新形势下如何保护期货投资者的合法权益

　　依法保护投资者合法权益与资本市场持续健康发展存在较大的共通性

　　期货市场具有价格发现和风险规避等功能，在有效传递经济信息、帮助企业合理安排生产和管理价格风险、促进实体产业转型升级等方面，发挥了积极作用。当前，我国经济总体呈“L”形增长新常态，加大供给侧结构性改革力度是我国今后一段时期经济改革发展的政策导向，这需要包括期货市场在内的诸多金融市场的共同支持和积极参与。建议在清除供应端可能存在的障碍的同时，加强对投资者合法权益的保护和引导，通过激发每个投资者的主观能动性和内生经济活力，提高适应性和灵活性，进而助力供给侧改革步伐的稳步推进。

　　保护投资者合法权益方面的新变化

　　保护投资者合法权益是一个世界性的主题，学术界对其研究由来已久，相关的论述较多，综合来看，保护投资者就是保护资本市场。一是应建立健全投资者适当性制度，优化投资回报机制，保障投资者知情权、参与权、选择权和监督权，推动建立多元化纠纷解决机制，严厉惩处违法违规行为等。二是应高度重视和坚决保护中小投资者合法权益，加强中小投资者教育，创新服务中小投资者的组织体系和服务方式等。

　　从经济发展的脉络看，如今的保护投资者合法权益，和10年前有着诸多不同的内涵和表现形式。一是在全球经济失衡逐步调整的大背景下，诸如英国脱欧等事件，引发了市场对自由市场经济和未来世界走势或经济全球化的担忧。而我国在人民币国际化和“走出去”战略等的推动下，正在稳步推进包括期货市场在内的资本市场国际化，如何“一视同仁”并且有效保护包括境外投资者在内的全体投资者的合法权益，将不是一个简单的“选择题”，而是一个更加艰难的“问答题”。

　　二是在“L”形增长新常态下，我国政府推动实施了供给侧改革。其中的“去产能、去库存、去杠杆”等政策，从历史经验和国际经验看，其推出和实施，会对部分传统意义上的“产业客户”产生较大的不利影响，他们对政策的适应可能会是一个艰难的过程。如何通过期货市场加以引导并提供进一步的创新服务，将成为期货市场保护投资者合法权益的重要内容之一。

　　三是从期货行业自身发展的历程来看，国内期货市场的发展早就进入规范发展阶段，而且已经从解决“规范”问题或信用问题的阶段，快速发展到了“增值服务”和“对外开放”的阶段。作为期货市场服务实体经济的有益探索，据《中国期货业协会2015年度报告》的数据，2015年期货风险管理公司试点业务发展较快，截至2015年年底，国内共有50家期货公司设立了51家风险管理公司，总资产达113.48亿元，净资产为51.21亿元，期货交易持仓保证金总额4.41亿元。但总的来看，为实体企业服务刚刚步入正轨，合作套保、仓单服务、定价服务、场外期权等典型业务模式才初步形成。如何通过现货子公司实现金融与实体经济的共同发展，提高广大投资者的积极性和创新参与方式，将成为期现货行业共同研究的重要内容之一。与此同时，作为中国期货市场国际化的试点，原油期货等的推出，将显著改变中国期货市场的封闭状态，更好地满足境内投资者日益增长的多元化投融资和风险管理需求，同时为境外投资者参与国内资本市场创造基础市场环境和有利条件。既具有中国特色、又符合国际惯例，将成为开放环境下投资者保护的主要研究方向。

　　四是从投资者自身来看，经过期货市场近30年的培育，市场上已经存在一定量的具有足够投资专业知识和交易技巧的投资者，但同时也有很多完全或基本不具备投资经验的新进入者，也有着一些在国外成熟资本市场“搏杀过”的所谓的“成熟的”投资者，如何有的放矢、因地制宜且分门别类地保护他们的合法权益，将是一个复杂且艰巨的任务。另外，即使在美国这样发达的资本市场上，投资者的合法权益也会受到侵害。如美国电力及天然气市场就曾经发生过一系列的违法事件，并对投资者造成了较大损害等。在新兴市场中，这种事件也时有发生。如何强化保护投资者合法权益的观念，及时、正确地界定投资者的各项合法权益的范畴，也是一个复杂且长期的工作。

　　构建新型保护投资者合法权益的路径建议

　　一是强化一视同仁原则。期货市场是一个由供求决定价格的自由市场，买卖双方投资者根据掌握的信息充分竞争形成对未来市场供求的理性预期，其价格一般是真实、合理的，具有较强的前瞻性，对现货市场的价格走势具有指导意义。虽然在实际操作中，因为各种原因或客观条件的限制，部分投资者在信息方面有着天然的弱势，但从平台管理者的角度出发，这种信息方面的弱势不是被保护的必然理由。我们更倾向于认为，只要交易本身不存在被操纵、被扭曲，基于交易者自身意愿的真实反映的交易结果，也应当被认定为是合理公平的。这个原则同样应适用于境内外所有的投资者。

