人民币套期保值操作中合约的选择

　　目前越来越多的企业认识到人民币汇率波动逐渐加大的事实，并积极在期货市场进行套期保值操作，以港交所人民币产品为例，成交量和持仓量均稳步上涨。但同时很多企业在实际操作中发现，套保效果往往和预期有所差异，最主要原因便是企业在进行套期保值时对期货合约的选择造成的。本文将主要探讨企业实际操作中的具体合约选择问题，分享实际操作中的经验。

　　一般来说，对于在套保时的期货合约的选择有三个基本原则：一是考虑套保期限，尽量选取合约到期日与套保期相一致，使得套保效果达到最佳；二是考虑合约的流动性大小，流动性越大的合约意味着有越多的对手盘，在其他条件相同的情况下，企业进场和出场的冲击成本就越低，能有效降低套保的成本；三是考虑价格合理或者有利的合约，由于市场预期和其他外力影响，有时候符合前两种原则的合约比较贵，相对于其他合约升水或者贴水较大，如果我们在操作时能够准确甄别最优惠合约，则能够使得我们在套保时获取超额收益，这也是合约选择的最重要标准。

　　企业可以简单根据自身情况和市场特定合约的成交量和持仓量自行判断前两个原则，但标准并不是唯一的，特别是当第一个原则和第二、第三个原则有冲突时，应该尽量满足第二、第三个原则，而通过期货的移仓达到第一个原则的目标。第三个原则需要对品种的特性和现状有深入的了解，下面着重以目前最主流的港交所人民币期货为例进行讲解。

　　假设有企业在今年年初要对公司年底的美元债务进行套保，规模在1000万美元，当时市场上可以选择的有12个合约，但是考虑到流动性和合约影响力（成交量和持仓量），比较有价值的是3、6、9、12这四个季度月，篇幅所限，我们主要对6月和当时最热门的12月合约进行对比。年初6月份合约报价为7.1825，12月份合约报价为7.3289，当时HIBOR1M在13%左右，LIBOR1M为0.75%，折算下来每月的资金成本为100点，加上其他杂项，月度合理升贴水在130—160之间，而年初12月升贴水为1464>960（160×6），远远超出合理值，如果此时再选取12月份合约进行套保，则需要比6月份合约多付出接近500点的价格，实为不智。果不其然，截至5月5日，6月份合约报价为6.9336，12月份合约为7.0368，12月份合约只升水1032点，中间失去400多点，就是选取错误合约的代价。

　　从右图可以更直观地看出12月份和6月份合约的升贴水变化情况，12月份与6月份的升贴水从年初的高点一路下滑，如果当时抱着一劳永逸的想法，直接选择12月份合约进行套保，则在升贴水上就要损失430点左右，每手合约损失4300人民币，总计损失在43万元以上，在上半年人民币稳中有升期货端亏损的情况下，可谓雪上加霜。

　　有细心的读者会问，那6月份合约结算后怎么办呢？到时候我们可以根据6月份之后的情况，计算月度的合理升贴水，把之后的合约和12月份合约进行对比重复上文的操作，这样就可以赚到月度不合理升贴水，避免不必要的损失。

　　图为香港交易所美元兑人民币（香港）期货1706合约和1712合约升贴水走势

　　总结下来，企业和个人在期货端进行套期保值的时候，一定要留意合约间的升贴水，由于各种各样的原因，最热门的合约往往并不是最好的合约，而根据实际情况，选取合适的合约，则能达到事半功倍的效果。 （作者单位：南华期货）

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