固定收益周刊:楼市调控政策密集出台,信用利差反弹压力大

　　9月份制造业PMI为50.4%,与前值持平,维持在临界点以上。生产方面,生产指数较上月提升0.2至52.8,为年内最高水平。需求方面,新订单指数较前值回落0.4至50.90;新出口订单指数回升至50.1;在手订单较前值回升0.2至45.2。总的来说,以PMI数据结合高频数据看,电厂耗煤量9月同比增幅继续扩大,短期来看经济在近期弱企稳的可能性较大,且从产业结构来看高新技术产业和装备制造业需求改善较多。但值得注意的是一方面传统旺季总体需求改善幅度有限,另一方面地产以及财政支出的带动作用较为明显,后续支撑作用仍需进一步观察。短期工业企业利润以及PMI数据的改善更多体现在存量的好转,而由于投资回报率的拐点未至,企业进一步扩张的动力依然偏弱。

　　节前一周,银行间货币市场利率R001上行14BP在2.34%,7天回购利率下行11BP在2.58%,R14上行8BP在2.84%。节前在超储率水平整体偏低的背景下,又面临跨月、跨季以及MPA考核的压力,资金面紧张程度显著加剧。在资金面承压期间,央行增加跨季14天和28天投放,至周五资金利率总体回落。

　　央行数据显示,9月我国官方外汇储备31,663.82亿美元,较上月减少187.85亿美元,8月份为下降158.90亿美元,美元口径为连续第三个月下降。导致9月外汇储备下行幅度加大的主要原因可能来自于央行汇市操作加大以及国庆期间居民换汇需求增加;9月欧元日元升值,美元对主要货币指数整体以下行为主,但整体来看估值因素影响不大。综合来看,年内外汇储备及人民币汇率存一定压力,但预计在可控范围内。

　　煤炭:上周动力煤价格继续上涨,节日期间港口电厂库存小幅回升,电厂日耗回升,补库积极。供应方面,9月底发改委联合能源局、安监局等下发通知,指出符合条件的先进矿井可以在276至330个工作日之间释放产能,产能释放期限暂定为2016年10月1日至2016年12月31日;总体看放松有限,市场调节更注重量的调节。需求方面,十月中下旬冬储季来临,需求季节性增加。焦煤方面,供应紧张,库存较低以及需求旺盛情况不改,价格继续趋强。

　　钢铁:上周钢价环比上涨,社会库存下降,结束近十周反弹。9月钢铁需求旺季不旺,钢铁PMI新订单指数49.2%,环比回落2.9个百分点,目前来看10月需求大幅抬升概率较小。钢厂盈利面近期下滑至61.96%。

　　粗略测算主要品种螺纹热卷微亏,中厚板亏损较多。上半年钢铁去产能不及预期,下半年进程有所加速,各地下达去产能目标,部署专项督查。

　　利率债:国庆期间多地开启地产限购,政策对于地产调控趋严。我们认为地产的调控政策,最终效果仍需要进一步关注,实际情况可能对于存量资产会比较温和,更多体现在增量资产的配置上。理论上抑制楼市过热对于债券市场具有较强的利好支撑,体现在增量配置需求上面,对于债券利率内生性下行更为有利。短期来看,9月份的经济金融数据将陆续公布,从高频数据以及PMI数据来看,短期经济若企稳的概率较大,市场表现来看虽然对于短期经济的波动有所看淡,但仍然不宜过度低估数据超预期对市场造成的影响。从总体逻辑来看,我们前期所提到的来自于“资本回报率偏低→融资需求偏弱→债券配置需求上升”的内生性因素并未改变,利率仍然有进一步下行空间。

　　信用债:对于信用债我们的总体观点是:资产配置压力使得总体需求坚挺,但目前来看利差已压缩到历史低位,反弹压力增大,市场对信用风险的敏感度也在加大,短期应关注信用风险变化。九月中下旬随着广西有色破产清算,信用风险再次抬头,高收益债受到一定负面影响。更值得关注的是国庆长假期间各地密集发布楼市限购限贷调控政策,调控背景下楼市走向成焦点。从地产周期看,全国房地产销量同比涨幅于今年4月见顶,而此次限购政策密集出台或将进一步挤出投资性需求和部分改善性需求。短期信用债可能以震荡为主,波幅将加大,再次演变为中高等级和低等级利差分化的态势。择券策略:过剩产能及地产产业链行业债精挑细选仍是上佳策略,龙头可以择优布局,但对于低评级还是要非常谨慎。同时值得注意的是从信用利差历史波动规律来看,流动性是利差最高度相关的因素,因此仍需关注由于资金面阶段性波动而出现的信用债市场波动,尤其低评级债面临更高估值风险。