级：

　　预计 2018-2020 年 EPS 为 0.61、 0.76 和 1.05 元， 维持“推荐”评级。

　　风险提示： 订单确认不及预期、 政策风险、竞争加剧

　　(新时代证券 田杰华,谌普江,刘航)

　　双鹭药业(002038) ：来那度胺开始销售上量，业绩拐点2018年有望出现

　　我们认为，2018年公司业绩有望迎来拐点，重回快速增长轨道。2015年开始，面对医保控费等不利因素，公司业绩持续下滑三年。我们认为2018年，随着大品种来那度胺上市销售、重组人碱性成纤维细胞生长因子、替莫唑胺、杏灵滴丸、依诺肝素钠等品种在各省份招标逐步上量，业绩拐点有望出现。

　　来那度胺挑战专利国内首仿，预计市场空间约75亿元，即将进入放量期。(1)来那度胺是什么？新一代口服免疫调节药物，多发性骨髓瘤治疗指南首选方案地位，全球销售近82亿美元。来那度胺是Celgene公司研发的新一代口服免疫调节药物，2005年美国上市，主要用于多发性骨髓瘤(MM)、骨髓增生异常综合症(MDS)和套细胞淋巴瘤(MCL)等。2017年全球销售81.87亿美元、排名第2。(2)来那度胺国内情况如何？新进医保、竞争格局好、即将放量。2013年来那度胺原研药国内获批上市，2017年预计销售1亿元左右，市场还处于空白期。2017年7月，来那度胺谈判进入国家医保。随着新版医保将来那度胺纳入，我们预计渗透率有望显着提高。(3)来那度胺市场空间多大？我们预计国内多发性骨髓瘤市场空间约75亿元。我国多发性骨髓瘤患者超过10万人，每年新增病例约2万。

　　公司扣非净利由高点6.4亿下滑至2017年3.4亿，复合辅酶等老品种已经见底。目前复合辅酶在公司销售收入2017年全面高开后占比55%，我们预计净利润占比低于30%，已经显着下降。

　　在研品种涵盖多个优势领域。强化在肿瘤、肝病、代谢病、心脑血管等领域的优势外，公司逐步进入糖尿病、肾病、预防性疫苗等新领域。2018年公司丁二磺酸腺苷蛋氨酸、奥硝唑、谷胱甘肽等品种即将获批生产。

　　逐步推进营销改革，在学术营销方面，2015年参股信忠医药30%股权，增强学术推广营销能力。

　　盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020年公司营业收入为16.88、21.22、27.72亿元，同比增长35.94%、25.67%、30.64%，归母公司净利为6.01、8.10、10.91亿元，同比增长12.66%(扣非约62%)、34.81%、34.67%，对应EPS为0.88、1.18、1.59元。考虑来那度胺进入放量期，在研产品丰富，我们给予公司2019年45-50倍PE、合理估值区间为53.1-59元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：来那度胺上市销售不及预期，药品招标不及预期的风险，营销改革不及预期的风险。

　　(中泰证券 江琦)