信用市场每周评论:城投债提前兑付风险暂不足惧

　　投资要点:14宣化北山债、14海南交投MTNO01提前兑付风波再次牵动投资者的信仰神经,但投资者提前兑付意愿不足,债券持有人会议规则约束下,提前兑付方案不太可能获得通过,城投债提前兑付风险赞不足惧。

　　基本面分析:

　　契约精神相对不足使得城投债投资风险难以预知,需加以防范。尽管地方政府债务置换的大背景下,城投债本息违约风险相对可控,但此次两期城投债提前偿付申请,实则暴露出城投债的风险模式相对多样,投资者难以预知。存量债券的票面利率显著高于再融资成本,城投平台融资使命完成,后期融资需求减小,行政性干预等均可能促发城投企业摒弃市场契约精神,尝试提前偿付高成本债务,城投债投资亦难一劳永逸。

　　方案获得50%赞成票的可能性较小,预计方案较难执行。信用债调整模式已经开启,此次事件可能导致投资者的信心受到冲击,从而导致城投债、甚至全体信用债的持续调整。但是,考虑到投资者接受提前偿付方案的意愿不足,若不高溢价回购,持有人会议规则约束下,方案应该较难获得50%以上投资者赞成,提前兑付可能仅为发行人“一厢情愿”,预计方案较难执行,投资者不宜过分悲观。

　　投资者可适当防范置换能力.置换意愿均相对较强的城投债以及政府发文引导城投债置换的区域城投。账面货币资金相对充裕,项目建设投入接近尾声,票面利率显著高于市场估值,担保、抵质押导致融资成本增高,剩余期限较长,区域财政资金相对宽松的城投债置换意愿相对更大,投资者可重点关注。我们在正文中亦对相关个券进行了梳理,以供投资者参考。

　　信用策略:

　　信用债调整仍将持续,“信仰”可能被逐个打破,“抄底”需谨慎。偿债高峰来临,发行人流动性压力大,信用事件持续爆发,投资者“信仰”被逐个挑战,而信用利差仍低,信用风险溢价不足,信用债调整仍将持续。由此,我们认为,信用债市场的介入机会远未出现,信用债投资仍需等待。信用策略上,建议投资者摒弃“信仰”,回归企业基本面研究,筛选现金流充沛、债务压力可控的个券。