“这是最好的通胀对冲”：高盛“加倍下注”大宗商品超级周期

　　F 在摩根大通宣布新的大宗商品超级周期已经开始不到三周后，现在轮到高盛提醒客户，它是第一个预测大宗商品长期上涨的，只是高盛没有使用“超级周期”的陈词滥调，而是将其称为“大宗商品新的结构性牛市”。

　　高盛首席大宗商品策略师Jeffrey Currie在评论2021年大宗商品的强劲表现时写道：“今年以来，不仅石油、金属和农产品价格上涨，而且供应的结构性障碍造成了可持续的赤字，在我们看来，这给大宗商品带来了广泛的正利差。”因此，我们最近提高了对石油、金属和谷物的预测，降低了对黄金的预测，这意味着商品指数12个月的回报率为15.5%。此外，随着回报与其他资产类别脱钩，大宗商品的多样化又回来了。”

　　另一个问题是：“正如我们自去年10月以来所主张的那样，我们相信这是大宗商品新一轮结构性牛市的开始，除了可可和锌以外，所有市场都处于短缺状态，我们仍坚信这一观点。”

　　有鉴于此，高盛仍然认为“大宗商品仍是最好的通胀对冲工具”，这就不足为奇了，但事实并非如此：人们普遍担心，即将到来的通胀飙升是由成本推动的，因此在缺乏普遍需求以维持价格持续走高的情况下，通胀很快就会消退。Currie认为，“尽管大宗商品引领了再通胀交易，但我们认为这不是成本推动型通胀，而是需求拉动型通胀。”这位大宗商品策略师在详细阐述这一差异时指出，“成本推动型通胀非常罕见，这是供应方面的事件，本质上是非常短暂的，通过制造衰退和/或供应反应(如上世纪70年代的石油危机)来弄巧成拙。更不用说2008年雷曼兄弟破产前几个月的每桶140美元的油价了。相反，高盛认为，“所有这些市场的供应都在追逐更高的需求，但没有赶上需求，导致需求拉升通胀压力，即便是石油。”

　　关键点是:“大宗商品是需求增长、美元走弱和通胀之间的关键联系，这就是为什么从统计数据上看，大宗商品一直是抵御通胀的最佳对冲手段。”

　　摩根大通认为，石油将是当前超级周期的最大受益者，高盛预计布伦特原油和西德克萨斯中质油将在第三季度分别达到75美元和72美元的峰值，该行对铜、镍、锌和铝等工业金属抱有乐观态度，预计在可预见的未来，这些金属都将继续上涨。

　　Zerohedge称，和往常一样，我们不同意高盛的观点，虽然我们也预期大宗商品在未来6-9个月将强劲上涨，如果只是因为中国至关重要的通货再膨胀信贷冲动已见顶，那么从长期来看，前景将更加黯淡…

　　…并将在中期对所有与通胀相关的资产产生不利影响。

　　就在昨天，随着中国最新制造业采购经理人指数(pmi)跌至9个月低点，我们看到了这种关键推动力的负面影响。

　　可惜的是，高盛掩盖了中国对大宗商品价格的影响，而Currie在其最新的价格预测中写道，“推动价格的是强劲的基本面，而不是资金流动。”

　　我们最近将原油价格的6个月预期从65美元/桶提升至75美元/桶，12个月的铜价从每吨10000美元升至每吨10500美元，金价12个月的目标价从2300美元下调至2000美元。这些预期都是受到基本面推动的。封锁造成了服务消费和商品消费之间的隔阂，在尽量减少病毒传播的同时，激发家庭和政府的额外需求，以刺激活动。现货溢价支持了我们的观点，即这是基本的，而不是资金流动，石油的长度接近正常水平，而相对于资产管理规模的大宗商品敞口仍处于投资不足的状态，即便与2008年相比也是如此。

　　然后高盛回到了它最具争议的假设，也就是说，价格上涨是需求拉动趋势的结果，而不是成本推动趋势的结果，这也解释了大宗商品在宏观再通胀交易中所扮演的关键角色，在重新启动储备循环流动(在石油的例子中更被称为石油美元)方面也很关键。因此，它们是抵御通胀的最佳手段：

　　最近几周，随着通胀预期从近期的大流行低点回升，通货再膨胀已成为人们首要考虑的问题，现在已经接近美联储隐含的AIT目标2.25%。商品是通货再膨胀的核心我们相信关键在于通货再膨胀是由需求驱动的，不是成本推动通货膨胀，尽管主要是商品价格上涨。成本推动的通货膨胀非常罕见，是供应方面的事件，它们在本质上非常短暂，而且会造成衰退和/或供应方面的反应，比如上世纪70年代的石油危机，从而弄垮自己。相反，我们看到，所有这些市场的供应都在追逐更高的需求，但没有赶上需求，导致需求拉升通胀压力，即便是石油。此外，大宗商品仍是对冲通胀的最佳工具在我们看来，由于它们仍是家庭消费组合的关键输入，因此也是CPI的组成部分。事实上，大宗商品是需求增长、美元走弱和通胀之间的关键联系。大宗商品大多产自新兴市场，导致价格上涨，从而增加了这些市场的经常账户盈余。这些盈余最终会成为新兴市场央行的额外美元储备，这些国家随后被要求将这些资产分散到其他DM货币中，抛售多余的美元，压低美元汇率，这一过程被称为储备回收。此外，超额储备增加了这些地区的信贷可用性，进一步刺激需求增长、大宗商品价格和美元贬值，所有这些都是价格的推动力。

　　高盛最近还赞扬了铜的优点，认为期是最具吸引力的大宗商品(尤其是因为它预计未来几年将出现历史性的供应短缺)，且随后花了一些时间来证明其对油价的看涨，这促使它将第二季度和第三季度的油价预期上调了10美元，指带市原油现货溢价作为原油跑赢大盘的主要动力:

　　由于速度快于预期的再平衡，我们现在预测布伦特原油价格将在21年第二季度达到70美元/桶，在第三季度达到75美元/桶(比我们之前的预测高出10美元)。我们预计，推动此次反弹的因素既有长期期货价格的上涨，也有紧缩政策推动的现货溢价持续大幅上升，这可能会在夏季前令经合组织的全部盈余全部消失。由于市场反映了未来两到三个月的库存预期水平，我们认为现货溢价将从第三季度提前至第二季度。与此同时，全球能源资本支出的大幅下降，以及页岩行业向FCF生成商业模式的范式转变，抵消了非欧佩克国家的供应反应。FCF生成商业模式应该会带来股东回报，因为美国页岩生产商如果提高资本支出计划，将严格遵守纪律。尽管与jpoca相关的伊朗石油生产风险依然存在，我们仍然相信这不会破坏致密油市场，因为在达成新的协议之前还有很多工作要做，而欧佩克+——尤其是俄罗斯——可能会帮助适应伊朗产量的增加。

　　但在即将召开的欧佩克+会议上，欧佩克成员国(当然包括沙特阿拉伯)被广泛预期将提高石油产量，情况又如何呢?作为回应，高盛写道，它预计欧佩克的产量甚至会增加440万桶/天夏季将会出现135万桶/天的缺口，这为在石油再平衡偏离正轨之前以超出预期的速度增加产量留下了空间。

　　最后，下面是高盛目前对大宗商品交易的建议: