债券周评:债市短期波澜小,套息策略依然优

　　下周债市展望:对于债市而言,地方债无论是量还是价,谜底都已揭开。公开发行利率较低首先不是偏空的消息,至少不会抬高无风险收益率水平。地方债1 万亿的规模虽然巨大,但是我们之前已经说明,降准释放的超储很大一部分被用来应对地方债,虽然地方债的密集发行会收纳一部分超储,甚至1 万亿之后可能还有更多地方债,但是央行对冲还会继续。债务货币化使得供给并不会产生太大冲击。

　　经济基本面方面,汇丰PMI 依然低迷,反应实体经济依然疲弱。发改委批项目,财政政策逐步发力是会托底经济,但是难以使得经济反转。房地产销售有所回暖,但是投资依然低迷,并不仅仅是时滞问题,更多反应的是房地产内生动能的下降。

　　通胀方面,“猪周期启动论”更多的关注了存栏量等供给端,但是由于经济下行,居民收入同比下降,居民消费结构变化等原因,需求端难以支持猪肉价格大幅反弹。我们认为通胀难见大起色。

　　资金面方面,宽松的环境依然维持,之后在经济疲弱情况下,宽松仍将继续,资金价格维持较低水平将是常态。

　　7 年和50 年国债招标情况较好,银行和保险配置户出手明显。说明目前收益率水平对于配置户依然具有吸引力。

　　短期内,债市难起大的波澜,在资本利得难以大起大落的情况下,套息依然是最优选择。考虑到期限利差目前较高,持有3 到7 年左右债券(利率或者信用)获取套息差依然可取。

　　债券小专题:热钱流出,债市并不走熊.

　　外汇占款主要由三个部分组成:FDI,贸易顺差和热钱。一般来说,我们国家外汇占款的多寡主要由热钱来决定,外汇占款和热钱的相关系数高达0.85。根据我们的研究,热钱的多寡并不仅仅是汇率变动的结果,更核心的驱动因素在于套息差。套息差越大,热钱进入中国的量就越大。

　　我们发现,大部分时间中,热钱的流入伴随着国债收益率的上升;而热钱流出时,债券收益率倾向于下降。而不是热钱流出,债市走熊。

　　究其原因,关键在于央行的操作。从统计情况看,当热钱流出时,央行会选择对冲操作,通过公开市场操作,定向投放以及降准等手段。而央行直接投放的流动性较热钱对于债券市场的“药效”更好。这也就是为何在2013 年虽然热钱大量流入5000 亿,但是央妈的“不作为”使得收益率居高不下;但是在2014 年虽然热钱大幅流出2.3 万亿,但是在央妈不断放水之后,债市收益率大幅下行。

　　根据美联储4 月会议纪要,美联储认为美国经济增速将会回升,一季度经济增长疲软只是受暂时性因素影响。在美国经济数据将逐步走强,美国加息预期依然存在的情况下,美债收益率和美元指数均有可能上升,热钱流出的状态难以扭转。

　　但是,根据我们之前的判断,热钱流出不是债市走熊的因。之后即使外汇占款维持低位,热钱维持流出状态,并不会对债市造成太大影响。