公开增发沉寂四年重出江湖传递了什么信号？

　　罕见！定增萎缩，消失四年多的公开增发今日却重现江湖，传递了什么信号？

　　原创 任明杰

　　昨日晚间，【拓斯达(300607)、股吧】披露了募资总额不超过8亿元的公开增发预案，已经被市场彻底遗忘的“公开增发”这一再融资品种由此重出江湖。

　　作为再融资的主要方式之一，公开增发为什么会在过去4年多时间里完全销声匿迹？在定向增发市场大幅萎缩的背景下，拓斯达会否点燃沉寂已久的公开增发市场？而在目前的市场状况下，发行人和承销商围绕公开增发又将展开什么样的博弈？

　　沉寂四年重出江湖

　　如果不是10月9日晚间拓斯达的一则公告，很多人估计已经忘记了市场上还有“公开增发”这一再融资品种。

　　拓斯达10月9日晚间披露的预案显示，公司拟公开增发A股股票数量不超过2600万股，募集资金总额不超过8亿元，用于在苏州建立智能装备产业园，完善公司生产基地布局，加强产品及服务辐射能力。

　　上市公司进行再融资的方式有很多，包括定向增发、公开增发、配股、公司债、可转债、优先股、ABS，等等。但是，过去几年，与其他再融资品种，特别是定向增发相比，公开增发却被上市公司选择性遗忘了。

　　要知道，A股上市公司上一次进行公开增发，还要追溯到2014年5月6日进行公开增发的【沧州大化(600230)、股吧】，而那也是2014年唯一的一单公开增发。之后的4年多时间里，公开增发便被市场彻底遗忘了。

　　2012-2014年上市公司公开增发情况

　　公开增发为什么在2014年之后就被遗忘了？　　目前在某上市公司担任高管、并曾亲身参与过2010年【万向钱潮(000559)、股吧】公开增发的李刚（化名）告诉（ID：xhszzb）记者：“原因一是发行风险大，二是限制条件多，加上定向增发从2014年开始火爆起来，公开增发便销声匿迹了。”

　　发行风险方面：

　　根据规定，公开增发的发行价格不低于公告招股意向书前二十个交易日公司A股股票均价或前一个交易日公司A股股票均价，属于市价发行，这客观上要求公开增发要成功实施，需要股价处于上升区间，否则很容易发行失败。

　　更重要的是，根据发行安排，发行价格在确定后，还需要经历2个交易日后才会停牌进入申购期，而如果在此期间上市公司股票价格大幅下跌的话，很可能使已经确定的发行价低于市价，从而出现“破发”的情形。

　　发行条件方面：

　　除了要满足公开发行证券的条件外，主板和中小板上市公司还被要求最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%，以扣非后净利润和净利润中的低者作为加权平均净资产收益率的计算依据。

　　虽然创业板公司的公开增发不受这一财务指标的限制，但是，对于主板和中小板的上市公司而言，红塔证券副总裁沈春晖撰文指出，这一条件与转债一样，是所有再融资品种中对财务要件要求最高的。

　　市场空间方面：

　　2014年开始，定向增发市场开始急剧膨胀，募资总额继2015年首次突破万亿元大关之后，2016年更是达到1.69万亿元的历史最高峰，成为上市公司最主要的再融资方式，募资规模一度占据上市公司再融资总规模的90%以上。

　　而且，与公开增发相比，定向增发同样不受募资规模的限制，而且定价灵活，套利空间大，特别是三年期定增。于是，随着定向增发市场的日渐火爆，公开增发的市场空间被全面挤压，并被市场彻底遗忘。

　　会否重新焕发生机？

　　一度被市场彻底遗忘的公开增发，随着定向增发市场因为政策收紧而大幅缩水，有望重新焕发生机。

　　2017年2月，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》部分条文进行了修订，发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。核心是对定向增发的额度和频率进行了约束，也就是不得超过发行前总股本的20%和18个月的间隔期。

　　更重要的是，修订后的《实施细则》进一步突出了市场化定价机制的约束作用，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日，这意味着定向增发的游戏规则被彻底改变，利用定向增发进行套利几乎不复存在。

　　另外，2017年5月底，《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》及相应配套文件，也就是“减持新规”发布，实质上延长了投资者通过定向增发取得股份的锁定期，这使得投资者通过定向增发套利显得更加困难。

　　2017年2月的再融资新规和2017年5月的减持新规出台后，定向增发市场开始大幅缩水。2017年，定向增发募资总额为1.32亿元，同比下滑22%。这也是2012年以来定增市场首次出现募资总额同比下滑的情况。

　　2018年以来，除了定向增发市场继续缩水外，开始出现大量的定向增发批复到期后主动放弃发行的情况。Wind数据统计，2018年年初以来，至少有13家上市公司定向增发批复到期后放弃发行，最新一家则是10月10日的沈阳机床。

　　沈春晖指出，在这种情况下，公开增发成为唯一一个融资规模不受限制的品种。同时，在非公开发行也近乎实施市价发行的情况下，公开增发的市价发行劣势也就没有那么明显了。而且，公开增发与非公开增发有两点明显不同：

　　其一，非公开发行是代销，发行风险主要集中于发行人（例如可能需要发行人大股东采取“保底”手段等），而公开增发是包销，发行风险集中于主承销商；

　　其二，非公开发行要依据发行方式不同锁定一年或三年，但公开增发没有锁定期。

　　沈春晖认为，在这种情况下，有没有强势的发行人要求必须选择公开增发，而为了获得项目的证券公司铤而走险，让公开增发“重出江湖”，市场将拭目以待。而眼下，拓斯达的公开增发就来了。

　　不过，李刚告诉（ID：xhszzb）记者：“拓斯达会否激活已经沉寂长达四年之久的公开增发市场还很难说，特别是目前二级市场的情况不是特别好，发行的风险还是挺大的，而且这种市场状况下进行公开增发，承销商的压力会非常大。”

　　沈春晖也指出，由于公开增发是承销商包销的形式发行，从历史数据看，2011年10家实施公开增发的上市公司中有4家出现大额包销；2012年，6家实施公开增发的上市公司中有4家出现大额包销。