安信策略：积极关注即将兴起的回购潮

　　【安信策略】积极关注即将兴起的回购潮

　　来源：陈果A股策略

　　陈果 彭玮骏 易斌

　　投资要点

　　■投资要点：

　　我们认为当前对于A股市场不应过度悲观，政策层对A股市场体现了高度重视，未来的稳金融及对民营经济的扶持政策进一步落实，股权质押问题的化解，G20中美首脑会晤，四中全会时间确定及召开等未来一系列积极因素将对A股市场提供有力支撑。我们认为投资者应该积极关注市场涌现的变化与机会，近期尤其应该重视政策鼓励支持下的上市公司回购的兴起。

　　■风险提示：1． 流动性显着紧缩，2． 贸易摩擦显着升级。

　　正文

　　1．

　　政策暖风频吹，积极关注机会

　　 伴随着政策频频吹来暖风，市场情绪逐步恢复，受外围市场调整影响，反弹力度有所削弱。全周上证综指、中小板指和创业板指分别上涨1.90%，0.36%和1.06%。全周来看，房地产（8.08%），非银金融（6.16%），有色金属（4.92%）等行业涨幅居前。

　　本周各项稳金融政策快速推进落地，日本首相安倍访华，推动中日经贸关系进一步改善。另一方面，近期中观微观层面的经济数据出现放缓趋势，美股的调整对于A股也产生一定负面影响，在沟通中我们发现投资者对经济及市场的预期依然比较谨慎。

　　 我们认为当前对于A股市场不应过度悲观，政策层对A股市场体现了高度重视，未来的稳金融及对民营经济的扶持政策进一步落实，股权质押问题的化解，G20中美首脑会晤，四中全会时间确定及召开等未来一系列积极因素将对A股市场提供有力支撑。我们认为投资者应该积极关注市场涌现的变化与机会，近期尤其应该重视政策鼓励支持下的上市公司回购的兴起。

　　 本周金融市场各项政策快速高效推进。一方面证券业协会推动设立证券行业支持民营企业发展集合资产，11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，并最终形成总规模1000亿元的资管计划，用于帮助有发展前景的上市公司纾缓股权质押困难。另外一方面，银保监会网站刊发《关于保险资产管理公司设立专项产品有关事项的通知》，允许保险资产管理公司设立专项产品，参与化解上市公司股票质押流动性风险；明确险资专项产品不纳入权益类资产计算投资比例。此外，央行宣布引导设立民企债券融资支持工具（简称支持工具），稳定和促进民企债券融资；人大表决通过公司回购修正案；深圳、北京、杭州等各地方国资纷纷发起基金驰援上市公司。伴随着各项政策的有序推进，股权质押风险逐步得到缓解，未来市场风险偏好有望阶段性修复。

　　 同时在宏观流动性方面，央行也重启公开市场操作，投放4600亿流动性。本周央行公开市场操作投放流动性4900亿元，逆回购到期回笼流动性300亿元，净投放流动性4600亿元，为7月以来单周流动性投放新高。这也是央行自9月26日暂停公开市场操作以来，首次为7月以来新高。自9月26日以来，央行已经连续3周未暂停公开市场操作，我们认为此次重启逆回购再次反映了央行为维护金融市场稳定而释放的积极信号。

　　　　同时，10月25日，应政府首脑邀请，安倍正式访华。这是日本首相时隔7年来的首次正式访华。26日晚双方领导人会晤中，国家元首对安倍表示：“在双方共同努力下，当前中日关系重回正常轨道，重现积极势头。” 在当前复杂国际形势下，中日关系回暖对两国经济都具有积极意义。

　　10月26日，第一届中日第三方市场合作论坛于北京举行。根据日本经济产业省网站公布的信息，本次论坛上，中日双方共计约1400人出席，政府机构、企业和经济团体共签署了52份合作协议，涉及到基建、物流、IT、金融、能源等广泛领域。

　　中国人民银行10月26日宣布，经国务院批准，中国人民银行与日本银行签署了中日双边本币互换协议，旨在维护两国金融稳定，支持双边经济和金融活动发展。协议规模为2000亿元人民币/34000亿日元，协议有效期三年，经双方同意可以展期。

　　 目前，中国是日本最大的贸易伙伴国，日本是中国的第二大贸易伙伴国、第四大投资国。日本向中国出口主要集中在技术密集型产业，而中国向日本出口则以劳动密集型产业为主。

　　 据日本海关统计，2017年日本与中国双边货物进出口额为2972.8亿美元，增长9.9%。其中，日本对中国出口1328.6亿美元，增长16.7%；自中国进口1644.2亿美元，增长5.0%。日本与中国的贸易逆差315.7亿美元，下降26.1%。日本自中国进口的主要商品为机电产品、纺织品及原料和家具玩具，2017年进口额为752.3亿美元、214.5亿美元和106.1亿美元，机电产品增长5.7%，纺织品及原料下降0.9%，纺织品及原料增长13.4%，占日本自中国进口总额的45.8%、13.0%和6.5%。日本对中国出口的主要产品是机电产品、化工产品和运输设备，2017年出口额为562.0亿美元、139.5亿美元和124.6亿美元，增长19.6%、20.9%和8.9%，占日本对中国出口总额的42.3%、10.5%和9.4%。

