各替代品对玉米市场的影响分析 量变引发质变

　　2020年玉米产量受台风影响减少，需求端伴随着生猪养殖超预期恢复逐步增加，缺口预期扩大。临储玉米基本清库，也把压制玉米价格的一块大石头给搬走，玉米期现货价格走出一轮波澜壮阔的大牛市。而伴随着玉米价格一路走高，玉米与其替代品价差也大幅拉大，进口及国产谷物替代明显增加，市场对替代品的影响各执一词。本文将与大家一起探讨一下各替代品对玉米的影响，并据此谈一下对后期行情的一些思考。

　　  一、 进口大幅增加，但预计对国产玉米冲击滞后

　　  从最新海关数据来看，20/21年度玉米及代替品累计进口达889.77万吨，同比增加638.37万吨，增幅254%，其中大麦同比增加158%，玉米同比增加402%，高粱同比增加266%。DDGS受双反税影响，进口一直处于低位。今年进口替代品大幅增加，主要受中美一阶段协议签署及内外价差扩大所致。

　　  接下来我们来逐一看一下各进口替代品的可供进口的潜力，从而从量级上直观看下其可能影响。

　　  首先看一下高粱，全球高粱库销比为近年低位，说明目前全球高粱供应整体偏紧，而高粱进口差不多9成来自于美国，前两年由于中美贸易摩擦，加上美国本身供应趋紧，高粱性价比有限。2020年年底，随着国内玉米价格大涨，高粱性价比显现，自美国进口有望增加，而考虑到全球高粱可挖掘库存有限，国内高粱最终进口量预计难超700万吨，相对国内玉米2.6亿吨产量来讲，影响有限。

　　  再来看一下大麦，从全球供需来看，大麦同样是供需紧张，并且库销比为近30年低位。而往年中国大麦进口主要来自于澳大利亚和加拿大，受国际关系影响，暂时来自这些国家的进口可能受到一定程度影响，目前主要是来自乌克兰和法国进口较多，在目前大麦性价比优势较大情况下，如果后期国际关系缓和，乐观预期下，大麦进口或有望冲击历史高点，不过同样因为量级不大，价差优势大，也较少会在市场大范围流通，基本买到也是自用为主，对国产玉米冲击不大。

　　  再来看一下进口玉米，全球玉米库销比已经自2017/18年度连续4年下降，作为玉米第一大主产国的美国，玉米库销比也已经连续两年下降，这说明全球玉米供需也是趋紧。中国玉米主要进口国是美国和乌克兰，在中国一阶段协议签订后，同时也是为了弥补国内缺口，中国自美国进口玉米大幅增加，加上今年乌克兰受干旱影响玉米大幅减产，今年自乌克兰进口性价比将低于美玉米，自乌克兰进口难有大幅跃升。本年度目前自美国进口玉米占比已经超6成，而且美国可出口量也较高。

　　  预计本年度玉米进口量大概率超2000万吨，甚至有望更高，毕竟库存挖掘潜力较大。考虑到美国玉米是转基因玉米，而转基因玉米加工需要用粮企业有转基因加工证且转基因玉米流转也是全程严格监控的，也就是转基因玉米流通也是严格受限制的，更多的是流向一些实力比较强的大企业，很难自由流通，所以即使进口玉米体量在所有进口替代品中体量最大，但是对国产玉米贸易流冲击更有限，内外价差看起来很大，但进口玉米确很难直接影响到国产玉米价格，只能通过后期市场对国产玉米需求减少，再来倒逼国产玉米价格下调。进口玉米及替代品大部分流向华南地区，这将降低华南地区对国产玉米的依赖度。

