九洲药业：拐点确立 重回高增长通道

　　Entresto逐步放量，为公司带来较大业绩弹性。Entresto是公司CDMO业务的主要订单之一，因放量速度不达预期，导致了2016年业绩的大幅下滑。

　　考虑到Entresto优异的临床结果和医保支付情况的逐步改善，放量速度有望提升。根据2017-2019年Entresto销量5、11、18亿美金的假设，我们测算这将为公司贡献0.93，1.53和2.12亿元左右的收入。

　　CDMO项目储备丰富，新客户开拓加速。截止2017年6月底，公司CDMO业务中，已上市项目8个，处于III期项目18个，处于I期和II期临床试验的有182个，项目总数较2016年底增加近50个，全年新增项目有望突破100个，原因来自两个方面：1)国外：公司在FDA解禁后，通过海外BD团队、FJPharma等积极开拓北美CDMO业务；2)国内：受益于MAH制度，公司已经与多家客户建立了战略合作关系，包括绿叶、华领、再鼎、百济神州等。此外，公司加强与原研厂家的合作，目前已承接多个已上市专利药到期前后的CDMO业务，预计2018年进入商业化生产阶段。

　　特色原料药业务有望量价齐升。一方面公司原料药订单逐步增加，FDA解除进口警示后有望逐步承接新的原料药订单，另一方面环保压力下中小原料药企逐步退出市场，行业产能逐步收缩，同时考虑到公司特色原料药市场占有率往往高达70%甚至80%，因此公司具有较强的定价能力和较大的提价空间，如公司核心品种卡马西平价格近两年的复合增长率达15-20%。

　　股权激励目标较高，彰显公司强烈信心。公司已公布限制性股票激励计划，拟对205人授予470万股限制性股票，授予价格为7.74元/股，其中第一、二、三期解锁条件为2017、2018、2019年分别达到2016年扣非净利润的50%、100%、200%，目标较高，充分彰显了公司的强烈信心。

　　新客户开拓进展慢于预期:维持“增持”评级。维持公司2017-2019年EPS预测0.36/0.50/0.70元，给予公司2018年40倍PE，对应目标价20.00元，维持“增持”评级。 ：