固定收益专题报告:大类资产配置视角下的创业板暴涨之谜

　　大宗商品比股票更适合炒作。

　　对于创业板的暴涨,市场争论风起云涌。我们更愿意从经济周期和大类资产配臵的角度分析其暴涨原因,及其与固定收益资产价格的互动。以下的分析,均是基于我们的盈利周期与债务周期嵌套模型,以及三大外部冲击,即潜在经济增速、政策影响、外部环境。一个基本结论是,2012 年下半年以来,中国出现了“政府拉动经济+衰退性宽松”组合的局面,而这恰恰是大宗商品牛市的温床。在中国创业板似乎充当了大宗商品的角色,特别是在房价趋势性下降和国际大宗商品熊市的背景下。

　　政府拉动经济上行更多表现出过热特征。

　　经验显示,如果经济周期性的企稳上升主要来自政府加杠杆拉动,那么在大类资产价格的表现上,更多表现出过热的特征,而非复苏的特征,即大宗商品的表现要超越股票。我们观察的数据显示,这样的情况至少出现过三次:美国2002 年的经济上升、中国2002 年的经济上升、中国2009 年的经济上升。一个可能的解释是,政府加杠杆对大宗商品的消费需求更多,另外为了配合政府加杠杆货币政策倾向宽松,流动性较为充裕。另一种可能的解释是,市场担心政府加杠杆(以及政府债务规模扩张)以及由此引发的经济企稳上行的可持续性,从而不愿意购买股票。

　　2012 年以来中国出现“政府拉动经济+衰退性宽松”的组合。

　　2012 年下半年以来,中国出现了“政府拉动经济+衰退性宽松”的组合,这恰恰是大宗商品牛市的温床。在中国创业板似乎充当了大宗商品的角色,特别是在房价趋势性下降和国际大宗商品熊市的背景下。

　　风险提示:债务风险基本释放完毕。