招商策略：十问北上资金 陆股通今年以来的风格变化

　　来源：招商策略研究

　　“北上资金会一直买”的幻觉。美股调整对北上资金扰动增强；北上资金对汇率波动的敏感度提高。另外，A股纳入国际市场指数等事件都对北上资金的流向有着明显影响。外资增持A股是长期趋势，但随着北上资金持股比例提高，资金的短期波动对A股尤其重仓行业的影响不容忽视。

　　单纯根据A股纳入国际指数进程判断外资流入节奏易产生偏差。在A股纳入国际指数过程中，被动跟踪资金大多集中在生效前一天尾盘阶段集中加仓，而主动跟踪资金的加仓时机比较灵活，例如，今年4~5月市场对北上资金布局有较高预期时资金流出规模反而创新高。因此对外流入节奏的判断需要在考虑A股纳入国际指数生效时间的基础上，综合市场环境进行分析。

　　北上资金=外资？受限于公开数据，北上资金中各资金类型及其结构我们不得而知，不过市场各种迹象显示北上资金中或许存在部分绕道内资。但综合考虑目前逐渐完善的市场监督机制以及绕道投资涉及的多方面问题，北上资金中的“假外资”比例应该不高。

　　外资并不都是长期资金。在参与A股市场的境外投资者中，有共同基金这样偏中长线投资的资金，也有一些体量不大但操作相对灵活的短期交易资金；有价值投资，也有短期的趋势投资，今年3月和4月陆股通换手率明显提高，表明偏短线的资金交易活跃度有所提升。

　　北上资金对经济周期和行业景气度的关注度有所提升。北上资金并不只偏好消费和金融，其他景气度较高或者正处于景气度复苏过程中的行业同样受青睐，如，农林牧渔、电气设备等。并且在A股逐渐进入全球化定价过程中，中美两个市场的估值差异或成为北上资金的参考内容之一，具有相对估值优势的行业对北上资金吸引力更高。

　　北上资金持股继续向中高市值股票集中。北上资金持股中，市值为200亿以上的股票持续超配状态，且近两个月以来200~500亿中等规模股票增持比例提高。

　　北上资金对股息率的容忍度有所提高。北上资金总体偏好较高股息率个股。不过今年以来对股息率不高的股票容忍度有提升，持股比例前100股票中分红但股息率低于1%的股票占比提升，或与市场风险偏好总体较2018年改善有关系。

　　高估值股票配比有所提高。虽然北上资金对30倍以下估值的股票总体呈超配状态，但这并不意味着估值高的股票就不被关注，尤其今年以来北上资金对高估值个股的容忍度再次提升，高比例增持股票中30倍以上估值的股票占比扩大。

　　北上资金坚守基本面投资，对业绩的追求坚定不移。北上资金对不同ROE水平股票的超配比例呈现明显两极分化，净资产收益率高于10%的股票占比在持续提升，尤其是ROE超过15%的股票。而不及两位数的个股配比持续下降。

　　北上资金会一直持有“核心资产”只是投资者的误解。虽然北上资金长期增持食品饮料、家电、医药、银行、非银等具有稳健经营业绩、高回报率的股票，但当业绩不达预期、分红不及预期或其他一些突发情况发生时，会出现对这些核心资产的减持；此外，北上资金流出期间会优先选择前期涨幅较高的行业或个股，也是核心资产被减持的重要原因之一。