2016年8月15日债券周评:弹簧压得越深,之后弹得越高

　　投资要点

　　债市展望:7月规模以上工业增加值同比增6.0%,低于前值为6.2%,低于市场预期的6.2%。从环比看,规模以上工业增加值比上月增长0.52%,1-7月工业增加值累计同比6.0%。

　　中国1-7月城镇固定资产投资同比增长8.1%,低于预期8.9%,前值9.0%。固定资产投资完成额当月同比3.89%,比上月减少3.4个百分点。其中基建累计同比增长19.6%,增速比1-6月减少1.3个百分点。

　　房地产投资增速有所回落。1-7月全国房地产开放投资55361亿元,名义同比增长5.3%,比1-6月增速略降0.8个百分点,累计增速下滑较多。

　　除了经济数据低于预期,7月信贷扩张同样非常疲弱,目前信贷已经几乎全是房贷,企业贷款甚至出现负增长。7月M2同比10.2%低于预期,M1同比25.4%高于预期,M2和M1的剪刀差继续扩大,显示我国已经在一定程度上陷入“流动性陷阱”。

　　7月不仅新增信贷弱于预期,社融中的其他融资规模也大幅下降。未贴现银行承兑汇票继续减少5122亿,同比多减1805亿,同时企业债券净融资增加2188亿元,同比少曾644亿元。随着下半年信用债到期及违约事件的陆续爆发,企业债券净融资也出现放缓。无论是间接融资还是直接融资渠道,企业融资均出现下滑,资金无法进入实体是流动性陷阱最直接的表现。

　　二季度货币政策执行报告中,央行强调了降准带来的负面影响,7月的信贷社融数据也表现,在资金无法“脱虚向实”的情况下,再多的信贷扩张也无益于经济复苏,因此我们预计下半年更强烈的货币宽松很难出现,而托底经济还需财政政策扩张。

　　7月份,全国一般公共预算收入14770亿元,同比增长3.3%,全国一般公共预算支出12768亿元,同比增长0.3%。财政支出发力明显不够。

　　从绝对规模来看,2016年财政预算赤字为2.18万亿,而1-7月份,累计的财政缺口仅为0.16万亿,未来5个月可使用的财政缺口依然在2万亿以上。之后财政发力空间很大。

　　从时点上看,G20将在9月举行,届时相对稳增长需求上升,财政加码概率较大。

　　7月工业增加值、零售消费、新增信贷社融全面低于预期,利好全面兑现。但是,我们发现通胀数据进入9月之后将逐步上升,9月和10月投资也将在财政发力的情况下再次提升,加上信贷的配合,金融数据在9月大概率也将反弹。因此,我们认为下半年各项数据的低点就是出现在7,8两个月份。

　　目前,无论是期限利差还是信用利差都压缩到历史最低水平,好比弹簧已至极限,随时可能反弹,而且压得越深,弹得越高。

　　我们建议对债市多一分谨慎,少一分乐观。