　　  二、低价拍卖小麦成交激增，量变或引起质变

　　  目前小麦玉米价差已经接近2011年的极值附近，石家庄、济南、郑州的小麦价格已经分别较玉米便宜370元/吨、 380元/吨、380元/吨，而极值附近价差分别为350元/吨、 500元/吨、420元/吨。而就价值量来说，小麦蛋白含量高于玉米，实际价值应高于玉米，这说明目前小麦玉米价差已经达到极不合理的区间。这也导致近期小麦拍卖成交率快速走高，近期有两拍成交率达到近乎100%，拍卖热情达到今年玉米拍卖的高度，成交均价也也一度从2350元/吨上升到2500元/吨以上。截止目前，拍卖小麦累计成交量已经接近3100万吨。现在每周拍卖小麦投放量维持在400万吨左右，我们做个假设，如果按照目前42%的平均成交率推算，再拍卖18周也就是四个月左右，最终成交有望达到6000万吨，当然考虑到小麦作为主粮，最终政策力度还有待持续观察。如果成交最终这么大，那影响力可以类比临储玉米，特别是在拍卖小麦价格大幅低于国产玉米价格情况下，大量拍卖小麦供应或将明显拉低国产玉米价格重心，最终将是量变引起质变。

　　  拍卖小麦在替代玉米方面将会是量级最大的一个，而小麦流通性相较于进口替代品更强，可能在流通上直接冲击到国产玉米的市场。所以我们认为拍卖小麦将是国产玉米替代品种最具威胁的一个品种。如果我们简单类比下临储玉米拍卖，按照小麦拍卖来定价，出库小麦价格有望超过目前市面小麦价格2550元/吨，如果按倒流北港来算，对应北港玉米价格有望超过2700元/吨，小麦库存比下降之后，供应趋紧，后期价格超过2700元/吨较为合理，因此这个价格有望变为盘面的一个强支撑。2.6亿吨的玉米和0.6亿吨小麦掰手腕，虽然最终话语权还是玉米，但这个量级也给了小麦上台掰手腕的资本。我们认为最终小麦和玉米价格达到均衡，将以玉米的回调，小麦的上涨来实现，最终价格也更靠近玉米。最终小麦替代由量变到质变，替代的增加使得玉米向下修复价差。

　　  三、 替代大幅增加，传统北粮南运贸易流或将受到冲击

　　  就国内玉米贸易流向来看，玉米主产区位于东北及华北，主销区为长江流域、华南地区，华北的山东玉米供需缺口也较大，这就形成了传统的玉米北粮南运的贸易流。不过站在目前的角度来看，华南地区因为进口与及替代品大量到港，内外贸谷物库存已经远高于近年同期水平，华南部分大企业的进口谷物订单甚至早已排到了下半年，这样华南对国产玉米的依赖度下降。而就长江流域和山东来看，拍卖小麦主要在华北的河南，长江流域的安徽等地，加上长江流域也有定向水稻以及进口替代补充，这样山东和长江流域的企业将可以靠拍卖小麦等来补充需求，据了解部分企业能做到全小麦配方。并且如果小麦玉米价差继续维持这种状态，下半年华北新麦上市，替代也是不容忽视。这样来看，后期传统的主销区因为替代品的多样化及大量供应，南方对于国产玉米的依赖度或将下降，传统的北粮南运的贸易流将受到冲击，最终将倒逼玉米回调来修复与替代品间过高的价差。

　　  总体而言，我们认为随着低价替代品的大幅增加，最终可能通过影响传统贸易流，从而影响到玉米价格。其中小麦在量级上和流通上对于玉米冲击预计最大，而因为玉米供需缺口的存在，其价格高于小麦价格从而吸引拍卖粮流出，替代玉米才能顺利实现，小麦的价格或将成为玉米期价支撑位的重要参考指标。而就年后行情来看，虽然替代量大，但替代更多的流向的是饲料企业，深加工企业还是得依赖国产玉米来维持生产，而它们的库存不高。但目前售粮进度进度明显快于往年，年前售粮约7成。售粮快而企业库存不高，更多的玉米实际都变为了渠道库存。所以在年后，余粮不多，而价格风向标的深加工又需要补库的情况下，如果渠道心态稳定，在期货大幅贴水情况下，年后期现货或还有一波冲高。但再往后，在政府新年度定调增加玉米面积，替代品量越积累越多的情况下，量变导致质变，玉米回落的压力还是不小。中期来看，期价或围绕拍卖小麦价格和国产玉米价格之间做宽幅震荡，预计区间在2700-3000元/吨左右。