固定收益周刊:“双降”为利率进一步下行增添动力

　　宏观

　　由外汇占款渠道投放的基础货币减少,央行通过调整存款准备金的比例来提高货币乘数以对冲外占减缓对货币供应量产生的压力。信用货币的派生来自于银行资产端的扩张,实体经济融资需求较弱,政府主导的投资以及债券类投资是银行资产端扩张的主要支撑点,目前超储率仍高,未来潜在的配置需求仍然充足。央行近期在公开市场对于价格型工具的使用比较慎重,但再次双降显示稳增长政策意图,降低社会融资成本以支持实体经济,经济下行压力仍大债券基本面有支撑。

　　利率市场化正式落地,负债成本不会因此明显上行。一方面是存款利率完全放开后,央行也会给与基准利率做参考,同时再次强调会对存款利率超出合理水平、扰乱市场秩序的金融机构加以必要的约束,未来央行依然保有对负债成本的控制力; 另一方面银行在资产稀缺,坏账率有所升高的情况下,对存款需求的迫切程度相应下降。

　　资金面

　　虽然上周逆回购缩量,但同时迎来千亿规模的MLF和双降,从央行的资产负债表来看,上个月对金融机构贷款有4,000亿左右规模的回落,再次补充基础货币并通过降准提升货币乘数也符合央行逆周期调节以弥补基础货币缺口的思路。近期虽然资金面仍然整体维持宽松,但随着加杠杆行为套息需求逐渐增加,资金利率逐渐上行。双降后银行超储率进一步上升,同时价格型工具降息之后也会有在公开市场下调逆回购利率的操作进一步引导资金利率较之前有所下降。

　　行业动态跟踪

　　煤炭:近期煤炭需求仍呈弱势,港口煤价继续下跌,电厂日耗在50吨以下低位震荡,库存高企,电厂港口库存环比双升,前段时间煤企降价对市场形成压力,目前来看需求仍弱,冬储空间亦或有限。钢铁:近期钢价呈现一定补涨,一方面减产增多,高炉开工率下降,另一方面需求有一定环比回升,库存下降较多,但总体看仍为季节性的波动,供需矛盾未有大幅改善,目前各品种毛利仍然为负。后续基建加码对钢价有提振支撑作用,但幅度或有限。

　　市场展望

　　在经历了风险偏好急剧下行之后,流动性充裕而资产稀缺的情况愈发明显,这种情况下大量资金涌入债券市场推升近期市场接连上涨;由于股市暂时仍然难以形成一致性预期,资产轮动的影响目前主要体现在私人部门配置向债券类资产的增量资金边际减弱,整体资产向权益类重配暂时还难见到。另一方面,债券市场目前的两个特征一是利率曲线中1-5年部位陡峭,而5-10年相对平坦;二是信用利差窄,而信用风险暂时还并无蔓延的风险; 市场对于流动性的偏好也仍足以支持短端偏低的利率;而对于流动性偏差的利率债来说,在资产荒的情况下,未来可能有一定的改善空间。未来货币政策向宽格局延续可期,不必过于在意今年是否还会有“大招”的出现,目前比起政策博弈,有多方面因素支撑投资者继续青睐债券市场。近期金融数据经济数据中出现的一些亮点,我们可以认为是无风险利率大幅下行之后起到的一定效果,伴随利率下行的是债券市场规模扩容并为实体经济输血,数据中有亮点但总体看经济下行压力仍大,新旧经济转型期,“稳增长”仍需低利率环境支持。目前来看在资产荒和市场情绪较好的背景下,“双降”为利率进一步向下突破增添动力。