中信建投2019年军工行业策略：景气传导 聚焦龙头

　　中信建投证券军工行业首席分析师 黎韬扬

　　我们认为，行业景气度在2019年将呈现扩散和传导的现象，投资机会将好于2018年，整体或将继续呈现阶段性、结构化特征，建议投资者重点把握行业景气度的横向扩散和纵向传导两条投资主线。

　　1、景气度的横向扩散：需求旺盛，供给端成熟度决定横向扩散方向

　　（1）军改完成后，我国军事力量已由原有的四类军种转变为陆、海、空、火箭、战略支援、联勤保障六大军兵种，各兵种对于主战装备和信息化类装备的需求非常旺盛；（2）2018年，受益于陆军“机械化”和“战略空军”建设，拥有定型装备及量产能力的内蒙一机和中航沈飞率先获益，位于产业链下游的整机厂预收账款和存货总额显着增加，表明军品订单已经释放并开始形成收入；（3）新型武器装备的定型、服役与已有武器装备的大规模列装是军工企业景气度上升的根本原因，其中新型武器装备研发进展所带来景气度主要体现在公司股价，而已有武器装备的放量则主要体现在公司基本面的改善。

　　未来景气度扩散方向将紧跟新型武器装备进展与军方装备需求变化：我们判断，99A重型坦克（内蒙一机）、歼-16三代半战机（中航沈飞）作为陆军和空军主战装备，将依然是军方装备需求重点；同时，（1）新型通用直升机（2）“15式”轻坦、8*8轮式步兵战车（3）舰载机歼-15系列（4）航空发动机WS10系列、WS18、WZ10等，由于装备定型和军方需求等因素也将逐步放量。

　　2、景气度的纵向传导：产业链营业收入和现金流的传导机制决定业绩释放节奏

　　（1）军工产业链景气度遵循整机厂预收款、中上游营收与整机厂存货、整机厂营收的先后顺序，由于武器装备生产交付周期较长，整机厂预收账款景气传导至营收需要经过1-2年的时间；（2）景气度上升阶段，整机厂现金流率先改善，中上游现金流反而恶化，该现象将影响产业链上下游利润的释放节奏；（3）当前已可以看到中上游企业营收利润较快增长，同时下游企业存货较快增长，明年部分上游企业利润有望加速释放，下游整机厂营收也有望出现较快上涨。

　　未来景气度纵向传导将遵循产业链内订单传导和现金流传导规则：我们判断，（1）整机厂今年或将出现存货的较快增长或营收的较快增长，若存货大幅上涨，则预示未来营收的增长。（2）中游企业在下游景气的带动下将出现营收的较快增长，利润增长与营收增长基本保持同步。（3）上游企业营收较快增长的现象已经出现，利润的释放具有一定延后性。（4）从细分行业看，航空产业链订单景气度向上最为确定，同时也要关注航天、地面兵装等细分领域内景气度显着向上的相关标的。

　　在投资策略上，建议重点关注景气度横向扩散和纵向传导两条主线上的投资机会。（1）在景气度横向扩散方面：建议首选符合“军方需求旺盛、新型号定型、量产预期将至”三大标准的整机公司，同时关注已经进入型号量产阶段并有望延续的相关公司。（2）在景气度纵向传导方面：重点关注在景气度提升明显的产业链内，符合“具备核心技术、产品军民融合、下游市场多元化”三大标准的细分领域龙头公司。

　　景气度横向扩散：

　　1、 整机央企龙头：内蒙一机、中直股份、中航沈飞、航发动力；

　　2、 成长性民参军：高德红外。

　　景气度纵向传导：

　　1、 中上游央企龙头：航天电器、中航光电、中航机电；

　　2、 成长性民参军：光威复材、景嘉微。