古禅：新规未能疏解“大小非堰塞湖”

　　因去年元月公布的限制“大非”减持规定（下称《旧规》）漏洞不小，在付出数万亿市值损失代价后，上周六终于等来减持股份若干新规定（下称《新规》），本质上《新规》属于《旧规》补丁版，既有亮点，也有不足。

　　　　解禁新规的美中不足

　　《新规》亮点之一，将持股1%以上“小非”纳入限制；之二，定增“大小限”解禁后1年仅能减持一半；之三，已考虑司法过户、继承、质押等形式的减持。监管尽量详细，工作勤勉，可化解少量冲击。

　　但市场将大宗交易新规视为利好是误会，上届证监会颁布《旧规》本意是每3个月仅减持1%，但执行细节被打太极。颁布后次日笔者在本专栏撰文《政策逐步完善 信心有待恢复》，指出大宗交易的“两个隐蔽漏洞”。全国看出跷蹊应不止笔者一人，但一年多迟迟不改。现仅回到原点，何来“重大利好”？

　　即使如此，符合《新规》的清仓式减持依然存在。沙盘推演如下：“大非”解禁前通过协议交易等将持股分散为不同的5%持股；持股5%者T日减1%，大宗交易减2%予友方，T+90、T+180日再减1%+1%，友方T+6个月集中交易减2%，仅需半年便清仓。以后国际PE（私募股权投资）将如此套利：新股除发起人外，其他持股分散为1%以下，上市后一年全部减持，再通过上述方式清仓发起人股。

　　由于新股不断发行，又不断有清仓式减持，因此光《新规》无法疏解“大小非堰塞湖”。

　　　　期待《新规》继续打补丁

　　《新规》最大不足是限制解禁仅针对比例未针对总量，也未覆盖1%之下的原始股。却不能说考虑不周，因为对定增的限制已包含1%以下。但定增成本与市价近，而“小非”成本低冲击大，为何对定增较真而放过“小非”？不少新股的十大股东合计40%不到，加上25%公众股，还有35%的私募股秘而不宣，解禁总量惊人，为何不与定增一样限制之？因总股本已加上B股、H股，1%数量也不少。

　　建议《新规》采用A与“非A”的全集概念表述，仅枚举甲、乙、丙情况的政策，仍可挖掘新漏洞丁、戊、己，当记取《旧规》教训。非集中竞价交易可分为大宗交易、协议交易和“其他非交易过户”，《新规》仅针对前两种，后者或存在隐蔽漏洞。例如“大非”分散在5个以上券商，每个各回购式质押总股本的0.99%，可避开限制，解禁后全抛完，也可低位再买回不露声色。采用产权市场分散拍卖、衍生工具方式，同样存回避规定可能。手工操作，可以善忘。

　　建议通过计算机系统锁定大股东与特定股东的“不变属性”，采取集中竞价交易以外方式买入者，不得变更属性，并循环定义之。建议“其他非交易过户”，单个账户不低于总股本5%。

　　幸运的是，监管层已注意到低成本套利“吃相难看”，上周《新规》仅是替《旧规》补锅，承诺以后作“重大修改”才是真正利好。压抑已久的机构，也会趁机拉抬冲杀一番，反弹也将如期而至。

　　（古禅为信息时报特约撰稿人）