信用债周策略:可放长取短

　　摘要:

　　上周信用债走势回顾:收益率曲线形态变动不大。上周银行间7天回购利率下行至3%以下,但信用债的反映较为钝化,1年和3年AAA短融中票收益率分别下行2BP和8BP至4.69%和4.74%,5年中票则是小幅上行3BP至4.85%。信用利差方面,由于国债和信用债整体的变动都较小,信用利差变动不明显,3个主要期限的高等级债券信用利差继续处于历史中位。二级城投债市场变动同样较小,其中5年期AA+、AA、AA-评级的城投债分别变动-2BP、+4BP和+2BP至5.47%、5.93%和6.57%。交易所方面,盘面上依然跌跌不休,主要是因股市连续超过万亿的成交对资金的分流作用较为明显,对ST湘鄂债的违约影响尚未明显反应。

　　发改委专项债券:未来企业债或有所放量。对于债券市场而言,此次专项债券发行的影响主要体现于:一是强化经济托底预期,增加未来利率上行可能。我们在年度策略中的便已指出,财政政策在二季度加码是大概率事件。专项债券推出可以作为稳增长政策中的资金配套部分出现,对冲财政收入和土地出让收入的下降,配合已出的多项水利和铁路投资计划等稳增长措施,增加经济改善的可能性,利率未来或会有所调整。二是增量供给会带来明显冲击。以一季度的发行量和净融资量推算,城投债发行受限将带来近万亿的资金缺口。该部分资金将由PPP模式下的债券发行、项目收益债以及新推出的专项债券来弥补。如果PPP模式发债和项目收益债都不能短时间大量发行,专项债券或会成为今年企业债发行市场上的重头兵。三是对城投平台资产负债表有修复作用。专项债券募投资金在一定范围内的自由支配权保证了城投平台能够借道专项债券缓解债务到期压力,相比于债务置换而言,降低城投平台信用风险的作用更为明显。

　　策略:收益率陡峭化调整还未够。上周资金利率的下行使得前期平坦的曲线有所修复,但是目前的收益率形态来看,短端的价值还是相对稍高。一方面,目前银行间7天回购利率已经下行至3%以下,1年AAA短融在4.60%附近,两者利差在160BP左右,安全边际较强。

　　另一方面,目前市场对于经济复苏迹象的关注强于对经济弱势的注意,在稳增长政策下,未来经济企稳的迹象在增强,目前5年期的AAA中票与1年期AAA短融20BP左右利差相对于40BP的历史均值而言并不够,未来还需短端的下行才能增加长端的价值。