债市日评:假如MLF不续,则降准概率显著增加

　　利率品市场观察。

　　本周债券市场短期内所面临的最大挑战当来自于MLF操作的不确定性。根据时间推算,6月17或18日,3月份续做的MLF操作面临到期,预计总规模在6700亿元,从前期商业银行的行为特征来看,由于实体经济信贷需求偏弱,信贷投放有限,因此大量资金积压在银行间货币市场,且目前货币市场利率不高,MLF的利率在3.5%附近,相对偏高,因此商业银行主动要求续作MLF的意愿将较为有限,6月18日MLF到期面临收回的可能性。

　　根据中央银行官员发言,4月份我国银行体系超额准备金率水平为3.3%(且注意:2015年1月,中国人民银行调整了存款准备金缴存基数,将非存款类金融机构存放纳入各项存款口径,并计缴存款准备金,适用的法定存款准备金率为0。

　　超额准备金率按扩大后的存款基数测算,和以前数据并不可比。若按调整前口径测算,超额准备金率要高于公布数据)。

　　截止4月底,非银金融机构存款总量增加约2万亿,因此按照传统老口径计量,我们估计老口径超额准备金率大致在3.5%附近。

　　5月份考虑到财政性存款增加约4000亿,居民储蓄和企业存款增加8000亿(消耗超额准备金约1600亿),M0回流贡献超额准备金1600亿,外汇占款未知,公开市场操作为零,PSL大概补充了2000亿。合计超额准备金表现为减少2000亿附近,大概降低超额准备金率0.2个百分点,即按照传统老口径计量,5月份超额准备金率大致保持在3.2-3.3%附近(新口径在3.0-3.1%附近)。

　　假设6月中旬的MLF到期不续,则相当于降低了超额准备金率大概0.5个点,超额准备金率将降低到2.5%附近,这个水平将回到1-2月份时期水平(稳增长前期)。

　　因此债券市场面临了一定的压力,目前是预期阶段。

　　假如MLF续作终止,则在稳定经济增长背景下,中央银行有可能采用其他模式来补充缺失的流动性,降准或重新启动逆回购公开市场操作成为可能。

　　事实上,降准0.5个点大致投放资金规模和MLF到期规模一致,本质上并不增加银行间体系流动性,但是由于两种操作对于商业银行的成本不同,因此在资金总量平衡的情况下,起到的最终效果是降低资金成本的作用。

　　我们认为,在年度中期市场流动性波动压力加大、稳增长政策延续以及MLF有可能不续终止的条件下,降准对冲的可能性明显加大,最终这种组合可起到降低银行资金成本的作用。

　　信用品市场观察。

　　2015年6月12日,大公国际资信评估有限公司通过对唐山冀东水泥股份有限公司及“07冀东水泥债”、“11冀东01”、“11冀东02”、的信用状况进行跟踪评级,确定唐山冀东水泥股份有限公司的主体长期信用等级维持AA+,评级展望调整为负面,“07冀东水泥债”的信用等级维持AAA,“11冀东01”、“11冀东02”的信用等级维持AA+。

　　大公将冀东水泥的主体评级展望调整为负面,所考虑到对公司的不利因素有:①公司所处水泥行业竞争依然激烈,产能过剩情况依然普遍存在,公司产品销售价格继续下降;②公司有息债务持续增加,短期有息债务比重大幅提升,短期偿债压力增大;③2014年以来,由于产品价格的大幅下降,公司出现亏损,盈利能力持续减弱。

　　此前,6月9日,鹏元资信评估有限公司将冀东发展集团有限责任公司的主体信用等级展望调整为负面,其核心理由是公司所处行业市场环境不容乐观且短期难以改变颓势、所有者权益继续减少、核心业务水泥及混凝土产品价格持续下降、装备工程业务毛利率降幅较大、房地产业务收入存在不确定性且未来存在较大资金压力、营业亏损扩大、资产负债率继续上升、短期偿债压力较大以及存在一定或有负债等风险因素。

　　同时,由于青松建化连续亏损,6月9日,中诚信对青松建化2015年跟踪评级结果为:主体信用等级AA,列入信用评级观察名单。

　　而更早一些的时候,天山股份、山水集团分别在2015年4月和5月发布2015年主体评级报告,主体信用评级及展望均维持与2014年不变。这与近期公布的水泥行业公司主体评级的差异可能主要源于:一是天山股份、山水集团在2014年盈利,同时资产负债率在行业内对比并不高;二是进入5月后,水泥行业景气度仍在不断下滑,进一步拉低评级公司对未来盈利能力及偿债能力的预期。

　　比较来看,评级公司均较关注水泥行业的不景气对企业未来盈利能力的影响,同时对负债增加、短期偿债压力亦非常关注,冀东水泥与冀东集团连续亏损、流动比率较小、资产负债率较高是评级公司将其主体信用等级展望调整为负面的主要原因。

　　还值得关注的是,北方水泥还未发布2015年主体信用评级报告,但其2015年一季度亏损,同时资产负债率较高,流动负债比率高达94%,流动比率仅有0.49,可能存在较大的评级或展望被下调的压力。

　　转债品市场观察。

　　1、齐峰转债:齐峰转债不再具备上市条件而需摘牌,摘牌日期为2015年6月16日。齐峰转债最终赎回26,895张,仅占发行总额的0.35%。

　　2、澳洋顺昌:今日复牌后涨停。我们认为公司业绩稳健、管理优秀,未来发展之路清晰可辨,属于兼具“成长与概念”的优选标的,建议投资者积极申购其转债。

　　【外延发展预期强烈】:收购新能源汽车公司终止后,公司后续仍将积极以新材料、新能源为方向进行并购。

　　【内生增长确定性强】:预计2015全年,LED一期将贡献收入6个亿,净利润1.5亿左右。二期项目将于7,8月份陆续购入新机型,经过2~3个月的调试,乐观预计,4季度能够有所贡献。传统金属物流及小贷业务,全年维持稳定,仍将贡献1个亿左右净利润。综上所述,2015年预计净利润在2.6~3个亿之间。二期项目顺利达产,则16年业绩的高增长也可预期。

　　国债期货以及相关衍生品市场观察。

　　5年期主力合约TF1509开于95.950,收于95.595,结算价95.650,最高96.020,最低95.575,跌幅0.46%,振幅0.46%,成交7871手,其中外盘3544手,内盘4327手,持仓量23513手。较前一交易日,合约收盘价下跌0.405元,结算价下跌0.385,成交量下降2214手,持仓量减少64手。另外,10年期国债期货主力合约T1509下跌0.45%。

　　周末可能出台宽松政策的预期落空,开盘收益率上涨。因IPO和半年末因素,市场普遍对6月底之前的资金面预期相对谨慎,资金价格也呈小幅走高态势,这亦将压制现券的表现。此外,市场对MLF不续做有所担忧,因为这相当于降低了超额准备金率大概0.5个点,超额准备金率将降低到2.5%附近,这个水平将回到1-2月份时期水平(稳增长前期),因此债券市场面临了一定的压力。5年期国债期货活跃交割券收益率上行2BP,10年期国债期货活跃交割券收益率上行5-6BP,对应国债期货较大跌幅。另外,今日新合约TF1603上市,挂盘基准价98.000元,收盘上涨0.020。