中信彭文生：金融周期下半场需促创新控泡沫

　　实体经济下行、股市持续上涨，资本市场“泡沫”显现。中信证券(600030)全球首席经济学家彭文生24日在清华五道口全球金融论坛上称，金融周期下半场需要资本创新来解决上半场的产能过剩、债务等遗留问题，同时也需要新工具来助推新经济。

　　当前实体经济与资本市场存在“脱节”，其背后正是金融周期不同阶段的切换。彭文生认为，首先要清楚实体经济与资本市场的关系问题。

　　中国过去这一年股市大幅上升，但是实体经济仍然很疲弱，最新数据仍显示经济下行压力较大。彭文生认为，应该从股市中不同行业的公司股票的表现来看“金融周期”。比如，总体而言新兴行业、新经济跑赢大市，地产和地产相关的传统行业跑输；从金融层面来看，银行股价跑输大市，非银行跑赢大市。这一态势与金融危机以后的美国一致。而这，正是金融周期的问题。

　　在金融周期上半场，银行的信用、银行的信贷和房地产紧密相连，两者相互促进，导致过度扩张，整个经济负债率大幅上升；金融周期下半场，拐点发生以后，去杠杆、降低债务率，导致的结果是消费比较疲弱，增加的储蓄不愿意投入实体投资，这些增加的储蓄就会追逐金融资产。

　　“这样一个调整过程，必然对经济结构也有影响，上半场过度扩张的行业，比如说银行和房地产到了下半场要调整，这种调整是为新兴行业、新经济、资本市场创造了机会。”彭文生称，因而在某一段时间会看到实体经济似乎和股市脱节。

　　其次，要清楚实体经济和股市脱节，股市的大幅上升能不能持续。这一问题的答案，就在股市上升能否服务实体经济，其关键在于资本创新。一方面，金融周期“上半场”遗留的问题需要通过资本市场创新解决，比如债务、产能过剩；另一方面，需要资本创新来帮助新兴行业、新经济发展，比如好的交易机制、有广度和深度的交易产品。

　　另外，要清楚资本市场创新和“泡沫”的关系。历史经验表明，所谓金融创新或资本市场创新，往往出现在市场发展较快的阶段，而在这阶段中，资产价格泡沫发生的频率是增加的，“泡沫”的程度也是增加的。

　　金融泡沫或者金融资产价格的泡沫发生频率比较高的时期，主要包括两个时期，一是19世纪30年代之前，最终定点是1929年美国股市崩盘；另一个时期是过去40年，70年代末、80年代初开始的全球经济自由化、金融自由化带来金融资产、房地产的泡沫。原因在于，放松管制一个可能的结果就是会带来过度投机，而且杠杆率上升成为重要传导机制。

　　“所以我们促进资本市场创新、促进资本市场服务实体经济的过程中间，也要关注控制风险或者控制泡沫的问题。”彭文生称，“泡沫”不可避免，但是可以被控制。