估值仍处低位 华能新能源未来爆发点在哪里?

　　中金公司发表研究报告称，上周华能新能源(00958)公司组织云南分公司反向路演，参观天峰山/大风坝项目以及云南地区集控中心。公司主要领导包括董事长林刚、副总经理魏仲乾、云南分公司总经理童强先生参与座谈会，交流了公司未来发展方向以及云南风电市场情况。

　　该行维持推荐评级及目标价3.35 元，认为公司当前估值仍处于低位(2018 年市盈率6.7 倍和市净率0.9

　　倍)，随着补贴回收加快、限电改善加之公司自身新增提速且融资结构不断改善，有望实现价值重估。研报要点如下：

　　2020年公司累计装机目标1600-2000万千瓦，新增装机明年起回升至每年100万千瓦以上。2017 年公司将新增装机从年初的80万千瓦下调至51

　　万千瓦，主要考虑到1)目前从前期环保手续、电网接入到中期土地征用要求越来越严格，未来风电项目的施工准备工期会逐步拉长；2)就目前的风电资源来看，项目直接获取较难，项目较为分散在不同的投资者手上，但在风电电价普降以及融资趋紧的大环境下，项目有被抛售的可能性。明年起公司仍将维持每年100

　　万千瓦的新增量，会通过自建和收并购相结合完成。融资多来自自有资金，或集团公司额度，或采取合作方式。

　　三季度可再生能源补贴回收速度加快，云南分公司1-6 批已全部回收。可再生能源补贴余额从年初的38 亿元上升至9 月底的64.3亿元，年初至今回收总量为15

　　亿元。补贴新增数额仍然较高，年初至今新增41 亿元。但从季度回收情况来看，三季度回收8.8~8.9亿元，占今年回收总量的50%以上。此外，第六批还未回收的已在8

　　月30 日上报国家，这部分会加速支付，而第七批申报已经在6 月30 日结束，有望在今年年内公布。绿证强制交易或在2018年适时推出，但公司预计1 月1

　　日可能性小，当前不具备强制执行条件。绿证未来更多的是和配额制相关，用于衡量国家新能源消纳情况。

　　云南地区电力市场：已进入100%

　　电量交易。

　　当前公司云南风电消纳主要分为两部分：1)50%的发电量按月度平均撮合交易电价+补贴执行，主要匹配政府给居民用电的降幅(降幅约0.09

　　元/千瓦时)，这部分可优先上网。2)另外50%是彻底的市场交易，按实时平台竞价。今年折价较去年在缩小。风电在枯季外送占比很高，云南在发展水电的同时必须发展新能源来保证外送电量的稳定。鉴于风电可持续发展的必要性，预计电价下降到一定水平会企稳。

　　风险提示，补贴回收拖延风险、电价下行风险、弃风限电。

　　附云南地区发展情况

　　云南地区电力市场交易：已进入100% 折价交易。云南地区原批复电价为0.61 元/千瓦时，包含火电标杆电价0.3358 元/千瓦时+补贴0.2742

　　元/千瓦时。市场交易下，火电标杆电价部分将有不同程度上的折让。

　　当前公司云南风电消纳主要分为两部分：

　　1)50%的发电量按月度平均撮合交易电价+补贴执行。主要匹配政府给居名用电的降幅。云南用电需求共约900 亿，其中100

　　亿度电为居名用电，政府为了给居名降价，所以发电侧每度电的电价比标杆电价低9 分钱。这部分可优先上网。

　　2)另外50%是彻底的市场交易，按双边报价或平台实时竞价。双方报价在汛期的时候设臵了最低1 毛3，枯季2 毛2~2

　　毛3。今年折价较去年在缩小。风电在枯季外送占比很高，云南在发展水电的同时必须发展新能源来保证外送电量的稳定。

　　随着最近的云南的交易活跃，基础电量的下降，今后电量交易会在全国全面打开，是新常态。降价各省程度不同，但是下降到一定水平会稳住。在云南，是一个输出的电力态势，往广东，风水是要捆绑外销的，风水互补的特性，枯水季节一定要靠风。所以风电是要可持续发展的，风电的价格不能过低。在电价下降、环保要求不断提高的情况下，相信国家一定会加快补贴，预计补贴要比市场预期好一些。

　　云南当前暂缓新能源开发，公司有望和明阳合作开发10-15万试验性风场

　　云南水电占省内电源装机的70%， 2016 年弃水200

　　亿度电，考虑到新能源一年发电132亿，省政府认为再发展新的电源，会产生更多新的弃水，所以停止火电开发，暂缓新能源。水电由于建设周期比较长，之前还有在建设的，所以明年会有投产，新能源建设周期比较短，所以从调结构的角度上来暂缓新能源建设。

　　面对云南地区电力供需严重失衡，省内全面暂缓新能源发展的形势下，今年公司拿下光伏2.35

　　万千瓦的指标，目前都已经开工建设。风电核准方面，在新增规模暂缓的不利情况下，公司通过和明阳合作做试验性风场，有望在今年拿到10-15 万千瓦的建设指标。对未来的发展，公司希望在大的环境下允许的情况下争取200-300 万。

　　风电高原建造费用在8000-8500

　　元/千瓦，建造工期一年至一年半。设备采购均为公开招标。云南土价高，进场道路建设条件相对困难，但是居民少，移民费用较低。                ：