事件驱动型选股策略之十三:稳中求胜,高股息策略在A股的投资实践

　　申万宏源策略在6月30号发布的《秋夏之交,多维度提前布局中报行情——2016年A股中报分析系列报告之一》中对年中高送转事件进行了专门研究。事实上,高送转只是分红的一种形式,作为分红策略的姊妹篇,现金分红的高股息策略也值得投资者重点关注。同时叠加震荡行情,我们认为有业绩安全垫且估值合理的高股息股票有望受资金青睐。在本篇报告中,申万宏源策略行业小组及时为投资者梳理了高股息策略下的相关投资机会。

　　高股息策略的理论基础及海外实践。(1)DDM模型是高股息策略的理论基础。(2)高股息策略在海外整体优势明显。由于现金分红收益在股票长期总投资回报收益中占比大,以及能在提供高回报的同时承受的波动更小等因素,高股息策略在海外备受推崇。从红利指数表现来看,1996-2015年间,海外红利指数的代表道琼斯精选红利全收益指数和标普500经典红利全收益指数年均收益率分别为11.5%和10.8%,均高于同期标普500指数年均8.6%的水平。(3)高股息策略虽然在海外投资实践中获得了较大的成功,但由于国内投资者结构和分红环境和海外均不同,高股息策略的应用要结合国内实际情况。未来随着A股国际化进程不断提高,A股投资者结构将日趋多元化,我们预计高股息策略有望成为A股主流策略之一。

　　A股高股息率股票超额收益影响因素分析。(1)风险偏好是影响A股高股息公司超额收益的最重要因素。第一,长期看,A股高股息股票收益率较全市场并无优势。第二,中短期看,高股息股票存在阶段性超额收益,震荡市中尤为明显。高股息组合表现明显好于全市场的阶段主要有2002年下半年~2005年上半年、2010/10/20~2012/1/16以及14Q1~14Q3,这几个区间市场均处于弱势震荡之中。其中2002年下半年-2005年上半年市场震荡下行,高股息组合相对全市场超额收益高达59%。第三,海内外实践均表明牛市阶段,高股息率组合相反表现不尽人意。(2)股息率与无风险利率利差和A股高股息公司超额收益走势经常背离。第一,美国经验表明高股息股票超额收益和主要股指股息率-10年期国债收益率呈明显的正向关系,日本90年代经验也表明低利率环境下高股息股票表现大概率占优。第二,A股高股息股票组合超额收益率却和上证综指股息率-中债10年期国债到期收益率更多时候都呈反向关系。例如2007年~2010年8月、2011年1月~2011年3月、2012年11月~2013年1月以及2014年10月~2015年6月等。这向我们至少传递来了两个信号:第一,低息环境下高股息股票迎来配置价值的逻辑在A股很多时候都不成立,股息率相对债券收益率优势提升相反很多时候都对应着高股息股票组合超额收益的缩窄。第二,进一步验证了风险偏好才是影响高股息率股票超额收益率重要因素的观点。例如2011年1月~2011年3月、2012年11月~2013年1月内尽管股息率优势减弱,但市场风格明显偏向蓝筹,股市风险偏好阶段性回升,高股息股票超额收益阶段性提升。第三,分红趋势和连续性是影响高股息股票超额收益的个体化因素。我们在高股息股票基础上进一步构建了连续14年均现金分红组合和2010年起现金分红逐年增加组合。结果显示2011年至今,2010年起现金分红逐年增加组合和连续14年均现金分红组合相对上证红利指数的超额收益分别为60%和18%。

　　利用上市公司持续现金分红影响因素提高收益率。既然高股息个股超额收益受分红趋势和分红持续性的影响很大,因此哪种类型的公司更有可能持续维持高分红显得非常重要,我们可以通过提前布局持续现金分红且分红逐年增加的股票组合来提高收益率。通过对2005-2104年间的所有上市公司数据实证后发现,盈利好、市值偏大、经营活动产生的现金流量净额/归母净利润比较大的企业持续分红的可能性更高。

　　高股息策略:如何择时与选股。(1)高股息择时:重点把握除息日前10天的抢权行情。上市公司现金分红实施流程有几个关键时点,分别是预案公告日、股东大会日、股权登记日和除权除息日。第一,预案公告日公告日和股东大会决议日前后超额收益均不明显。例如2010~2014年这4年中,预案公告日前5天超额收益不足1%,可操作性很差。预案公告日过后一段时间内超额收益普遍为负,且有逐渐扩大趋势。而股东大会决议日前后均没有超额收益。第二,分红预案实施公告日后5天内有一定超额收益,但幅度普遍很小。例如2014年实施分红组合在实施公告日5天内取得了3.5%的超额收益,其他年份同期超额收益普遍在1%左右,可操作性同样不强。第三,除息公告日前的抢权行情经常有,值得重点把握,而填权几乎没有。例如2010~2014这5年除息前10个交易日均均实现上涨,超额收益普遍超过2%。在真正除息后,由于缺少填权的增量资金来源,大部分公司股票反而开始下跌。现金分红积极的格力电器在过去几年除息日前后的表现也验证了抢权行情经常有,而填权行情不一定有的观点。(2)多维度寻找未来有望获得明显超额收益的高分红个股。维度一:深港通开通箭在弦上,关注有望被纳入深港通的深市高分红且低估值个股。维度二:关注盈利能力和现金流均良好、近5年分红持续增加且近12个月股息率超过2%的公司。综合维度一和二,筛选后我们建议投资者关注:贵州茅台、格力电器、上汽集团、华域汽车、宇通客车、平高电气、华电国际、双汇发展、福耀玻璃、浙能电力、建投能源、桂冠电力、中山公用、伊力特、江铃汽车、兴业银行、九阳股份、中国建筑、美的集团、川投能源、粤电力A、长江证券、海澜之家、粤高速A、伊利股份、金风科技、宁波银行、信立泰、海康威视、奥瑞金等30家公司。