　　二是持续推动“人”的因素的研究和作用发挥。近年来，随着我国经济增速的回落，我国对大宗商品需求的增速在放缓，导致不少行业产能严重过剩，企业经营形势严峻。但与此同时，仍有一些大宗商品行业在扩张产能。如在能源行业，截至“十二五”末，各类成品油均已出现供过于求的状况，但据专业研究机构统计，2017—2020年我国仍将年均新增炼油能力3500万吨左右。其中的因素有很多，但金融机构难以平衡好自身发展与支持供给侧结构性改革大局的关系是其中重要原因之一，而其背后则可能是参与产能建设的实体资本退出难问题。

　　究其原因，是以大型银行为主的金融体系难以满足中小企业融资需求，而资本市场发展滞后又导致众多有需求的企业无法获得直接融资。在这个方面，期货公司风险管理子公司已经做了一定的有益探索，但从目前来看，类似的探索效果尚未有效体现。如何将投资者，也就是“人”的因素纳入这个体系，如何充分发挥“人”的主观能动性，还需要各个主体的深入研究。

　　三是强调以人为本，构建投资者与期货市场的和谐发展。期货市场是高投机、高风险的市场，行情瞬息万变，盈亏起伏巨大，加上全球经济失衡逐步调整背景下的价格波动剧烈，如果风险管理不当，就会严重损害市场运作的健全性和安全性，不仅影响期货市场本身功能的发挥，而且也会影响到国家经济稳定。这种风险管理最终都要落实到市场的参与者——投资者身上，而不管是供给侧改革，或早期的和谐社会、和谐金融，其实质也都是以人为本，也就是必须充分发挥“人”的积极性和创造性，进而为社会及金融活动服务。因此，从这个意义来讲，依法保护投资者合法权益与资本市场持续健康发展存在较大的共通性，两者完全可以共谋发展，而投资者保障基金等的设立已经证明了这一点。

　　四是建议辩证地看待期货市场发展与保护中小投资者利益的关系。从目前期货市场的政策和相关的研究成果来看，期货市场上的保护投资者合法权益，在一定程度上被认为等同于保护中小投资者的合法权益，如政策或办法多以“保护中小投资者就是保护资本市场”的原则出发，明确要求实现中小投资者保护工作的常态化、规范化和制度化。本文不是为了探讨保护中小投资者的重要性和必要性，而是认为从市场经济发展的一般规律看，在一个成熟的市场经济体系，特别是包含衍生品市场在内的多层次市场体系中，机构投资者才是市场的主体或价格的决定性力量，而且应是全体市场主体发展或成长的终极目标。

　　在一个对外开放的市场体系中，还可能包括境外机构投资者的本土化，以及本土投资者的国际化。但在实际操作中，认为应“捆住”境内外机构投资者的“手脚”，通过降低机构投资者的交易效率或提高机构投资者的交易成本，人为地创造低效率的公平交易，这其实是扼杀了部分中小投资者通过激烈竞争、进而成长为具备更强实力和竞争力的机构投资者的可能性。比如在改革开放初期，部分乡镇企业正是通过激烈的竞争和优胜劣汰，才最终成长为现在的世界500强或中国500强。

　　结语

　　在供给侧改革的背景下，保护投资者的合法权益方面出现了一些新的变化。如何在期货市场国际化的背景下，有效保护投资者的合法权益，激发每个投资者的主观能动性和内在经济活力，从而提高供给结构对需求结构的适应性和灵活性，离不开市场各方的积极参与。从目前的情况看，期货市场的各方正在努力，如企业协会在抓好投资者保护的制度建设的同时，创新了投资者教育的方式，进一步完善了投资者保护的制度机制；各期货交易所正在持续推进包括原油等新的期货产品，以及期权、指数等的开发研究，同时开发大宗商品服务平台等，延伸期现货市场相互协同发展的平台基础；各期货公司及其风险子公司正在推进包括ETF基金、仓单服务、定价服务等创新业务；银行等相关金融机构也在持续推进相关的创新业务活动。但期货市场价格发现、风险规避功能的有效发挥，最终离不开期货投资者的积极参与，我们呼吁广大投资者和相关单位积极参与，群策群力，共同推进完善相关业务规则，推动并最终实现国际化背景下的自身合法权益保护。

　　（作者单位：上海国际能源交易中心）

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