产业债深度:港口之债项篇

　　港口业存量债券:截止2016年7月初,交通运输业产业债发行规模在产业债中规模第一。其中港口在所有交通运输业二级行业中排名第3位,占比13.13%。部分港口发行人为城投公司。港口产业债个券数量和发债规模均以中高评级债券为主。发债类型主要为中期票据和企业债。发债主体主要是国有企业为主。

　　评级调整情况:评级机构主要关心的因素有:1)基本面:港航条件、区位优势、吞吐量、装卸效率;2)财务指标:经营性现金流或货币资金对短期债务的覆盖、偿债能力等;3)外部因素:政府支持等。评级上调的主体有11例,包括海南港航、广东航运集团、皖江物流(集团)、珠海港、舟山港、厦门港务、营口港、烟台港和河北港口。评级下调的主体有1例,为皖江物流(资产重组完成后,评级恢复),评级展望调整主体有1例,为北部湾。

　　港口债券估值情况:港口行业整体估值利差处于全行业中游偏低的水平。截至统计日,港口中票行业利差为40bp,处于中等偏下,与房地产、汽车、通信、休闲服务等行业利差处于同一水平。其中AAA级中票行业利差为22bp,AA+级中票行业利差为39bp,AA级中票行业利差为55bp,全部都处于全行业中值偏低水平。反应了市场对港口行业产业债资质的认可。

　　港口债券打分情况:我们从基本面、财务指标、融资环境和个券流动性状况四个维度建立港口债券的择券打分体系。每个维度的分值以1分-5分为区间进行标准化。基本面方面,主要从腹地经济和贸易状况、公司等级、企业性质等三个层面考察。其中腹地经济和贸易状况以所在省GDP和贸易总量以及增速来衡量。公司等级我们按照干线港、支线港、集装箱港和散杂货港这五个公司资质维度依次赋予1-5的评分。另外外部支持力度我们从企业性质来考虑,央企国企获得政府支持力度相对较大,上市公司也有较为通畅的融资渠道以及壳价值等都会在评分上得到一定加分。

　　财务指标方面,我们从企业规模、资产负债结构、资产质量、债务偿还能力、投资冲动这五个维度方面考察。个券的流动性状况主要以成交活跃度代表。融资环境主要分为外部融资能力和授信额度两个方面。其中外部融资能力以利息支出/总债务衡量。授信额度则由指标(最新未使用授信流动负债)、(最新授信/总负债)加总而得。

　　可能存在超额利差的个券:12营口港。投资要点:1、东北地区第二大港口,离沈阳经济区较近,有交通优势;2、港口建设基本完成,投资支出减少,码头逐步运行后,现金流稳步改善;3、负债将缓慢下降,期限结构较为合理;4、对外担保集中在子公司和其他大型港口企业,未来代偿可能性较低。