流动性趋紧股指重挫 引发牛市终结之问

在监管层严打市场操控以及年底资金面趋紧的背景下，走势强劲的上证指数终于低下了高昂的头。12月23日，上证指数跌幅超过3%，蓝筹股的集体回落为主要动因。

牛市是否已经就此终结？为何每次都是在银行股大涨之后股指就会出现大幅回调呢？《第一财经日报》带着这些疑问咨询了多位市场人士。

又是银行股惹的祸

从12月23日的市场走势来看，蓝筹股在连续大幅上涨之后出现集体回调，钢铁、煤炭石油、电力、银行等权重板块均位列板块跌幅榜的前列，从资金流动情况来看，这些板块也成为了资金主要净流出的目标，全天市场资金净流出达350亿元之多。

从对股指的影响来看，银行股的集体回调无疑成为了股指大幅下跌的主要动力来源，从22日的大涨6.75%到23日的大跌4.46%，银行股的过山车走势造就了近两日股指的大幅震荡。

实际上，这种走势已经不是第一次在a股市场出现了。在此前几年的熊市走势中，一旦出现银行股集体大幅拉升的走势，投资者往往都会选择大量抛出中小盘个股，同时伴随股指出现大幅回调走势。只是在11月底开始的这轮上涨中，这种情况才有所改变：在场外资金大量入市的推动下，券商、银行板块的接力上涨并未引发股指的大幅回调，反而成为了推动股指快速上行的主要动力来源。

那么，为什么这一规律在本周再度出现了呢？一位私募基金人士称，这种情况的出现，归根结底还是资金面情况的变化导致的。此前几年之所以出现银行股一涨股指就回调的走势，主要还是银行股的拉升需要大量的资金，而当时在熊市的背景下，场内存量资金显然难以承受这样的压力，这使得股指出现回调走势。

而这种情况在本轮行情中很少出现，关键还是在于近来场外资金入市的热情较高，大量增量资金的入市使得银行股拉升所需的资金压力并未传导到市场上，这一点也可以在这轮行情单日市场成交量从不到5000亿元快速攀升至最高1.2万亿元以上得到体现。

至于本周银行股拉升导致股指大幅回调情况再度出现，上述私募基金人士认为，这主要还是由于时近年底，市场整体流动性开始短期趋紧所致，这一点也可以从周二全体成交量从周一的9000多亿元快速下滑至6000多亿元得到印证。在场外增量资金短期趋缓的背景下，银行股的大幅上涨消耗了多方过多的能量，这也使得调整不可避免。而此前银行股板块累积的较多的短线获利盘也在一定程度上加大了回调的幅度。

牛市会否终结

而伴随上证指数的大幅回落，市场人士此前对于牛市较为一致的预期也开始出现了裂痕，甚至有人开始喊出了“股市已近强弩之末”的观点。

光大证券首席宏观分析师徐高在其最新发布的研究报告中称，最近几个月，宽松货币政策向实体经济的传导受阻，导致大量资金在银行间市场淤积，形成了金融市场中的流动性“堰塞湖”。这支撑了金融资产价格的上涨，令股市和债市在实体经济明显走弱的背景下反而走牛。但进入12月以来，因为信贷的加速扩张、资本的外流以及监管层对金融加杠杆的担忧，堰塞湖里的流动性已经开始趋紧，从而引发了各期限利率的明显回升。由于近期股市的大幅上扬是建立在宽松流动性预期之上的“流动性牛”，堰塞湖的泄洪意味着股市上涨的“强弩”已接近其末端。

堰塞湖中流动性已开始趋紧，导致利率回升。进入12月以来，银行间市场内各期限利率全线上扬。12月19日，7天回购利率一举攀升到了6%以上，创下了今年春节之后的新高。而更反映短期资金价格中枢水平的3月期shibor，目前也冲高至接近5%的水平，比11月末高出80多个基点。收益率曲线的长端也同期上移。10年期国债收益率已回到了3.7%以上，相比上月月末水平上升了约20个基点。

堰塞湖泄洪是大势所趋，银行间资金面将进入“更紧平衡”的状态。出于稳定增长、缓解实体经济融资难的需要，信贷投放加速增长的态势将会延续一段时间。而进入明年一季度，年初信贷迅速增长的状况预计也会重演。而另一方面，央行恐怕也会在控金融加杠杆的考虑之下，适当收紧银行间市场资金面。因此，相信金融市场的资金面平衡会向更紧方向移动，债券市场将持续受到资金紧张的影响。

从近期股市的风格来看，这是一个“流动性牛”无疑。在流动性堰塞湖泄洪的背景下，股市上涨的“强弩”已经接近其末端。债券市场已经感受到了流动性收紧带来的负面影响，收益率明显上行。股市则暂时还享受着货币政策放松预期的驱动，并未像债市那样灵敏地对流动性变化做出反应。不过，正如前文所论述的，银行间市场恐怕已经进入了“更紧平衡”的状态。而出于对金融加杠杆的警惕，货币政策接下来的放松也更可能以刺激信贷这种给堰塞湖“泄洪”的方式推进。从这个角度来说，牛市恐怕已接近尾声。