　　　　在近期一系列信息中，我们认为投资者应该重点重视回购制度的修订。

　　2．公司法修订正式通过，回购助力A股价值回报

　　2.1．公司法修订正式通过，回购获得制度层面大力支持

　　 10月26日下午，十三届全国人大常委会第六次会议经表决通过了关于修改《中华人民共和国公司法》的决定，并自公布之日起施行。

　　 此次公司法修正案主要是针对第142条，公司股份回购制度的修改完善。值得注意的是，本次回购制度修订效率颇高。9月份就修正案草案向社会公开征求意见，10月22日提请全国人大审议，10月26日获得人大通过。

　　股份回购是国际通行的公司实施并购重组、优化治理结构、稳定股价的必要手段，已是资本市场的一项基础性制度安排。从境外成熟市场的立法和实践看，公司股份回购特别是上市公司股份回购已经成为资本市场的基础性制度安排。因此，在总结实践经验、借鉴国外有益做法的基础上，对公司法有关股份回购的规定进行修改完善，为促进公司建立长效激励机制、提升上市公司质量，特别是为当前形势下稳定资本市场预期等，提供有力的法律支撑，十分必要。

　　2.2．回购制度大幅优化

　　此次公司法修订针对现存制度三大短板进行补足：

　　一是回购情形规定不足。现行将回购的合法事由限定于四种特定情形：减少注册资本、与持有本公司股份的其他公司合并、将股份奖励给本公司职工，以及股东因股东大会作出的公司合并、分立决议持异议要求公司收购其股份的情形等。

　　本次修改新增：1、用于员工持股计划；2、将股份用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券；3、上市公司为维护公司价值及股东权益所必需。更为丰富的事由将使得公司可以适时采取回购措施，稳定市场预期，提振市场信心。

　　二是程序要求不尽合理。现行情况下，我国公司回购股份必须召开股东大会，涉及各种事先通知、公告等事项和期限要求，程序规定较为复杂。

　　本次修改：可以依照公司章程的规定或者股东大会的授权，经三分之二以上董事出席的董事会会议决议，不必经股东大会决议。更为简便的程序使得上市公司方便把握市场机会，合理安排回购计划，提高了上市公司主动实施回购的积极性。

　　三是库存股制度缺失。现行《公司法》不允许将购回股份以库存方式持有，回购期届满或者回购方案已实施完毕的，公司应当停止回购行为，撤销回购专用帐户，在2个工作日内公告公司股份变动报告，并在10日内依法注销所回购的股份；回购股份奖励给本公司职工的也要在一年内转让。

　　 本次修改：明确属于因实施员工持股计划或者股权激励，配合可转债，为维护公司价值及股东权益三项情形的，公司合计持有的本公司股份数不得超过本公司已发行股份总额的百分之十，并应当在三年内转让或者注销。库存股制度的引入将会使得上市公司回购股份的底气更足，尤其在能够更好匹配员工持股计划或者股权激励的长期持股需求。

　　并且提出上市公司股份回购的规范要求。为防止上市公司滥用股份回购制度，引发操纵市场、内幕交易等利益输送行为，增加规定上市公司收购本公司股份应当依照证券法的规定履行信息披露义务，除国家另有规定外，上市公司收购本公司股份应当通过公开的集中交易方式进行。

　　2.3．股权回购有望更好发挥股价稳定器作用

　　 股票回购是指上市公司利用现金等方式，从二级市场上购回本公司发行在外的一定数额股票的行为。

　　 回购相比于现金分红的一大优势在于减少上市公司的总股本可以提高当期EPS，一定程度上降低公司的估值水平。就稳定股价而言，相比于释放利好或者是大股东增持等手段，以公司主体回购更为规范。

　　 2018年之前A股的回购大多以回购离职股权激励对象持有的激励股票为主，次数多但金额小。2014—2017年，境内上市公司主动回购股份的总金额仅为同期现金红利金额的1.5%。同期，美国、英国上市公司回购股份分别达到4127、2086起，回购总金额与其同期现金红利金额的比例分别为43.57%、49.50%[1]。

　　[1]资料来源：关于《中华人民共和国公司法修正案》草案（征求意见稿）的起草说明。

　　　　 今年以来，A股上市公司回购呈现上升态势，根据Choice数据，2018年以来沪深两市已经先后有482家上市公司合计完成了1238笔回购，已回购金额达到了274.75亿元[4]。今年A股的回购规模已经超过了A股以往任何一个全年，而且上市公司主动大手笔回购也频频出现。我们预计随着制度的大幅优化，未来一个阶段A股上市公司股票回购数量与金额有望进一步走高，市场需要积极关注即将兴起的回购潮。

　　[2]由于回购数据披露形式较为繁复，故统计结果可能与真实值可能存在一定误差。

　　[3]由于回购数据披露形式较为繁复，故统计结果可能与真实值可能存在一定误差。

　　[4]由于回购数据披露形式较为繁复，故统计结果可能与真实值可能存在一定误差。

　　2.4．积极关注回购能力较强的优质公司

　　我们认为，回购制度的优化有利于价值投资深化，A股上市公司不仅有融资属性更具有长期的投资回报。具有良好运营情况和健康财务状况的上市公司未来将可以更多通过回购稳定股价，使得投资者更好分享公司成长红利。拥有充足的现金储备和良好的财务状况是实施回购的能力保障，同时较低的估值水平会加强公司进行回购的意愿，在当前政策支持下，其在未来成功实施股票回购的可能性也相对较大。另外，前期由于大股东股权质押比例过高导致出现股价大幅调整的上市公司中也不乏经营层面仍然较为良好且财务状况较为稳健的，回购也给予这批公司稳定股价的新方式，有助于公司股价回归其内在价值。（具体筛选方式欢迎和安信策略研究小组交流）。