能放水的地方都放水了：资管新规的3大妥协与2大坚守

　　来源： 袍哥书生

　　7月20日央行出了资管新规的补充通知，银保监会出了银行理财管理办法（征求意见稿），证监会出了证券期货类机构实施细则（征求意见稿）。纵观这几份文件，可以发现在中美贸易战、社融数据断崖式下跌，去杠杆的方式和节奏引发巨大争议的背景下，资管新规能放水的地方都放水了，资管新规里留有“活口”的地方几乎全部按照最宽口径解释，但与此同时，在打破刚性兑付、避免资金池两个最重要的方面坚持了原则。

　　妥协1：银行公募可以投非标

　　《资管新规》原来说的是公募产品应该“主要”投资标准化债权类资产和上市交易的股票，没有说禁止投非标，那非标到底可不可以投？如果公募不可以投，就只能发私募投非标，而私募只能面向合格投资者非公开发行，只能卖200人以下。这对银行资管影响很大，非标产品的发行规模和效率将取决于本行高净值客户基础。

　　人民银行在补充通知里明确：公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票，还可以适当投资非标准化债权类资产。大赦非标，只是银保监给设了个上限：《银行理财管理办法》把原来限额管理的规定重新祭出，即“非标”不得超过理财产品净资产35%，也不得超过上年末总资产的4%。

　　不仅公募可以投非标，且银行理财公募产品门槛降低到1万元，使得银行理财产品的资金募集优势、收益率优势（单纯投标没有这么高的优势）、资产构建优势（银行擅长的就是非标），得以延续。

　　妥协2：净值管理和估值方法要求放松

　　资管新规要求，资产管理产品都要采用净值核算，不能再用预期收益率，且只有在符合条件的封闭式产品中才能采用摊余成本法对持有至到期债权和非标进行估值。这些要求遏制了银行对产品分离定价从而获取利差的空间，同时也使得产品销售端极不适应。

　　央行的补充通知在估值方法上打了补丁，过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量。更正了只有在封闭式产品中才能采用摊余成本法估值的口径。

　　同时还规定，银行的现金管理类产品暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。银行的现金管理类产品与货币市场基金监管政策拉平，而银行拥有更好的品牌、渠道优势和资产构建优势，预计货币市场基金规模将缩水（结合之前T+0垫资赎回的限制），而银行现金管理类产品将得到大发展。

　　在产品宣传上，《银行理财管理办法》也是大大放松，允许在理财产品宣传销售文本中使用本行同类理财产品的过往平均业绩和最好、最差业绩。这一点在理财产品销售实践中特别重要，没有预期收益率让客户心里不踏实，对产品的风险收益特征难以把握，而理财经理也很难把产品组合、净值核算方法，这些非常专业的金融术语给普通投资者讲解清楚。

　　于是银行前期搞了个术语叫“业绩比较基准”（注意不是为了提业绩报酬的业绩基准），有暗示客户预期收益率之嫌。但按照《银行理财管理办法》，监管极有可能允许“业绩比较基准”的存在，作为一种对投资者的“价格信号”，只是从内涵上要解释为本行同类理财产品的过往平均业绩。

　　妥协3：过渡期老产品可以投新资产

　　资管新规规定，过渡期内，为接续存量产品所投资的未到期资产，维持必要的流动性和市场稳定，金融机构可以发行老产品对接，但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应。也就是说，发行“老产品”（原来形态的预期收益型产品），只能是用来对接“老资产”（已经存续的未到期资产），而这次央行的补充通知则放宽为，还可以发“老产品”投资“新资产”。

　　补充通知说，过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求，但老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。“老产品”可以投“新资产”，新增非标资产，只要在2020年底前到期即可。目前，1-1.5年的非标资产将受到银行极大的欢迎。

　　此外，对过渡期内的整改计划，也允许由金融机构按照自主有序方式确定，而不是由监管部门制定统一的压缩计划，也不是像之前传言的按照每年每季固定的比例压缩。

　　做出以上3个妥协的同时，资管新规立法精神仍存，那就是打破刚兑和整治资金池。

　　资管新规最大的意义是让打破刚兑成为了一件政治正确的事。以往法规规定不能保底保收益，但是监管实践是维稳不出事；对于金融机构而言，都知道刚兑有害，但谁也不敢做第一个吃螃蟹的人。这次国家牵头打破刚兑，大家才“敢”不刚兑，这个“敢”字特别重要，特别是对于国有金融机构而言，管理层追求政治正确甚于经营效益。

　　资金池的核心是产品分离定价和非标资产期限错配。此次的央行补充通知和《银行理财管理办法》均继续坚持每个产品对应特定的资产组合，计算净值，只是在估值方法上更大范围允许摊余成本法。非标资产不得有任何形式的期限错配，这一点也没有任何改变。对于银行而言，净值核算只是技术问题，切肤之痛是不能再享有利差收益而只能赚管理费，而这正是监管要推动的影子银行向真资管转变。（本文首发于2018年8月出品的智信资产管理研究院《资管高层决策参考》）