流动性观察周报:信用违约催生资金负向反馈

　　报告要点。

　　经济数据边际改善,刚性融资需求推高利率。

　　3月经济的企稳,主要还是依靠基建和房地产投资的拉动。在这其中,民间固定资产投资和全国固定资产投资增速的分化是一个值得关注的问题。从路径上推演,我们认为未来或将存在两种不同的路径:1)如果投资推动经济持续反弹,大概率会看到民间投资企稳反弹,这种局面更加类似于2009年的情形,最终的结果将是货币政策转向,从而推动利率系统性上行。

　　2)如果投资的增长难以持续拉动经济增长,那么一个直接的结果就是宏观负债率的快速攀升。这一情形下,如何降低杠杆则成为问题的核心,如果考虑到当前投资的刚性,那么未来的杠杆去化或许会以一种相对激烈的方式完成,在这样一个去杠杆的过程中,可能会出现一个短暂而剧烈的流动性收缩,这一过程可能更类似于2013年的情况。

　　债市调整或将延续,警惕理财资金负向反馈。

　　上周,债券市场出现明显调整,公募基金持仓较高的证金债调整明显尤为明显,这也从侧面应证了基金为应对赎回压力而抛售流动性较好的利率债。

　　未来银行理财产品的去杠杆化或将触发资金负向反馈。银行委外理财往往会设定止损要求,如果产品净值低于约定止损线,银行将直接中止委外协议。在清盘过程中,如果出现流动性较差的信用债集中抛售,将会带来信用债收益率的急剧上行,从而触发新一轮清盘,带来资金负向反馈。

　　大类资产价格分化,债券市场承压。

　　受信用风险事件影响,债券市场出现明显调整,利率债出现明显分化,政策性金融债整体上行,而国债,尤其是10年期国债则相对“抗跌”。大宗商品方面也出现价格分化,黄金价格略有下行,NYMEX原油价格仍维持上涨趋势,LME期铜价格高位回升。

　　市场活跃度回升,流动性冲击不容忽视。

　　上周,主要指数估值水平与前周保持持平,而换手率出现明显上升,反映市场活跃度有所上升。上周两市融资余额较前周小幅上升。从融资资金的偏好来看,上周融资买入占比较高的行业分别为非银(8.14%)、计算机(8.07%)和有色金属(7.84%)。